燃气行业重大事件快评：非居民门站价降幅小于预期，持续关注气改进展

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/行业快评 燃气II 行业重大事件快评 超配 （维持评级） 2017年08月31日 非居民门站价降幅小于预期，持续关注气改进展 证券分析师： 陈青青 0755-22940855 chenqingq@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513050004 证券分析师： 武云泽 021-60875161 wuyunze@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517050002 事项： [Table_Summary] 8月30日，国家发改委分别发布《关于核定天然气跨省管道运输价格的通知（发改价格规„2017‟1581号）》以及《关于降低非居民用天然气基准门站价格的通知（发改价格规„2017‟1582号）》。根据天然气管道定价成本监审结果，13家跨省管道运输企业管道运输价格得到重新核定。由于管道运输价格下调，并且天然气增值税税率由13%调整到11%，国家决定降低非居民用天然气基准门站价格0.1元/方，自2017年9月1日起实施。 评论： 干线管输费核降工作落地快于预期，降幅小于预期 据媒体报道，在此次基准价下调0.1元/方的成本结构当中，管输费下调贡献的降幅在0.06-0.07元/方，增值税税率减少方面的降幅在0.03-0.04元/方。我们认为本次降价时间节点略早于预期，但降价幅度低于预期。（此前我们在业内多方访谈，认为管输费调整带来的门站价降幅可能在0.15-0.25元/方。） 时间节点回顾： 2016年10月，国家发改委发布《天然气管道运输价格管理办法（试行）》以及《天然气管道运输定价成本监审办法（试行）》，要求对跨省干线管网按照75%负荷率下8%的有效资产准许收益率核定管输费率。 2017年6月1日，我国主要13家跨省干线管网分别公布其成本信息。 2017年8月30日，13家跨省干线管网管输费率得到重新核定。 表1：天然气跨省管道运输价格表 企业名称 经营的主要管道 主干管道管径 管道运输价格 元/千立方米〃公里 元/立方米 中石油北京天然气管道有限公司 包括陕京系统（陕西靖边、榆林-北京）等 1219/1016 0.2857 - 中石油管道联合有限公司 包括西一线西段（新疆轮南-宁夏中卫），西二线西段（新疆霍尔果斯-宁夏中卫），涩宁兰线（青海涩北-甘肃兰州）等 1219 0.1442 - 中石油西北联合管道有限责任公司 包括西三线（新疆霍尔果斯-福建福州，广东广州）等 1219 0.1224 - 中石油东部管道有限公司 包括西一线东段（宁夏中卫-上海）、西二线东段（宁夏中卫-广东广州），忠武线（重庆忠县-湖北武汉），长宁线（陕西长庆-宁夏银川）等 1219/1016/711 0.2429 - 中石油管道分公司 包括秦沈线（河北秦皇岛-辽宁沈阳） 、大沈线（辽宁大连-沈阳）， 哈沈线（沈阳-长春），中沧线（河南濮阳-河北沧州）等 1016/711 0.4678 - 中石油西南管道分公司 包括中贵线（宁夏中卫-贵州贵阳）、西二线广南支干线（广东广州-广西南宁）等 1016 0.3961 - 中石油西南管道有限公司 中缅线（云南瑞丽-广西贵港） 1016 0.4109 - 中石油西南油气田分公司 西南油气田周边管网 914/813/711 - 0.15 中石化川气东送天然气管道有限公司 川气东送管道（四川普光-上海） 1016 0.3894 - 中石化榆济管道有限责任公司 榆济线（陕西榆林-山东济南） 711/610 0.4443 - 内蒙古大唐国际克什克腾煤制天然气有限责任公司 内蒙古克什克腾旗至北京煤制气管道 914 0.9787 - 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 山西通豫煤层气输配有限公司 山西沁水至河南博爱煤层气管道 559 3.5047 - 张家口应张天然气有限公司 应张线（山西应县-河北张家口） 508 2.0304 - 资料来源: 《关于核定天然气跨省管道运输价格的通知（发改价格规„2017‟1581号）》，国信证券经济研究所整理 表2：各省（区、市）非居民用天然气基准门站价格表（元/千立方米，含增值税） 省 份 基准门站价格 省 份 基准门站价格 北 京 1900 湖 北 1860 天 津 1900 湖 南 1860 河 北 1880 广 东 2080 山 西 1810 广 西 1910 内蒙古 1240 海 南 1540 辽 宁 1880 重 庆 1540 吉 林 1660 四 川 1550 黑龙江 1660 贵 州 1610 上 海 2080 云 南 1610 江 苏 2060 陕 西 1240 浙 江 2070 甘 肃 1330 安 徽 1990 宁 夏 1410 江 西 1860 青 海 1170 山 东 1880 新 疆 1050 河 南 1910 资料来源: 关于降低非居民用天然气基准门站价格的通知（发改价格规„2017‟1582号），国信证券经济研究所整理 上游煤层气企业与中游干线企业“石头轻轻落地”，业绩影响幅度有限 门站价与上游煤层气企业（如蓝焰控股）的收入端挂钩。