盐湖股份(000792)：产量增长难抵价格下跌,下半年业绩面临较大压力

Company Update China Research Dept. 2013年08月09日 郑春明 Chunming_zheng@e-capital.com.cn 目标价(元) 13.00 公司基本信息 产业别 化工 A股价(2013/8/8) 16.82 深证成指(2013/8/8) 8114.87 股价12个月高/低 35.4/16.16 总发行股数(百万) 1590.51 A股数(百万) 577.09 A市值(亿元) 267.52 主要股东 青海省国有资产投资管理有限公司(30.99%) 每股净值(元) 10.13 股价/账面净值 1.66 一个月 三个月一年 股价涨跌(%) -10.7 -24.9 -50.0 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2013-03-05 27.25 持有 产品组合 氯化钾 87.8% 商业零售业务 3.7% 水泥加工、制品、销售业务 6.1% 机构投资者占流通A股比例 基金 12.3% 社保 0.0% 券商集合理财 0.1% 股价相对大盘走势 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2012-08-032012-09-182012-11-082012-12-242013-02-182013-04-032013-05-242013-07-12盐湖股份深证成指 盐湖股份(000792.SZ) Neutral中性产量增长难抵价格下跌，下半年业绩面临较大压力 结论与建议： „ 2013年上半年盐湖股份实现营收41.3亿元，yoy +5.41%;实现归属于上市公司股东的净利润8.2亿元，yoy -37.32%，业绩低于预期。主要受以下因素影响：1.报告期生产氯化钾137.21万吨，较上年同期121.12万吨增长13.28%；销售氯化钾155.94万吨，销售量较上年同期131.22万吨增长18.84%；报告期氯化钾平均销售价格为2199.33元/吨，较上年同期下降17.3%，公司通过销售氯化钾实现营收34.3亿元，yoy -1.68%，毛利率为71%，较上年降低约5个百分点。 2.化工项目：综合利用一期项目由于未能连续生产，报告期亏损较大，公司化工产品合计实现销售收入2.02亿元，合计亏损5.55亿元（含计提存货跌价准备2.5亿元）。 „ 分季度来看，公司2Q实现营收24.9亿元，yoy -2.29%,实现净利润4.93亿元，yoy -39.81%。公司2Q净利润大幅下滑主要源自钾肥价格跌幅较大，2Q钾肥售价约为2160.6元/吨，yoy -18.5%。 公司通过扩大销量，导致2Q营收仅有小幅下降：公司2Q钾肥销量为96万吨，yoy +20.8%； 不过此举同样带来资本开支的加大，进一步拖累了净利润的表现：公司2Q期间费用为5.72亿元，yoy +55%。 „ 从行业来看，我国钾肥需求量大约需要在1,000~1,100万吨，目前我国国产钾肥的产能在600万吨，我国钾肥的对外依附度高达50%，因此目前国内钾肥价格仍将主要跟随国际价格波动。 2013年以来，全球经济疲软和农产品价格总体走弱，对钾肥下游需求造成压力较大，钾肥价格总体呈下行态势，而近期Uralkali宣布退出钾肥联盟BPC的事件再次引发行业震动，此举将对全球钾肥供需格局产生较大影响，或将引发钾肥市场垄断局面的终结，竞争加剧将导致钾肥价格承受更大的压力。 且目前国内钾肥库存数量较大，据估算，截止2012年末国内钾肥库存约为220万吨，占全年用量超过20%。因此我们估计整个行业可能还先需要一段时间来消化这部分库存，预计未来几年钾肥市场景气难以好转。 „ 此外，2013年、2014年公司综合利用一体化项目建设以及新增钾肥100万吨的投资开支较大，截止2013年2季度末，公司在建工程达到221亿元，未来面临较大的转固压力，费用也可能面临较大提升，预计今明两年由产能扩张带来的业绩提升有限。 „ 鉴于整个钾肥市场有景气下行的风险，因为我们将2013/2014盈利预测分别下调30%，预计公司2013/2014年分别实现净利17.3亿元（yoy -32%），18亿元（yoy +4%），折合EPS分别为1.08元/1.13元，目前股价对应的PE分别为15.5倍、14.8倍，下调投资评级为“中性”。 .............................接续下页................................... 年度截止12月31日 2010201120122013E 2014E纯利 (Net profit) RMB百万元 1108 2481 2524 1725 1802 同比增减 ％ -9.91% 123.94%1.74%-31.67% 4.45%每股盈余 (EPS) RMB元 1.443 1.560 1.587 1.084 1.133 同比增减 ％ -9.91%8.07%1.74%-31.67% 4.45%市盈率(P/E) X 11.7 10.8 10.6 15.5 14.8 股利 (DPS) RMB元 00.160.320.2 0.2股息率 (Yield) ％ 0.00%0.95%1.90%1.19% 1.19% Company Update China Research Dept. 2 2013年8月9日 资料来源：群益证券整理 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 附一：合幷损益表 人民币百万元 2010 2011 2012 2013E 2014E营业收入 4952 6778 8271 8692 9562 经营成本 2080 2352 3656 4528 5077 营业税金及附加 363 463 460 546 654 销售费用 639 545 888 935 1028 管理费用 186 548 433 504 554 财务费用 29 97 350 435 478 投资收益 1 1 11 12 0 营业利润 1654 2772 2485 1745 1770 利润总额 2191 3355 3372 2263 2547 所得税 329 536 468 370 515 少数股东损益 754 336 228 172 229 归属于母公司股东权益 1108 2482 2524 1721 1802 附二：合幷资产负债表 人民币百万元 2010 2011 2012 2013E 2014E货币资金 1780 1947 1939 4275 4053应收票据 3028 1898 1993 2093 2197存货净额 1679 1735 1995 2395 2754流动资产合计 6720 8739 8288 8731 9617长期投资净额 41 478 400 440 480 固定资产合计 2463 6599 8512 10981 14165在建工程 1382 11657 12240 11261 10135 非流动资产合计 3939 20632 22473 23969 26091资产总计 10660 29371 30761 32700 35708 流动负债合计 4279 7245 6290 6587 6391长期负债合计 455 7213 7552 8005 9766负债合计 4733 14458 13842 14592 16157少数股东权益 2069 1237 1331 1439 1566股东权益合计 5926 14913 16919 18108 19550 负债和股东权益总计