www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商www.jztzw.net- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 行业点评2013年05月05日 化学农药行业 2013年日常报告 评级：增持 维持评级 农药板块2012年报及2013一季报总结 评论 2012年报及2013一季报总体符合预期。2012年，剔除合并报表范围扩大的华邦颖泰和红太阳，农药板块收入同比+20.84%，毛利同比+35.83%，营业利润同比+154.59%，净利润同比+72.50%，系三年来板块首次全面实现业绩增长。2013年一季度延续12年的景气，板块收入同比+20.48%，毛利同比+50.04%，营业利润同比+117.91%，净利润同比+116.01%。同时历史数据显示，板块收入近年来每年维持20%-30%的稳定增长，而毛利率自去年1季度以来由16.34%一路上升至20.35%。 从表面上看，业绩增长的原因是农药行业经历了连续“三小年”后，开始周期性复苏。然而景气背后还有更深层次的原因：近两年环保要求日益严格，占农药市场70%份额的众多中小企业年均利润只有1000-2000万元，难以负担上亿元的环保设施投入和每年几千万元的运营费用，唯有年销售额在10亿元以上的龙头企业才具备相应能力，因此在环保的大趋势下，国内农药行业目前真正进入了淘汰落后小产能、行业集中度提升、龙头受益的大洗牌时代。数据显示，2012年国内农药行业完成投资349亿元，同比+6.7%，较上年回落14个百分点，低于石化产业近21个百分点；施工及新开工项目分别同比下降12.1%、11.8%，较上年回落7.2和7.5个百分点，部分主流农药产品受环保核查影响，已经出现开工率降低、货紧价扬如草甘膦、吡虫啉等。而需求方面，农药本身属于需求确定、增长稳健的行业，且2011-2015年国外有46种专利农药到期、市场规模40亿美元，到2023年将有166个到期、预计新增价值110亿美元，在产能转移的推动下，国内农药企业将面临更广阔的的发展机遇。因此综合以上信息，我们判断12年至今的农药行业景气是基本面发生根本性好转的结果。 分公司看，经历了去年整体景气之后，今年一季度表现开始分化。1）增速继续远超行业平均的有：生产草甘膦的上市公司，包括江山股份、新安股份、沙隆达A、华星化工（此外扬农化工也受益于草甘膦业务，净利润增长87.9%）。行业数据显示，一季度草甘膦因环保原因开工受影响，加之国内外采购旺季来临，虽然产量同比保持20%以上的增长，但是现货供应依然紧张，价格较去年同期上调约30%，出口量同比增加近50%。此外，一季度表现优异的还有威远生化（受益于阿维菌素涨价）。2）增长稳健的有：为国外农化巨头长期供应原药、具有成长性的细分农药龙头，包括长青股份、辉丰股份、利尔化学。3）增速低于预期的有：华邦颖泰（毛利率下降2.01个百分点，随着业务扩大，管理费用和财务费用增速较快）、红太阳（营业外收入大幅下降，系上期收到税收返还；本期支付帮扶款增加营业外支出）、湖南海利。 二季度前瞻：1）草甘膦价格预计高位盘整，二季度板块仍有不错业绩表现：进入4月，国内草甘膦价格涨幅小于前几个月、约6.8%，目前报价3.8-4万元/吨，但厂家订单排到了五月，因此供应依然紧张。据悉，此前千呼万唤的草甘膦环保核查标准4月末已获得环保部批准，对市场有一定利好面的刺激，从长远来看也会逐渐逼停环保不达标的小企业，但由于经过了数月采购、采购商需要时间消化库存，我们预计二季度草甘膦价格以稳为主、高位震荡。按照当前价格，每生产1吨草甘膦获利0.95-1.05万元，相比去年同期十分可观。因此二季度乃至上半年，草甘膦上市公司作为业内龙头，仍将有不错的表现，江山、新安、扬农、华星均做出了业绩大幅增长的预告。2）为跨国巨头供应长单或定制的细分农药龙头，二季度起新产能陆续投产：受益于全球农药产能加速向发展中国家转移，今年以长青股份、辉丰股份、利尔化学为代表的农药长单龙头均有新产能投放。其中，长青股份南通项目的2000吨麦草畏正在试生产、下半年将放量，另有一个产品年内投放，预计二季度增长平稳（10%-40%），全年增速在25%-30%；辉丰股份1000吨氟环唑年初完全放量，2000吨联苯菊酯3月已投产，另有其他小产品正在洽谈，预计二季度增速较快（40%-60%），全年增速在40%以上。利尔化学对老产品毕克草和毒莠定扩能50%并新增绿草定1500吨，未来半年内将投产，预计二季度实现30%-60%的快速增长，全年也有望保持相同增速。鉴于上述企业作为细分产品的龙头，技术和环保优势突出，客户黏性较大，我们认为新产能释放为业绩的风险较小。 投资建议 维持行业“增持”评级。考虑到国内农药产品升级、受益于全球产能转移的大趋势，我们认为相对于草甘膦、阿维菌素这种需求相对稳定的大宗品种，应优选紧跟国外农化巨头的研发方向生产高效低毒新产品、有成长股属性的细分农药龙头，如长青股份、辉丰股份、利尔化学，尤其建议关注今年新产品投放较多、业绩存在超预期可能性的辉丰股份。 