金属及采矿行业：华润水泥发布2015年前9个月盈利预警;三季度整体表现或令人失望

2015年10月6日 中国：金属及采矿 证券研究报告华润水泥发布2015年前9个月盈利预警；三季度整体表现或令人失望 华润水泥发布2015年前9个月盈利预警... 华润水泥公布，公司预计2015年1－9月份净利润将较2014年同期大幅下降，原因在于1) 水泥价格同比下跌，2) 人民币贬值导致非人民币净负债出现汇兑损失。 ...但这并不令人意外 该盈利预警并不令人意外，因为我们预计受到年初至今水泥价格疲软（华南地区价格同比下跌19%）和人民币贬值的双重拖累，华润水泥2015年盈利将同比下滑33%。截至2015年6月30日，华润水泥资产负债表中拥有117亿港元和6.01亿美元净负债，在净负债总额中的占比为72%/29%（人民币净负债为负）。根据公司2014年年报，人民币兑美元/港元每贬值1%将令公司亏损1.49亿港元。 金属采矿行业三季度表现或令人失望 总体来看，正如我们2015年9月19日发布的报告“中国：金属及采矿：发现新 (低) 常态，坚守优质股；上调金隅股份(H/A)至买入评级”中所述，我们预计金属与采矿行业的三季度表现将十分令人失望。其中钢铁和煤炭板块尤为疲弱，我们预计三季度我们覆盖的所有钢铁股和大多数煤炭股将面临亏损，而水泥股的盈利也将大幅下降，虽然其利润率可能会保持为正。因此，华润水泥并非唯一表现欠佳的企业，我们预计十月中之后将有更多企业发布三季度盈利预警。 展望四季度，鉴于我们认为基建和房地产需求不会明显反弹，因此预计金属和采矿企业的需求和定价仅将十分温和地反弹。2015年1－8月房地产开发企业土地购置面积同比下滑32%，房地产新开工面积下降17%，我们预计四季度的反弹也将较为乏力。 华润水泥估值具有吸引力，仍维持强力买入 我们维持华润水泥基于市净率－净资产回报率的12个月目标价格4.8港元，对应1.0倍的2016年预期市净率，远低于其上市以来1.4倍的周期均值。该股当前股价对应0.7倍的市净率，而我们覆盖的H股水泥股均值为0.8倍。我们认为该股被低估，因此维持对该股的强力买入。风险：水泥价格低于预期，煤炭成本高于预期。卖出鞍钢A、马钢H/A、中煤能源H/A、兖州煤业H/A。 三季度业绩报告公布日期 资料来源：上交所、深交所 我们的评级和目标价格 注：H股股价截至2015年10月6日收盘价，A股截至9月30日收盘价。 资料来源：DataStream、高盛全球投资研究、高华证券研究 王玮嘉 执业证书编号: S1420515080001 +86(21)2401-8923 claire.wang@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 北京高华证券有限责任公司 投资研究CementReporting dateAnhui Conch (600585.SS)10/26/2015BBMG (601992.SS)10/29/2015SteelReporting dateBaosteel (600019.SS)10/28/2015Angang (000898.SZ)10/30/2015Magang (600808.SS)10/27/2015MetalsReporting dateJiangxi Copper (600362.SS)10/27/2015Chalco (601600.SS)10/29/2015Zijin Mining (601899.SS)10/20/2015China Moly (3993.HK)10/29/2015CoalReporting dateShenhua (601088.SS)10/23/2015Yanzhou (600188.SS)10/26/2015China Coal (601898.SS)10/27/2015TickerNewTPClosing pricePotential up/downCR Cement1313.HKBuy*4.803.7229%Angang (A)000898.SZSell3.004.71-36%Magang (H)0323.HKSell1.001.81-45%Magang (A)600808.SSSell1.703.17-46%Yanzhou (H)1171.HKSell2.603.88-33%Yanzhou (A)600188.SSSell6.208.40-26%China Coal (H)1898.HKSell2.003.38-41%China Coal (A)601898.SSSell3.605.99-40%Rating12-month Target Prices 2015年10月6日 中国：金属及采矿 全球投资研究 2 图表1: 华润水泥的非人民币资产负债 图表2: 华润水泥的估值具有吸引力 华润水泥的P/B vs. ROE 资料来源：公司数据 资料来源：DataStream、高盛全球投资研究 图表3: 钢铁利润持续缩水 图表4: 煤价低迷但库存高企 资料来源：Mysteel、SXCoal 资料来源：SXCoal 图表5: 2015年1－8月房地产新开工面积同比下降17%... 图表6: ...但获审批的主要基建项目数量同比增加168%或将提供一定缓冲 资料来源：国家统计局 资料来源：发改委网站 高华证券感谢高盛分析师朱地武、闫彦和贺美琪在本报告中的贡献。 