华润水泥：2013年上半年盈利预警

结果闪烁证券研究1313 HK华润水泥中国/建筑材料我们与街道有何不同国民生产总值共识差异百分比目标价（港元）4.574.58n /米每股收益2013（港币）0.370.40(7.5)保持目标关闭上/下港币4.57港币3.95+15.7%2014年每股收益（港元）0.38 0.47(19.1)正中性负市场记录8 24 5行业展望1H13的正盈利警报结果审查积极的盈利预警–销量推动1H13增长华润水泥宣布正面盈利预警，表明1H13熟料和水泥销量同比增长约30％，混凝土销量同比增长17％，毛利率提高，收益大幅增长。我们认为上行惊喜来自1H13的削减成本大于预期，而不是需求或平均售价提高。概要1H13E盈利增长25％至约8亿港元我们估计华润水泥1H13的销售量为35.2公吨（同比增长29％），平均售价为290港元/吨（同比-13％），GP /吨为67港元/吨（相对于指导价60-70港元/吨与63港元/ t在1H12）。我们估计1H13混凝土的销量为690万立方米，同比增长17％。假设没有其他一次性项目，我们估计1H13盈利为7.97亿港元，同比增长25％。估值1H13强劲的销量增长不太可能在2H13重复尽管出现了积极的利润预警，但我们估计华润水泥1H13的收入仅达到了我们全年预测的33％。我们预计2H13不会再出现30％的强劲增长，因为2013年华润水泥的水泥总产能仅为76公吨，我们估计最多只能支持18％的销量增长（假设利用率为100％）。管理层维持其9％的同比销量指导至70公吨，这意味着2H13销量可能会出现温和下降（由于英德爆炸，广东市场2H12异常强劲）。由于我们认为其11倍的2013年预期市盈率估值较高，我们全年盈利预测为2.4b港元，同比增长4％，并维持持有评级。关键库存数据叶12月（港币百万元）2013E 2014E 2015E收入27,216 29,280 31,285建议净利润2,409 2,465 2,770经常性每股收益（港元）0.37 0.38 0.42每股盈利增长（％）10.1 2.3 12.4经常性市盈率（x）10.7 10.4 9.3股息收益率（％）1.8 1.8 2.0EV / EBITDA（x）6.9 6.3 5.6单价（x）1.1 1.0 0.9净债务/权益（％）73.1 63.3 46.9净资产收益率（％）10.8 10.1 10.57月12日12月12日1月13日4月13日13年7月5.72195.2294.724(1)4.22(6)3.72(11)3.22(21)2.72 (26)（港元）华润水泥 相对于国企指数(%)股价表现1个月3个月12个月绝对（％）1.3（10.2）（10.6）相对国家（％）10.3 3.6（8.8）交易上限（百万美元）3,320平均每日3m营业额（百万美元）4.9自由流通量（％）27大股东CRNC（73％）12m高/低（HKD）5.44 / 3.413m历史性卷。 （％）26.7ADR代码-ADR收盘价（美元）-已发行股份（百万）6,519资料来源：彭博社共识；法国巴黎银行（BNP Paribas）预估法国巴黎银行证券（亚洲）有限公司的研究可在Thomson One，Bloomberg，TheMarkets.com，Factset和http://eqresearch.bnpparibas.com/index上获得。请与您的销售人员联系以获取授权。请参阅背面的重要通知。由BNP PARIBAS SECURITIES ASIA编写此材料已获美国分销。重要的披露可以在披露附录中找到2013年7月10日张瑞chel+852 2825 1824C 法国巴黎银行22013年7月10日华润水泥财务报表张瑞chel华润水泥截至12月的损益（百万港元）201120122013E2014年2015年收入23,24025,34527,21629,28031,285假设70吨熟料和销售成本折旧(14,714)(17,067)(18,139)(19,498)(20,735)水泥销量毛利折旧8,5268,2799,0779,78210,5502013E，全年GP / t为HKD76 /吨其他营业收入536354354354354营运成本(2,546)(3,023)(3,255)(3,501)(3,741)营业性EBITDA6,5165,6106,1766,6357,163折旧(1,302)(2,179)(2,427)(2,663)(2,832)商誉摊销00000营业息税前利润5,2143,4313,7503,9724,332净融资成本(597)(913)(852)(875)(823)合伙人289218218218218经常性非营业收入00000非经常性项目00000除税前溢利4,9062,7373,1163,3163,727税(562)(528)(685)(829)(932)税后利润4,3452,2082,4302,4872,795少数群体利益(166)(21)(22)(22)(25)优先股00000其他项目00000报告净利润4,1792,1872,4092,4652,770非经常性项目和商誉（净额）00000经常性净利润4,1792,1872,4092,4652,770每股（港元）经常性每股收益*0.640.340.370.380.42报告的每股收益0.640.340.370.380.42DPS0.060.070.070.070.08成长性收入（％）64.39.17.47.66.8营业EBITDA（％）99.8(13.9)10.17.48.0营业息税前利润（％）113.5(34.2)9.35.99.1经常性每股收益（％）104.8(47.7)10.12.312.4报告每股收益（％）104.8(47.7)10.12.312.4经营业绩毛利率折旧（％）31.124.124.424.324.7营业EBITDA利润率（％）28.022.122.722.722.