招商地产(000024)点评：业绩下滑源于费用上升 期待生态修复转型落地

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评●房地产开发 2015年08月10日 [table_main] 公司点评报告模板 销量环降同升，资产重组迎地产新巨头 招商地产（000024.SZ） 推荐 维持评级 核心观点：  8月9日招商地产发布月报：公司7月份实现签约销售面积 19.43万平方米，签约销售金额 37.43 亿元。2015 年1-7月份公司累计实现签约销售面积 176.1万平方米，销售金额243.03 亿元。另上次发布月报以来，公司新增项目1个，句容国际 E 城项目，位于句容市宝华镇,用地面积为7.04万平方米,综合容积率为2.0，土地用途为商业住宅办公综合用地。成交总价为8772 万元，公司之控股子公司招商局置地有限公司拥有该项目70%权益。  销售同比稳步增长，均价大幅增加：7月份签约销售面积同比增加49.23%，签约销售金额同比增加84.02%，1-7月份累积面积同比增长30.6%，累计签约销售金额同比增长21.92%, 销售面积及金额同比表现不俗，其中也有2014年公司销量主要集中于下半年，上半年基数较低的原因。受季节和推盘量减少等因素影响，7月份签约销售面积和金额环比均有所下降。售价方面，6月份销售均价11155元，7月销售均价19264元，环比大幅上升72.69%，创今年新高。  大股东资产注入，地产新巨头可期：8月4日，公司发布了招商系地产板块重组的具体方案——拟定招商局蛇口换股吸收合并本公司并向深圳证券交易所申请上市。重组完成后招商地产将退市，招商局集团的地产业务会以一个新平台再上市。大股东招商局蛇口在深圳拥有丰富的土地储备：前海3.9平方公里的港口物流用地、蛇口片区11平方公里的土地、蛇口网谷总建筑面积超过50万平方米、太子湾总计170万平方米的建筑面积、海上世界总建面100万平方米城市综合体项目等，初步估计总建筑面积将超过2000万平方米。若重组成功，新上市公司的规模实力将大大增强，集团非上市地产资源的价值通过上市平台将获得大幅提升。  维持推荐评级：招商地产的重组方案表明招商局集团整合旗下地产业务的决心和力度，有利于消除同业竞争，减少内部关联交易，做大做强地产业务。不考虑公司外延式增长，预计15-17年EPS分别为1.94、2.3和2.81元，我们维持公司推荐评级。  风险提示：三季度销售逐渐回落，资产重组不及预期。 分析师 胡华如 ：0755-82797993 ：huhuaru@chinastock.com.cn 职业证书编号：S0130515040002 市场数据 2015-08-10 A股收盘价(元) 31.64 A股一年内最高价(元) 16.25 A股一年内最低价(元) 8.56 上证指数 3744.21 市净率 2.66 总股本（万股） 257595.08 实际流通A股(万股) 102642.64 限售的流通A股(万股) 104050.95 流通A股市值(亿元) 1614.36 资料来源：中国银河证券研究部 相关研究 [table_report] 销售发力，整合可期——招商地产 5 月销售数据点评（2015.6.10） 业绩季度下滑、外延增长可期———招商地产 （000024）一季报点评（2015.5.3） 公司点评/房地产开发 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 1 图表1 销售面积环比下降 图表2 销售额同比下降 来源：Wind，中国银河证券研究部 来源：Wind，中国银河证券研究部 图表3 销售面积销售额同比增长，涨幅下降 图表4 销售单价创新高 来源：Wind，中国银河证券研究部 来源：Wind，中国银河证券研究部 图表5 14年以来公司新增的地块项目清单 时间 获取的地块项目 用地面积(万平方） 容积率 权益 权益款 （亿元） 总地价（亿元） 2015-07 句容国际 E 城项目 7.04 2.0 70% 0.88 1.26 2015-05 上海大场项目 5.88 2.2 51% 30.1 59.02 2015-02 成都大魔方项目 12.66 3-6 51% 8.97 17.59 2015-02 佛山禅城亚艺湖文华公园项目 2.84 0-3.5 50% 6.27 12.54 2014-12 苏州科技城项目 4.25 1.0-2.0 100% 2.85 2.85 2014-12 成都灯泡厂项目 8.12 5.17 51% 18.14 35.57 2014-12 南京 G74 项目 12.48 2.08 100% 8.6 8.6 2014-12 深圳龙华新区项目 10.99 1.6 50% 30.4 60.8 2014-12 沈阳奥体项目 3.13 7 51% 2.82 5.53 2014-12 重庆观音桥项目 2.17 3.5 100% 3.54 3.54 2014-12 北京亚林西东地块项目 5.4 2.95 26% 44.9 172.69 2014-12 北京亚林西西地块项目 6.32 2.83 24% 42 175 2014-11 苏州竹园路项目 7.48 1.0-2.2 100% 16.9 16.9 -100%-50%0%50%100%150%200%250%0102030405060708090100销售面积：左/万方 销售面积环比：右/% -100%-50%0%50%100%150%020406080100120销售额:左/亿元 销售额环比：右/% -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%2015年1月 2015年2月 2015年3月 2015年4月 2015年5月 2015年6月 2015年7月 销售面积同比：左/% 销售额同比：左/% 0.