1H152014 Cash, bank balances & pledged bank depositsHK$ mn204562US$ mn78RMB mn2,2302,795Bank loansHK$ mn11,91012,050US$ mn207150RMB mn2,2003,130BondUS$ mn400400Net borrowingsHK$ mn11,70611,488US$ mn601542RMB mn-30335Total (HK$ mn)16,32416,113 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 2,000 2,200 2,400 2,600 2,8001Q082Q083Q084Q081Q092Q093Q094Q091Q102Q103Q104Q101Q112Q113Q114Q111Q122Q123Q124Q121Q132Q133Q134Q131Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q15Rebar price spreadHRC price spreadRmb/tHRC: cycle avgRebar: cycle avg3504004505005506006507004.04.55.05.56.06.57.07.58.08.5Jul-13Sep-13Nov-13Jan-14Mar-14May-14Jul-14Sep-14Nov-14Jan-15Mar-15May-15Jul-15Sep-15Qinhuangdao coal inventory (LHS)Coal price(5,500kcal/kg, RHS)mn tonnesRmb/t(14.6%)(16.8%)2.5% (40%)(20%) - 20% 40% 60% 80%Aug-11Nov-11Feb-12May-12Aug-12Nov-12Feb-13May-13Aug-13Nov-13Feb-14May-14Aug-14Nov-14Feb-15May-15Aug-15Floor space completed ytd yoyFloor space started ytd yoyFloor space under construction ytd yoy355032634412515624149253046318013756437320884199479134316264142419115261013694051015202530354045500100200300400500600Jan-14Feb-14Mar-14Apr-14May-14Jun-14Jul-14Aug-14Sep-14Oct-14Nov-14Dec-14Jan-15Feb-15Mar-15Apr-15May-15Jun-15Jul-15Aug-15Sep-15Investment - key infrastructureprojects approved by NDRC (LHS)Number of projects approved(RHS)Rmb bnJan-Sep 15 approved investment is Rmb1.73tn, up 168% yoy 2015年10月6日 中国：金属及采矿 全球投资研究 3 信息披露附录 申明 本人，王玮嘉，在此申明，本报告所表述的所有观点准确反映了本人对上述公司或其证券的个人看法。此外，本人薪金的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 投资摘要 投资摘要部分通过将一只股票的主要指标与其行业和市场相比较来评价该股的投资环境。所描述的四个主要指标包括增长、回报、估值倍数和波动性。增长、回报和估值倍数都是运用数种方法综合计算而成，以确定该股在地区研究行业内所处的百分位排名。 每项指标的准确计算方式可能随着财务年度、行业和所属地区的不同而有所变化，但标准方法如下： 增长是下一年预测与当前年度预测的综合比较，如每股盈利、EBITDA 和收入等。 回报是各项资本回报指标一年预测的加总，如CROCI、平均运用资本回报率和净资产回报率。 估值倍数根据一年预期估值比率综合计算，如市盈率、股息收益率、EV/FCF、EV/EBITDA、EV/DACF、市净率。 波动性根据12个月的历史波动性计算并经股息调整。 Quantum Quantum是提供具体财务报表数据历史、预测和比率的高盛专有数据库，它可以用于对单一公司的深入分析，或在不同行业和市场的公司之间进行比较。 GS SUSTAIN GS SUSTAIN是侧重于长期做多建议的相对稳定的全球投资策略。GS SUSTAIN关注名单涵盖了我们认为相对于全球同业具有持续竞争优势和出色的资本回报、因而有望在长期内表现出色的行业领军企业。我们对领军企业的筛选基于对以下三方面的量化分析：现金投资的现金回报、行业地位和管理水平（公司管理层对行业面临的环境、社会和企业治理方面管理的有效性）。 信息披露 相关的股票研究范围 王玮嘉：亚洲商品企业。 亚洲商品企业：ACC、中国铝业(A)、中国铝业(H)、Ambuja Cements、鞍钢(A)、鞍钢(H)、海螺水泥(A)、海螺水泥(H)、Banpu Public Co.、宝钢、金隅股份(A)、金隅股份(H)、北控水务、碧水源、万邦达、中煤能源、中煤能源(H)、海螺创业、光大国际、中国宏桥、洛阳钼业、中国建材、华润水泥、山水水泥、中国神华(A)、中国神华(H)、Coal India Ltd.、东江环保(A)、东江环保(H)、东鹏控股、瀚蓝环境、Grasim Industries、Hindalco Industries、江西铜业(A)、江西铜业(H)、Korea Zinc、马钢(A)、马钢(H)、National Aluminium Co.、PT Adaro Energy Tbk、PT Indo Tambangraya Megah、PT Tambang Batubara Bukit Asam、Shree Cement Ltd.、桑德环境、天津创业环保(A)、天津创业环保(H)、津膜科技、Ultratec