- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 长期竞争力评级：高于行业均值 市场数据(人民币） 行业优化平均市盈率 44.32 市场优化平均市盈率 17.96 国金专用化学品指数 4291.04 沪深300指数 3737.87 上证指数 3273.03 深证成指 10505.04 中小板综指 11174.64 相关报告 1.《需求改善叠加供给侧产能出清 维生素D3行业有望迎来反转-日...》，2017.6.23 霍堃 联系人 huokun@gjzq.com.cn 蒲强 分析师 SAC执业编号：S1130516090001 puqiang@gjzq.com.cn 郭一凡 陈铖 何雄 分析师 SAC执业编号：S1130517050005 (8621)60230247 guoyf@gjzq.com.cn 联系人 chencheng2@gjzq.com.cn 联系人 hexiong@gjzq.com.cn 受益于环保冲击化工小品种产品系列报告之一：草酸行业有望迎来新一轮价格上涨周期 行业观点  草酸价格近期出现较大幅度跳涨行情：国内草酸价格近期呈现较大幅度上涨，6月底以来行业平均报价从3800元/吨上涨至6000元/吨的水平，我们认为该品种作为高污染行业有望受益于环保趋严所带来的新一轮景气周期。  草酸是一种重要的有机化工原材料：自28世纪末合成以来，在工业领域已有超过200年的使用历史。草酸品种主要包括工业草酸、精制草酸以及草酸衍生品，工业草酸是草酸行业最主要产品，下游需求覆盖制药、稀土、精细化工等领域。精制草酸由工业草酸精制后生成，主要下游需求以电子等高精尖行业为主。  本轮价格上涨周期有望超过之前三轮：由于草酸的国内市场价格不易获得，我们根据历史上草酸出口单价进行观察，其20世纪后经历过三次价格上涨周期。前三轮周期大多与下游稀土需求有极大关系，叠加部分的供给因素。本轮第四轮价格上涨周期是一次以供给主导的上涨周期，综合考虑到国内环保治理的严苛程度，我们认为本轮周期的持续性或将超过前三轮。  行业经历多年的洗牌与自发式产能出清后，产业格局已逐步明晰：目前基本呈现三足鼎立的局面。以丰元化学、通辽金煤、福建龙翔为代表的三家龙头企业各自占据较大的市场份额，同时行业也拥有为数不小的小产能容量。根据我们草根调研了解到，目前国内草酸小产能数目在15家左右，其中最大的产能为2万吨，多数都是千吨级别的规模，且以配套稀土矿为主。  我们对于行业的供需平衡假设如下：每年国内包括出口的草酸需求共计35万吨，三家龙头企业按目前开工情况总产量在25万吨左右，小产能近期受到环保冲击较大，若超过一半的小产能出现关停，总供给量应该在35万吨以内，供需缺口将会出现，从而进一步刺激价格上涨。 投资逻辑  本次提价处于行业下游传统的需求淡季，属于较为罕见的市场行为：根据稀土行业生产条件，夏季高温期间多为停产时段，企业会选择将这一时段的生产配额延后到四季度进行生产。同时制药行业由于夏季发酵温度不易控制，导致行业整体处于停工检修阶段。同时夏季玉米价格通常会出现季节性反弹，从而推高葡萄糖价格进一步增加草酸的成本压力，所以草酸企业也一般会在这个时段避免开工。可见本轮环保约束之重。  我们认为本次行业景气度的提升可能是一轮中周期的机会：伴随着四季度下游主要需求迎来旺季，行业整体需求又会呈现一定程度的边际改善。同时行业供给端受到环保影响，不会在一定时间产生较大程度改善。  建议关注国内的草酸生产龙头企业——丰元股份。公司目前拥有9.5万吨的草酸产能，其中工业草酸8.5万吨，精制草酸1万吨。受益于草酸价格上涨公司拥有较高的业绩弹性，草酸价格每上涨1000元，公司EPS增厚0.63元。 风险提示  环保核查力度低于预期；下游稀土、医药等行业需求大幅下滑 3705384039754110424543804515160801161101170201170501国金行业 沪深300 2017年08月01日 专用化学品行业 2017年日常报告 评级：增持 维持评级 行业研究 证券研究报告 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 行业研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 草酸是重要的有机工业原材料  国内草酸价格近期呈现较大幅度上涨，6月底以来行业平均报价从3800元/吨上涨至6000元/吨的水平，我们认为该品种作为高污染行业有望受益于环保趋严所带来的新一轮景气周期。  草酸又称乙二酸，是一种重要的有机化工原材料，自28世纪末合成以来，在工业领域已有超过200年的使用历史。草酸品种主要包括工业草酸、精制草酸以及草酸衍生品，工业草酸是草酸行业最主要产品，下游需求覆盖制药、稀土、精细化工等领域。精制草酸由工业草酸精制后生成，主要下游需求以电子等高精尖行业为主。 图表1：此处录入标题 品种 分类 应用领域 工业草酸 制药用草酸 用于制造土霉素、四环素、磺胺甲基异恶唑、金霉素、 链霉素、维生素B6、维生素B2、苯巴比妥、泛酸钙、冰 片、甲碘毗酮酸钠等药品。 稀土用草酸 用于离子型稀土矿采选，稀土元素的分离、提纯。 纺织印染用草酸 棉毛媒染剂、洗提剂，棉织物耐火定型防燃剂。 精制草酸 电子陶瓷用草酸 制造电子陶瓷。 电路清洗用草酸 制造电路板清洗剂。 PTA催化剂回收用草酸 回收PTA 生产过程中浪费的钴、锰催化剂。 草酸钴用草酸 用作制氧化钴和金属钴粉的原料,也可用作制取其它钴 化合物、钴有机催化剂、指示剂。 草酸衍生物 草酸亚铁 显影剂，制药，锂离子电池正极原料。 草酸二乙酯 用于苯巴比妥、新诺明药物的中间体，亦可作为除草剂 中间体、二棉胶化染料、塑料的中间体和纤维、香料的 溶剂及有机物的合成等。 草酸镍 用于制备镍粉、催化剂等。 