刘波 分析师 SAC执业编号：S1130511030010 (8621)61038283 liubo@gjzq.com.cn 张苏予 联系人 (8621)61038274 zhangsy@gjzq.com.cn wwwww1用㉈㍇ᘶ㝕䄗⍠ᚅ₁ᤂᜢ䎙ᘴ₇ተ㘵ᆘ此文档仅供中海基金管理有限公司使用 www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商www.jztzw.net - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 行业点评 注：这里没有剔除12年合并报表范围扩大的华邦颖泰和红太阳，若剔除，板块增长为20%多一点，属于正常水平。 图表1：农药上市公司2012年报、2013一季报增长情况和2013上半年预测 收入增速 毛利增速营业利润增速净利润增速收入增速 毛利增速营业利润增速净利润增速长青股份26.94%44.76%56.95%40.61%20.25%37.12%26.75%20.21%辉丰股份59.09%53.85%102.98%85.32%47.15%61.04%85.00%100.25%利尔化学36.55%42.59%93.17%25.85%26.63%38.05%51.36%53.63%华邦颖泰507.65%130.91%39.12%8.88%35.54%24.96%11.32%21.84%红太阳23.94%105.74%1133.44%322.63%3.91%21.57%23.69%6.19%江山股份15.64%45.58%219.27%559.30%34.28%113.68%1211.04%1037.30%新安股份25.92%70.68%252.87%656.81%24.00%210.86%378.89%420.24%扬农化工20.40%31.25%45.70%26.26%40.96%63.60%89.14%87.90%沙隆达A23.36%29.19%99.37%96.29%25.39%72.34%155.21%167.33%华星化工3.79%140.20%218.39%2799.79%10.75%118.01%222.52%239.75%诺普信2.74%0.01%37.30%13.26%11.43%7.22%12.72%13.26%蓝丰生化10.96%6.18%-29.88%-29.04%9.89%-6.34%-48.94%-39.85%威远生化1.49%12.06%43.47%57.98%-7.02%30.61%226.31%426.61%湖南海利36.32%80.40%416.20%98.89%-4.56%-5.26%-6.10%-3.30%合计20.85%35.83%154.69%72.50%20.48%50.04%117.91%116.01%50%以上-较大幅度增长上市公司2012年报 2013年一季报公司预计2013上半年净利润增速10%-40%40%-60%30%-60%-40%-10%-较大幅度增长扭亏为盈10%-40%-50%-0%---来源：公司公告、国金证券研究所 图表2：农药板块单季收入同比增长 图表3：农药板块单季毛利率 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%收入同比，单季 0%5%10%15%20%25%毛利率，单季来源：公司公告、国金证券研究所 来源：公司公告、国金证券研究所 wwwww2 www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商www.jztzw.net - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 行业点评 图表4：农药板块存货周转率稳定 图表5：农药板块资产负债率稳定 0.800.901.001.101.201.301.40存货周转率 0%10%20%30%40%50%60%70%80%2001-Q12001-Q32002-Q12002-Q32003-Q12003-Q32004-Q12004-Q32005-Q12005-Q32006-Q12006-Q32007-Q12007-Q32008-Q12008-Q32009-Q12009-Q32010-Q12010-Q32011-Q12011-Q32012-Q12012-Q32013-Q1江山股份沙隆达A华星化工湖南海利钱江生化来源：公司公告、国金证券研究所 来源：公司公告、国金证券研究所 注：由于07年以后上市了很多农药公司、之前上市的部分公司也有定增，拉低了负债率，故这里予以剔除。 wwwww3 www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net www.jztzw.net 中国价值投资网 最多、最好用研究报告