招商地产(000024)中报点评：毛利率下滑不改中期业绩向好趋势

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评●房地产开发 2013年8月21日 [table_main] 公司点评报告模板 毛利率下滑不改中期业绩向好趋势 ——招商地产中报点评 招商地产（000024.SZ） 推荐 维持评级 核心观点： 1．事件 8月21日，招商地产发布半年报，报告期内，公司实现营业收入总额161.34亿元，归属于上市公司股东的净利润25.51亿元，较上年同期增长108.98%。营业收入中，商品房销售收入149.77亿元，结算面积96.38万平米；投资性物业租赁收入3.71亿元，累计出租面积达440.94万平米；园区供电销售收入2.86亿元，售电35,047万度。 2．我们的分析与判断 （一）受结转项目结构影响致毛利率下滑 上半年公司房地产业务的结算均价为15539元/平方米，房地产业务结算毛利率为31%（扣除营业税金及附加），同比下滑2个百分点。主要是受结转项目结构影响，且主要结转项目为11年末、12年初销售，均价处于低位，报告期内，公司实现销售面积136.05万平方米，签约销售金额199.66亿元，签约销售均价为14675元，由于中高端项目占比较大，销售单价同比小幅上扬6.3%。 （二）短期偿债无忧，财务政策较为稳健 公司继续保持安全稳健的财务结构和相对充裕的资金状况。受预收账款增加的影响，公司的资产负债率达到72.7%，扣除预收账款后，公司的资产负债率为46.4%；公司的净负债率为25%，与上年基本持平。截至报告期末，公司持有现金234亿元，远高于短期借款（56亿元）和一年内到期长期借款（90亿元）的总和146亿元，财务政策较为稳健。 （三）积极拓展新区域，项目布局更趋合理 上半年公司以合理价格共取得6个项目，新增权益占地面积108.59万平方米。除继续深耕核心城市之外，公司加快区域拓展，分别在昆明、大连、宁波三地购置土地，全国布局进一步合理化。 3．投资建议 1、报告期末，公司预收款为308亿元，同比增长43%，我们仍维持全年实现450亿签约金额判断，预收款锁定2013年业绩；给予“推荐”评级。 4．风险提示 房地产调控政策进一步趋紧。 分析师 赵强 ：（8621）20252661 ：zhaoqiang_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130512050002 侯丽科 ：(0755) 82838914 ：houlike@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130513050001 [table_marketdata] 市场数据 时间 2013.08.21 A股收盘价(元) 28.20 A股一年内最高价(元) 31.66 A股一年内最低价(元) 18.32 上证指数 2308.59 市净率 2.07 总股本（万股） 171730.05 实际流通A股(万股) 68426.76 限售的流通A股(万股) 69368.96 流通A股市值(亿元) 192.96 相对指数表现图 [table_stktrend] 资料来源：中国银河证券研究部 相关研究 [table_report] -9%1%11%21%31%41%51%61%12/8/2112/10/2112/12/2113/2/2113/4/2113/6/21招商地产 沪深300 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 1 [table_page] 公司点评/房地产开发行业 招商地产盈利预测:1： 数据来源：公司公告，中国银河证券研究部 单位：万元201120122013E2014E2015E 营业收入1,511,1372,529,6763,622,2755,033,2747,816,379同比（%）9.6%67.4%43.2%39.0%55.3% 营业毛利791,6931,235,1721,674,2772,332,1513,608,800同比（%）44.4%56.0%35.6%39.3%54.7% 归属母公司净利润259,178331,827426,776525,302669,926同比（%）28.9%28.0%28.6%23.1%27.5% 总股本（万股）171,730.1171,730.1171,730.1171,730.1171,730.1 每股收益（元）1.511.932.493.063.90 ROE12.7%14.2%15.4%16.0%16.9% P/E（倍）18.714.611.39.27.2 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 2 [table_page] 公司点评/房地产开发行业 招商地产盈利预测表2： 数据来源：公司公告，中国银河证券研究部 资产负债表利润表会计年度20122013E2014E2015E会计年度20122013E2014E2015E流动资产103,072.1132,507.2169,098.3256,436.6一、营业收入25,296.836,222.850,332.778,163.8 货币资金18,239.310,409.44,026.45,494.2 减：营业成本12,945.019,480.027,011.242,075.8 交易性金融资产0.00.00.00.0 营业税金及附加4,273.35,791.08,067.712,483.9 应收款项167.8255.3346.3552.2 销售费用729.31,287.61,789.22,778.5 预付款项8.318.526.242.2 