来源：招股说明书，国金证券研究所  近几年来，国内稀土行业蓬勃发展，对草酸的需求呈现稳定增长的态势，但实行生产配额制后，整体需求也造成一定程度的影响。制药行业需求平稳，每年保持一定程度的增速发展。电子陶瓷、锂电池等领域的需求是近几年增速较快的需求领域，未来整体份额会稳步提升。 图表2：草酸下游需求结构 稀土制药其他 行业研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 来源：CNKI，草根调研，国金证券研究所  由于草酸的国内市场价格不易获得，我们根据历史上草酸出口单价进行观察，其20世纪后经历过三次价格上涨周期。 图表3：20世纪后草酸经历了三次价格上涨周期 来源：Wind，国金证券研究所  前三轮周期大多与下游稀土需求有极大关系，叠加部分的供给因素。本轮第四轮价格上涨周期是一次以供给主导的上涨周期，综合考虑到国内环保治理的严苛程度，我们认为本轮周期的持续性或将超过前三轮。 环保带来的供给收缩是本轮价格上涨的主要推手  行业经历多年的洗牌与自发式产能出清后，产业格局已逐步明晰，目前基本呈现三足鼎立的局面。以丰元化学、通辽金煤、福建龙翔为代表的三家龙头企业各自占据较大的市场份额，同时行业也拥有为数不小的小产能容量。根据我们草根调研了解到，目前国内草酸小产能数目在15家左右，其中最大的产能为2万吨，多数都是千吨级别的规模，且以配套稀土矿为主。 图表4：国内草酸产能分布情况 来源：cnki，草根调研，国金证券研究所 02004006008001000120014001995-011996-021997-031998-041999-052000-062001-072002-082003-092004-102005-112006-122008-012009-022010-032011-042012-052013-062014-072015-082016-09出口单价（美元/吨）0246810121416通辽金煤丰源化学福建龙翔其他 行业研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明  本轮环保冲击主要来自于福建省龙头产能以及山东省对于小产能的冲击。福建省由于近期受到金砖会议召开影响，导致省内环保形势逐步趋严，进一步导致省内主要的草酸产能出现一定程度的限产。山东则由于近期环保核查的推进，小型草酸产能基本都处于停产核查的状态。  我们对于行业的供需平衡假设如下：每年国内包括出口的草酸需求共计35万吨，三家龙头企业按目前开工情况总产量在25万吨左右，小产能近期受到环保冲击较大，若超过一半的小产能出现关停，总供给量应该在35万吨以内，供需缺口将会出现，从而进一步刺激价格上涨。 本轮淡季提价在历史上罕见 建议关注丰元股份  本次提价处于行业下游传统的需求淡季，属于较为罕见的市场行为，可见目前环保压力之重。根据稀土行业生产条件，夏季高温期间多为停产时段，企业会选择将这一时段的生产配额延后到四季度进行生产。同时制药行业由于夏季发酵温度不易控制，导致行业整体处于停工检修阶段。同时夏季玉米价格通常会出现季节性反弹，从而推高葡萄糖价格进一步增加草酸的成本压力，所以草酸企业也一般会在这个时段避免开工。  我们认为本次行业景气度的提升可能是一轮中周期的机会，因为伴随着四季度下游主要需求迎来旺季，行业整体需求又会呈现一定程度的边际改善。同时行业供给端受到环保影响，不会在一定时间产生较大程度改善。  建议关注国内的草酸生产龙头企业——丰元股份，公司目前拥有9.5万吨的草酸产能，其中工业草酸8.5万吨，精制草酸1万吨。受益于草酸价格上涨公司拥有较高的业绩弹性，草酸价格每上涨1000元，公司EPS增厚0.63元。 行业研究 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 长期竞争力评级的说明： 长期竞争力评级着重于企业基本面，评判未来两年后公司综合竞争力与所属行业上市公司均值比较结果。 公司投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上； 增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%； 中性：预期未来6－12个月内变动幅度在 -5%－5%； 减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 行业投资评级的说明： 买入：预期未来3－6个月内该行业上涨幅度超过大盘在15%以上； 增持：预期未来3－6个月内该行业上涨幅度超过大盘在5%－15%； 中性：预期未来3－6个月内该行业变动幅度相对大盘在 -5%－5%； 减持：预期未来3－6个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。 行业研究 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 上海 北京 深圳 电话：021-60753903 传真：021-61038200 邮箱：researchsh@gjzq.com.cn 邮编：201204 地址：上海浦东新区芳甸路1088号 紫竹国际大厦7楼 电话：010-66216979 传真：010-66216793 邮箱：researchbj@gjzq.com.cn 邮编：100053 地址：中国北京西城区长椿街3号4 层 电话：0755-83831378 传真：0755-83830558 邮箱：researchsz@gjzq.com.cn 邮编：518000 地址：中国深圳福田区深南大道4001号 时代金融中心7BD 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国