2013年中期宏观报告：非典型调控,探索新底线

请务必阅读正文之后的免责声明部分 华融证券HUARONG SECURITIES 市场研究部 证券研究报告 2013年6月22日 周期博弈 在2013年度宏观报告《再平衡与弱复苏》中，我们提出中国旧的增长模式已难以为继，而新的增长模式尚未形成，经济正在经历一轮漫长而痛苦的调整期。从历史经验来看，经济调整期可能长达5年。在2015年以前，宏观经济中周期都将处于下行通道。但短周期可能随着需求改善出现温和反弹。 2012年四季度经济增速回升印证了我们关于经济将呈现周期博弈、低位弱复苏的判断。但2013年经济再度走弱，这显示短周期经济复苏的力度比我们预期的更弱，在中周期下行的压力下未能维持住经济回升的势头。经济复苏面临夭折。 需求疲弱终结弱复苏 2013年一季度，GDP同比增速跌至7.7%，经济环比增速创2009年二季度以来新低，经济回升势头结束。 经济增速放缓有一定临时性和季节性因素，但主因是需求不足，投资增速弱于预期，消费增速大幅下滑，仅外贸增速意外大幅走高，但5月急剧下滑。 非典型调控试探新底线 新政府执政后，重视制度改革，短期政策以静制动，既未刺激经济也未宏观调控。货币政策似乎较为宽松，但实质上仅是被动消化外部冲击。 从历史经验来看，中央的静默政策有利于地方政府大干快上，经济有过热的危险。但由于目前地方政府债务杠杆居高不下，融资能力有限，经济反而偏冷。静默政策产生了非典型调控的效果。 流动性表面宽裕也可能仅仅是反映了非正规融资规范化，对经济未能产生积极作用。 在经济持续下滑时，政府仍然坚持短期静默政策，显示政府有意再次试探经济增长底线。我们判断，政府可能已经准备试探宏观经济能否承受7%的低增长。 我们预期，在未来数年中，政府的短期政策都将维持类似的模式，经济进入“软着陆——弱回升”的小幅波动循环。在这种形势下，我们认为今年下半年宏观政策将仍将维持稳定。下半年经济走势的决定性因素是经济的内生增长动力。 下半年经济展望 我们判断，下半年消费有望低位回升至13.5%；外贸增速将显著下滑至8%左右；投资在基建和房地产投资带动下温和向好，但受基数效应影响，三季度增速仍将下滑，四季度小幅回升至21.2%。三季度GDP增速将下跌至7.3%，四季度回升至7.5%。 中期宏观报告 分析师：范贵龙 执业证书号：S1490511080001 电话：010-58568061 邮箱：fanguilong@hrsec.com.cn 联系人：马兹晖 电话：010-58568233 邮箱：mazihui@hrsec.com.cn 非典型调控，探索新底线 ——2013年中期宏观报告 华融证券HUARONG SECURITIES 中期宏观报告：2013年6月22日 2 请务必阅读正文之后的免责声明部分 目 录 一、周期博弈................................................................................................................................................................................4 二、需求疲弱终结弱复苏............................................................................................................................................................4 1、弱复苏戛然而止..............................................................................................................................................................4 2、临时性和结构性因素......................................................................................................................................................5 3、弱需求终结弱复苏..........................................................................................................................................................6 三、非典型调控试探新底线........................................................................................................................................................9 1、制度改革是核心，短期以静制动..................................................................................................................................9 2、非典型调控和流动性失效............................................................................................................................................10 3、试探新底线...................................................................................................................................................................12 四、下半年经济展望..................................................................................................................................................................13 1、消费可望低位企稳........................................................................................................................................................13 2、外贸增速难以持续........................................................................................................................................................13 3、投资有所期待................................................................................................................................................................14 4、经济三季度探底，四季度回升....................................................................................................................................16 5、通胀不足惧，警惕流动性............................................................................................................................................16 五、结论：新底线上的反弹......................................................................................................................................................17 华融证券HUARONG SECURITIES 中期宏观报告：2013年6月22日 请务必阅读正文之后的免责声明部分 3 图表目录 图表1：GDP同比和季调后环比................................................................................................................................................5 图表2：固定资产投资增速.........................................................................................................................................................6 图表3：分大类行业固定资产投资增速.....................................................................................................................................7 图表4：社会消费品零售总额：值和同比增速.........................................................................................................................7 图表5：分大类消费同比增速.....................................................................................................................................................7 图表6：进出口增速和贸易顺差.................................................................................................................................................8 图表7：PMI：产成品库存...........................................................................................................................................