管理费用439.3959.62,042.34,793.2 存货73,637.9110,822.2153,697.6239,346.3 财务费用394.1948.61,208.81,785.2 其他流动资产11,018.811,001.811,001.811,001.8 资产减值损失288.5187.7216.0432.6非流动资产6,125.15,877.75,630.45,526.7 加：公允价值变动收益1.60.00.00.0 股权投资1,083.21,083.21,083.21,083.2 投资收益5.6305.3305.3305.3 债权与公允价值资产3,167.13,167.13,167.13,167.1 其中：联营企业收益2.7303.3303.3303.3 固定资产435.2234.834.5-165.9二、营业利润6,234.47,873.710,302.714,119.9 在建工程88.591.394.2240.8 加：营业外收入24.825.626.427.1 油气和生物性资产0.00.00.00.0 减：营业外支出59.7179.9202.5227.9 无形及递延性资产409.0359.1309.2259.3三、利润总额6,199.57,719.310,126.613,919.1 其它非流动资产942.1942.1942.1942.1 减：所得税费用1,922.01,929.82,531.63,479.8资产总计109,197.2138,384.9174,728.6261,963.3四、净利润4,277.55,789.57,594.910,439.3流动负债65,249.188,647.3117,396.1178,191.5 归属母公司净利润3,318.34,267.85,253.06,699.3 短期借款9,486.014,486.022,486.034,486.0 少数股东损益959.31,521.72,341.93,740.1 应付账款11,844.516,000.021,266.133,951.9五、总股本(百万股）1,717.31,717.31,717.31,717.3 预收帐款28,464.044,264.760,583.097,113.0EPS（元）1.932.493.063.90 其它流动负债15,454.613,896.613,060.912,640.6非流动负债14,508.914,508.914,508.930,508.9主要财务比率 长期借款14,378.014,378.014,378.030,378.0会计年度20122013E2014E2015E 专项及预计负债114.2114.2114.2114.2成长能力 其它非流动负债16.616.616.616.6 营业收入67.4%43.2%39.0%55.3%负债合计79,758.0103,156.1131,904.9208,700.3 营业毛利56.0%35.6%39.3%54.7% 少数股东权益6,045.87,567.59,909.413,649.5 主业盈利66.4%26.0%31.2%40.4% 股本1,717.31,717.31,717.31,717.3 母公司净利28.0%28.6%23.1%27.5% 资本公积与其它9,503.19,503.19,503.19,503.1获利能力 留存收益12,173.116,440.921,693.928,393.1 毛利率48.8%46.2%46.3%46.2% 股东权益合计23,393.527,661.332,914.339,613.6 主业盈利/收入27.3%24.0%22.7%20.5%负债和股东权益109,197.2138,384.9174,728.6261,963.3 ROS16.9%16.0%15.1%13.4% ROE14.2%15.4%16.0%16.9%现金流量表 ROIC9.0%10.2%10.9%10.0%会计年度20122013E2014E2015E偿债能力经营活动现金流5,098.8-11,790.8-13,476.7-24,905.6 资产负债率73.0%74.5%75.5%79.7% 净利润4,277.55,789.57,594.910,439.3 利息保障倍数10.96.16.35.8 折旧摊销526.9437.9466.3682.9 速动比率0.280.120.040.03 财务费用496.0948.61,208.81,785.2 经营现金净额/当期债务0.54-0.81-0.60-0.72 投资损失-7.2-305.3-305.3-305.3营运能力 营运资金变动12.0-17,871.9-21,798.2-36,983.9 总资产周转率0.230.260.290.30 其它变动-206.4-789.6-643.1-523.8 应收款天数2.392.542.482.54投资活动现金流-644.6319.5302.4158.7 存货天数2,047.862,048.052,048.452,047.84 资本支出-67.1-2.9-2.9-146.6每股指标（元） 长期投资-568.916.80.00.0 主业盈利/股本4.025.076.659.34 其它变动-8.7305.6305.3305.3 每股经营现金流2.97-6.87-7.85-14.50筹资活动现金流113.63,641.56,791.226,214.8 每股净资产10.1011.7013.4015.12 债务融资1,829.15,000.08,000.028,000.0估值比率 权益融资511.00.00.00.0 P/E14.5911.359.227.23 其它变动-2,226.4-1,358.5-1,208.8-1,785.2 P/B2.792.412.111