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.00销售单价：元/平方米 公司点评/房地产开发 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 2 2014-11 上海宝山区杨行镇西城区项目 9.05 2.5 100% 26.1 26.1 2014-10 漳州半山项目 19.65 1.0-1.5 51% 9.31 18.25 2014-10 西安依云曲江项目 6.53 2.5-3.0 100% 4.15 4.15 2014-06 句容市宝华镇宝四路项目 5.52 1.0-2.2 70% 1.04 1.49 2014-05 青岛市海德花园二期项目 11.98 0-2.0 51% 2.32 4.55 2014-04 西安市曲江新区项目 7.03 2.5-3.0 100% 4.4 4.4 2014-04 南京市G16经五路项目 5.79 4.22 100% 11.89 11.89 2014-03 珠海市黄杨河滨项目 7.94 1.0-2.5 100% 5.96 5.96 2014-03 南京市G09学十二路项目 3.75 1.0-1.5 100% 3.05 3.05 2014-03 南京市 G14 经七路项目 11.09 1.44 100% 5.78 5.78 2014-03 天津依水郡项目（依云郡二期） 3.76 0-1.8 77% 0.56 0.73 2014-03 博鳌大灵湖项目 145.83 0-0.4 60% - - 2014-01 常熟市虞山尚湖项目 9.34 1.0-1.1 100% 7.00 7.00 2014-01 日照市尚城花园项目 33.76 1-1.65 100% 15.41 15.41 2014-01 烟台市牟平项目 51.09 1.42 100% 7.56 7.56 2014-01 哈尔滨群力项目 38.03 3.1 85% 24.07 28.32 2014-01 武汉市硚口区项目 9.8 3.47 100% 14.38 14.38 2014-01 广州番禺万博项目 1.78 5.7 100% 14.6 14.6 来源：Wind，中国银河证券研究部 公司点评/房地产开发 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 1 利润表 单位：百万元 数据来源：港澳资讯、中国银河证券研究部 会计年度20142015E2016E2017E营业收入43385.0649979.5958426.1470052.94营业成本27189.2431737.0436516.3444056.2营业税金及附加5417.556497.357595.49106.88营业费用887.761022.71195.541433.45管理费用547.19630.36736.89883.53财务费用819.2705.521576.931667.63资产减值损失540.76622.96642.69714.54公允价值变动收益0000投资净收益325.04300.64399.94343.71营业利润8308.419064.3110562.312534.42营业外收入66.8153.6963.361.27营业外支出49.1746.1141.5845.62利润总额8326.049071.8910584.0312550.07所得税2816.192893.593407.444096.1净利润5509.856178.37176.598453.97少数股东损益1246.211170.541240.971219.24归属母公司净利润4263.645007.765935.617234.72EBITDA10068.6410186.5812621.3814772.94EPS（摊薄）1.661.942.32.81利润表会计年度20142015E2016E2017E营业收入146388.00165125.67190720.15228292.02营业成本102557.06115918.22132550.50161630.75营业税金及附加13166.7514464.8616707.0819998.28营业费用4521.894902.525511.816574.81管理费用3902.624171.994710.755830.94财务费用640.84831.353097.632795.40资产减值损失789.76366.14512.18783.64公允价值变动收益11.010.000.000.00投资净收益4159.262904.533462.454194.35营业利润24979.3627375.1131092.6434872.55营业外收入351.87205.16225.33260.79营业外支出78.8685.2284.4682.85利润总额25252.3627495.0531233.5135050.49所得税5964.846494.587377.648279.25净利润19287.5221000.4723855.8726771.24少数股东损益3542.073892.354315.774907.18归属母公司净利润15745.4517108.1319540.1021864.06EBITDA26550.2529764.8835989.2639761.93EPS（摊薄）1.431.551.771.98单位:百万元 公司点评/房地产开发 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 评级标准 银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，行业指数（