9营业息税前利润率（％）22.413.513.813.613.8净利润率（％）18.08.68.98.48.9有效税率（％）11.419.322.025.025.0经常性利润的股利支付（％）9.420.219.019.019.0利息保障（x）9.24.04.74.85.5库存天数43.149.455.862.763.3债务人天61.268.577.687.887.7债权人日193.5176.7202.7243.8246.1营运资本回报率（％）22.011.612.112.713.9营运资本回报率-WACC（％）-----资本回报率（％）17.79.39.610.010.8ROIC-WACC（％）-----净资产收益率（％）24.510.810.810.110.5资产回报率（％）11.56.16.05.85.9*特殊，事先商誉和充分稀释分部收入（港币百万元）201120122013E2014年2015年水泥16,32818,12520,23121,42923,436熟料1,9692,2471,7921,7971,795具体4,9444,9735,1936,0546,054资料来源：儿童权利委员会；法国巴黎银行（BNP Paribas）预估 法国巴黎银行32013年7月10日华润水泥华润水泥张瑞chel现金流量（港币百万元）截至十二月201120122013E2014年2015年经常性净利润4,1792,1872,4092,4652,770折旧1,3022,1792,4272,6632,832员工与少数民族16621222225其他非现金项目642895846868817经常性现金流量6,2895,2825,7036,0186,443营运资金变动(2,316)328192(26)(61)资本支出-维护(8,392)(3,660)(4,280)(3,720)(2,000)资本支出-新投资00000权益自由现金流(4,419)1,9501,6152,2714,382净收购与处置(3,171)(1,239)000已付股息(391)(442)(458)(468)(526)非经常性现金流量00000净现金流量(7,981)2701,1581,8033,856股权融资(619)0000债务融资8,193(2,717)1,00000现金变动(408)(2,447)2,1581,8033,856每股（港元）每股经常性现金流量0.960.810.870.920.99FCF至每股权益(0.68)0.300.250.350.67资产负债表（百万港元）201120122013E2014年2015年营运资金资产7,0787,14310,10210,80411,530营运资金负债(9,091)(7,781)(12,735)(13,675)(14,647)净营运资金(2,014)(638)(2,634)(2,871)(3,117)有形固定资产30,01431,55333,47534,60033,837营运投资资本28,00130,91530,84131,72930,720善意00000其他无形资产4,1744,4755,2935,3565,426投资额5,5355,4135,4195,4265,433其他资产00000投入资金37,70940,80341,55342,51141,579现金等价物(3,738)(3,562)(2,688)(3,753)(6,952)短期债务11,3778,99310,01110,01110,011长期债务 *10,03513,27010,17010,17010,170净债务17,67518,70217,49316,42813,229递延税103114114114114其他负债00000权益总额19,29921,37623,32725,32327,567少数群体利益603583604626651投入资金37,70940,80341,56742,52141,590*包括可转换债券和优先股，这些优先股被视为债务每股（港元）每股账面价值2.963.283.583.884.23每股有形账面价值2.322.592.773.063.40财务实力净债务/权益（％）88.885.273.163.346.9净债务/总资产（％）35.035.930.727.420.9流动比率（x）0.50.60.60.60.7CF利息保障（x）(6.4)3.12.93.66.3估价201120122013E2014年2015年经常性市盈率（x）*6.211.810.710.49.3目标市盈率（x）*7.113.612.412.110.8报告的市盈率（x）6.211.810.710.49.3股息收益率（％）1.51.71.81.82.0P / CF（x）4.14.94.54.34.0P / FCF（x）(5.8)13.215.911.35.9单价（x）1.31.21.11.00.9价格/有形书[x]1.71.51.41.31.2EV / EBITDA（x）**5.87.66.96.35.6EV / EBITDA @目标价格[x] **6.48.37.66.96.1EV /投资资本[x]1.21.11.11.01.0*特殊，预先商誉和完全摊薄后的利润** EBITDA包括联营公司收入和经常性营业外收入资料来源：儿童权利委员会；法国巴黎银行（BNP Paribas）预估 法国巴黎银行42013年7月10日华润水泥（1313 HK）09年10月10年4月10年10月2011年4月11日至10月11日12年4月2012年10月13年4月8.737.73日期雷科TP2012年10月9日保持4.906.735.734.733.73（港元）2.73 CRC 目标价张瑞che（Rachel Cheung）从2012年10月10日开始对该股票进行补仓。估值与风险：我们的目标价基于收益和资产倍数。上行风险：华南水泥价格高于预期。下行风险：低于预期数量资料来源：彭博；法国巴黎银行华润水泥