管输费率是中游干线管输企业（如金鸿能源）赚取的差价。由于本次降价力度小于预期，我们认为相关上游和中游企业属于“石头轻轻落地”，利空在低空出尽。 降价前华北含税门站价在2元/方，东南沿海在2.2元/方，山西在1.91元/方，降价后各省门站价调降0.1元/方，影响幅度总体有限。 具体以蓝焰控股为例：为什么售气价格面临下滑？ 公司当前约有不到四成的气量通过自有管道外销，该部分管输费已经并表，该部分收入端会受到门站价下调的影响。 公司剩余气量为与外部管道公司合作，该部分气量理论上仅赚取井口价。然而煤层气在下游市场的竞争力本质上是因为井口价+管输费<当地常规气门站价。本次当地门站价下调除了管输费的缩减，尚有增值税降低带来的贡献。前者主要由蓝焰的管输客户承担，后者可能将由蓝焰的井口价部分分担。 总体而言，门站价降价，对蓝焰的售气均价可能带来一定压力。 蓝焰控股业绩敏感性分析：今年业绩或影响1.8%，明年业绩或影响1.4% 公司的煤层气售价大致与门站价挂钩，但并非随门站价调整而实时调整，在与客户重新谈判价格仍有一个顺价周期。我们前期的系列报告中假定公司今年销气量为8.5亿方。中性偏悲观情景下，若公司与中游客户在1个月内即完成顺价谈判，则公司收入端在4季度开始受到影响，考虑冬季是用气高峰，预计受影响气量3亿方。 公司17H1利润表对应平均售价为1.50元/方（我们的盈利预测模型中假设1.49元/方），按山西省调价后1.81元/方的含税门站价去掉11%增值税计算，山西省不含税门站价下调0.06元/方。假设公司加权气价下调0.04元/方，由于国信证券盈利预测模型此前已经考虑气价下滑，我们得出公司2017/2018年净利润潜在受影响1050/1110万元，分别占此前国信证券盈利预测的1.84%和1.38%。总体影响相对有限。 表3：蓝焰控股降价业绩敏感性分析 2017 Y 2018 Y 2017H1实际售价-元/方 1.50 - 国信原假设售价-元/方 1.49 1.47 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 山西原含税门站价-元/方 1.91 - 山西原不含税门站价-元/方 1.69 - 山西新含税门站价-元/方 1.81 1.81 山西新不含税门站价-元/方 1.63 1.63 门站价缩减-元/方 0.06 0.06 售价缩减-元/方 0.04 0.04 国信新假设售价-元/方 1.46 1.46 国信模型售价缩减-元/方 0.03 0.01 国信假设气量-亿方 8.52 11.10 受降价影响气量-亿方 3.50 11.10 公司利润缩减敏感性分析结果-亿元 0.11 0.11 国信原盈利预测-亿元 5.71 8.03 国信盈利预测敏感性分析结果-亿元 5.61 7.92 盈利预测缩减敏感性-% 1.84% 1.38% 潜在动态PE敏感性分析结果 26.94 19.07 资料来源:WIND，国信证券经济研究所测算 下游企业总体利好，但程度有限 门站价是下游企业的成本端。从大逻辑而言，我们认为本次门站价下调对下游是利好。短期未完成顺价时，终端气价持平，用气量增速利好有限，但下游差价有望提升0.1元/方。完成顺价之后，下游差价恢复正常，而终端气价下行，用气量增速有望有所提升。但客观而言，终端气价调降0.1元/方带来的用气量额外增长或将相对有限。 关于顺价周期，我们预计当前除了天然气电厂用户是即时顺价，其他用户顺价周期普遍在1-4个月。此外，下游城燃公司普遍已经与大工业客户在最高限价基础上分别单独谈判让利，此部分气量预计不会完全体现0.1元/方的下降幅度。 气改展望：后续要点在省网和上游改革 我们认为气价改革的大方向依次是：2017中游干线管输费下调 – 中游省网管输费随后陆续下调 – 下游居民差价上调，非居民差价下调，接驳费下调配合居民差价进一步上调 - 2019上游LNG高价长协下调。 对上游公司来说，短期气价利空低空出尽，长期随着海气在2019-2020年进入调价周期，上游差价仍有下降可能。 对于中游公司来说，省网依然面临管输费核降的可能。省网与大型干线管网不同的是，即使管输费降价利空出清，省网依然面临统购统销商业模式遭到代销模式侵蚀的潜在风险。 对于下游公司来说，价格结构的调整可能导致整体收益率小幅下滑，但不会出现大幅下滑。 此外，随着上海、重庆、中卫等地的天然气交易中心陆续设立，其交易气量占比有望从当前的不到10%逐年提升。预计未来门站价的标尺作用将逐渐弱化，交易价格结果将更大程度上体现市场的供需关系。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 相关研究报告： 《天然气专题深度研究之一：煤改气：深究空间、补贴与现金流》 ——2017-08-21 《行业重大事件快评：加快推进天然气利用，政策手段全面务实细化》 ——2017-07-06 《行业重大事件快评：配气监管让步化解市场担忧，配售气拆分利好气改持续推进》 ——2017-06-23 《行业重大事件快评：跨省管网成本信息首次公开，有助推进核定管输费》 ——2017-06-05 《环保快评：油气改革方案符合预期，增量市场竞争全面放开》 ——2017-05-22 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授