2012年年报及13年一季报：业绩略低于市场预期,13年有望小幅增长

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司简评研究报告 ● 机械行业 2013年4月27日 业绩略低于市场预期 13年有望小幅增长 三一重工（600031.SH） 推荐 维持评级 投资要点：2012年年报及13年一季报 1、事件 三一重工公布了12年年报，去年全年实现营业收入468.3亿元，同比-7.77%；归属上市公司股东的净利润56.9亿元，同比-34.3%；基本EPS为0.75元。公司拟每10股派发现金红利2.5元。 同时13年一季报公告，实现营业收入112.3亿元，同比-23.5%；归属于上市公司股东的净利润15.7亿元，同比-43.9%，EPS为0.21元。 2、我们的分析与判断 （一）业绩略低市场预期，但好于同行 公司业绩略低于市场预期，但符合我们之前预期，11年二季度以来工程机械行业整体持续低迷，公司受制于行业现实，指标下滑趋势明显，2012年至13年一季度营业收入季度同比分别为4.93%、4.60%、-1.46%、-7.77%、-23.49%，归属于母公司股东净利润季度同比分别为5.30%、-13.12%、-23.42%、-34.26%、-43.93%。同时12年年报毛利率和净利润率分别下滑4.73和5.6个百分点，13年一季报毛利率和净利润率同比下滑幅度和年报相当，但环比分别提升1.96和2.16个百分点，公司一季度指标显著好于同行。 12年和13年一季度公司ROE分别为26.64%和6.6%，同比分别下滑29.32和6.7个百分点。也为近3年来最低，接近08-09年金融危机时ROE水平，反映了行业下行的压力。 同时公司现金流情况持续改善，12年全年经营性现金流56.82亿元，同比大幅增长149%，13年一季度现金流同比提升23%，皆好于同行业平均。反应了公司去年经营策略的转变：控制风险。 公司的资产负债率从12年中报开始逐季走低，分别为66.5%、63.2%、61.8%、61.7%，流动比率和速动比率等指标都有所改善。 一季度营业收入-23%，应收账款季度同比11.8%，应收账款占季度收入比大幅提升，相对去年年底增增加75亿元，一方面是季节性影响，另一方面反映公司一季度经营策略相对激进。 邹润芳 机械行业分析师 ：(8621)20252629 ：zourunfang@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511080003 邱世梁 机械行业首席分析师 ：（8621）2025 2602 ：qiushiliang@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511080004 特此鸣谢 陈显帆 ：（8621）20257807 ：chenxianfan@chinastock.com.cn 对此报告编制提供信息 市场数据 时间 2012.04.27 A股收盘价(元) 9.76 A股一年内最高价(元) 15.09 A股一年内最低价(元) 8.74 上证指数 2177.91 总股本（万股） 762000 实际流通A股（万股） 727000 流通A股市值(亿元) 710 相关研究 公司深度—三一重工（600031）：品质改变世界，创新造就未来装备制造业巨头 2011.03.11 公司点评—三一重工（600031）：中报符合预期，龙头竞争凸显 2011.8.16 公司点评—三一重工（600031）：业绩略低预期，未来关注整合和国际化 2012.1.30 公司点评—三一重工（600031）：业绩低预期 调低全年增长目标 2012.8.16 公司点评—三一重工（600031）： 盈利能力下滑，经营现金流改善 2012.10.31 公司点评—三一重工（600031）：调整盈利预测 费用率下降和盈利能力回升带来稳定增长 2013.02.05 公司简评研究/机械行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 （二） 13年三大板块都有望正增长 12年公司混凝土机械板块实现营业收入265亿元，同比实现个位数增长，主要得益于收购德国“大象”混凝土机械的并表。大象全年自收购日至本期末实现净利润0.93亿元，本公司按股权比例计算分项利润0.83亿元。相对收购前大象收入和净利润都大幅提升。 预计混凝土机械进入成熟期，预计未来2年行业零增长或者负增长。三一目前泵车库存基本已经销售完毕，13年力主推进融合了大象技术的新泵车产品以及A8砂浆大师产品，我们认为A8砂浆产品将提供新的增量，弥补混凝土泵车的下滑，同时公司搅拌设备的市占率有望持续提升，行业将延续近几年集中度提升的趋势，行业龙头将强者恒强，市场份额、利润均向龙头集中。预计公司混凝土设备13年收入有望实现同比持平甚至正增长。 2012年挖掘机、装载机、起重机行业销量同比分别下滑35%、29%、34%。三一挖掘机12年收入下滑10%左右，市占率提升6个点至18%，起重机械板块12年收入下滑8%左右，都远好于行业均值。 目前工程机械销量开始温和回暖，三月份挖掘机、装载机、推土机、起重机同比-6%、-7%、20%、-15%，累计同比分别为-26%、-19%、-1%、-27%；三一重工三月份挖掘机和起重机销量同比分别为-32%、9%，累计同比分别-31%、3% 。我们认为复苏弹性有限，但龙头企业市占率将持续提升，13年三一重工挖掘机和起重机板块有望分别实现15%和10%左右的增长。毛利率随着规模化预计上升1个百分点以内。 （三）13年看公司盈利能力恢复性回升 公司12年Q1-13年Q1单季毛利率分别为38%、33%、26%、21%、34%，单季净利率分别为19%、14%、8%、-3.2%、15%，去年三四季度毛利率下滑超预期，四季度甚至亏损，主要因为行业下滑，产品清库存可能有小幅降价促销，同时固定成本摊销加大，以及低毛利产品占比提升导致。我们维持13年公司盈利能力将恢复性回升的判断： 一是13年公司新型泵车产品提价5-8%，毛利率高于传统泵车产品，挖掘机和起重机销量将正增长带来规模化效应，同时起重机预计仍然坚持毛利率较高的中大吨位策略，我们认为产品毛利率将有小幅回升，预计综合毛利率提升在1个百分点以内 二是12年公司在经营压力下，进行了人员优化计划，节省人力成本超10亿，此外总部积极进行控成本等策略，我们认为费用率有望下降。 三是12年下半年开始公司不再进行新的工程建设和产能扩张，固定资产投资和在建工程不会再扩大，摊销折旧不会增加压力，对成本不会形成拖累。 3、投资建议 我们认为13年行业将温和复苏，但是复苏力度和持续性有一定的不确定性。预计龙头三一重工13年销售收入能实现10%以内增长，通过推新产品、降成本、降费用、加强周转等仍然能稳定发展，盈利能力将小幅回升，公司股权激励的激励范围广，看好公司灵活的管理机制 公司简评研究/机械行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 和技术研发能力，从中期看，工程机械行业的利润和市占率仍将向龙头集中。我们小幅调整公司2012~2014年EPS分别为0.75元、0.82元、0.97元，对应2012-2014年PE为13.0倍、11.9倍、10.1倍。维持 “推荐”评级。 附录1： 表1：2013Q1工程机械上市公司各项财务指标比较： 中联重科 三一重工 徐工机械 柳工 厦工股份 山推股份 安徽合力 行业平均 营业收入同比增长率(%) (48.6) (23.5) (17.1) (8.9) (13.2) (8.8) 4.3 (16.5) 归属母公司股东的净利润同比增长率(%) (71.7) (43.9) (38.8) (37.5) (102.1) (47.9) 13.8 (46.9) 净资产收益率ROE(%) 1.4 6.6 2.5 1.0 (0.1) 0.6 3.4 2.2 净资产收益率(扣除非经常损益)(%) 1.4 5.9 2.5 0.8 (0.7) 0.5 3.3 2.0 销售净利率(%) 10.6 15.0 7.0 3.0 (0.4) 0.8 7.4 6.2 销售毛利率(%) 35.6 33.7 21.5 19.4 10.7 13.9 19.9 22.1 资产负债率(%) 51.6 61.7 61.9 58.9 59.7 65.5 35.3 56.4 每股经营活动产生的现金流量净额(元) (0.4) (0.4) (0.7) (0.0) 0.1 (0.0) 0.2 (0.2) 每股净资产BPS(元) 5.4 3.2 8.9 8.3 4.9 3.7 6.1 5.8 应收账款周转率 300.4 150.2 259.1 77.1 215.9 104.4 43.5 164.4 资料来源：中国银河证券研究部、WINDS 附录2：分产品预测 表2：三一分产品预测和假设（单位：亿元） 单位：亿元 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 主营收入 339.55 507.76 468.3 497.78 543.96 混凝土机械(亿元) 178.27 260.46 265.67 270.98 284.53 汽车起重机 25.56 42.18 35.85 39.44 43.38 旋挖钻(亿元) 19.99 22.41 17.93 18.82 19.77 路面机械(亿元) 12.89 16.74 14.23 17.07 20.49 履带起重机(亿元) 16.32 15.32 17.62 20.26 24.31 配件(亿元) 9.42 20.95 10.00 12.00 14.40 挖掘机 62.35 104.72 94.98 109.23 125.61 其他(亿元) 14.76 7.88 8.67 9.97 11.46 营业收入增速 79.0% 44.5% -7.8% 7.1% 9.3% 混凝土机械(%) 88.1% 46.1% 2.0% 2.0% 5.0% 汽车起重机 89.4% 65.0% -15.0% 10.0% 10.0% 旋挖钻(%) 79.0% 12.1% -20.0% 5.0% 5.0% 路面机械(%) 86.5% 29.9% -15.0% 20.0% 20.0% 履带起重机(%) -4.6% -6.1% 15.0% 15.0% 20.0% 配件(%) 61.5% 122.4% 10.0% 20.0% 20.0% 挖掘机 108.6% 68.0% -9.3% 15.0% 15.0% 公司简评研究/机械行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 其他(%) 39.2% -46.6% 10.0% 15.0% 15.0% 营业收入构成 混凝土机械(%) 52.5% 53.1% 57.1% 54.4% 52.3% 汽车起重机 7.5% 8.6% 7.7% 7.9% 8.0% 旋挖钻(%) 5.9% 4.6% 3.9% 3.8% 3.6% 路面机械(%) 3.8% 3.4% 3.1% 3.4% 3.8% 履带起重机(%) 4.8% 3.1% 3.8% 4.1% 4.5% 配件(%) 2.8% 4.3% 2.2% 2.4% 2.6% 挖掘机 18.4% 21.3% 20.4% 21.9% 23.1% 其他(%) 4.3% 1.6%