雏鹰农牧(002477)012年业绩修正公告点评：把握猪价节奏,布局长期增长

请务必阅读正文之后的重要声明部分 雏鹰农牧(002477.SZ ) 把握猪价节奏，布局长期增长 评级：增持 前次： 增持 目标价（元）：18-22.5 分析师分析师 谢刚胡彦超S0740512070001S0740510120005021-20315176021-20315178huyc@r.qlzq.com.cnxiegang@r.qlzq.com.cn 陈奇021-203151892013年1月29日 chenqi@r.qlzq.com.cn基本状况 总股本(百万股) 534.00 流通股本(百万股) 230.09 市价(元) 18.55 市值(百万元) 9905.70 流通市值(百万元) 4268.15 股价与行业-市场走势对比 业绩预测 指标2010A2011A2012E 2013E2014E营业收入（百万元） 682.96 1,300.0 1,632.9 2,383.1 3,643.5营业收入增速26.22% 90.36% 25.60% 45.94% 52.89%净利润增长率 39.24%248.58 -25.36% 58.65%137.22摊薄每股收益（元）0.92 1.61 0.60 0.95 2.25 前次预测每股收益（元）0.92 1.61 0.60 0.95 2.25 市场预测每股收益（元）—— — ——偏差率（本次-市场/市—— — ——市盈率（倍） —— 32.34 20.39 8.59 PEG —— — 0.35 0.06 每股净资产（元）11.80 7.28 3.54 4.49 6.74 每股现金流量（元） 0.19 0.56 1.13 0.82 2.28 净资产收益率7.81% 22.05% 16.93% 21.17% 33.43%市净率 4.86 3.16 5.48 4.32 2.87 总股本（百万元）133.50 267.00 534.00 534.00 534.00 备注：市场预测取聚源一致预期 投资要点  事件：2013年01月28日雏鹰农牧发布2012年度业绩修正报告，实现净利润3.0-3.858亿元，对应EPS0.56-0.72元，同比下降10%-30%，较前次预计增长负15-15%有所下调，本次业绩修正符合我们此前预期（预计12年EPS0.60，下滑25%），但低于市场一致预期（下滑10%）。  仔猪价格持续低迷，2012年Q4单季同比下滑21%，公司盈利改善斜率较缓。虽2012年4季度以来猪价季节性上涨且因偶发因素推动涨幅超预期，但是由于养殖户对2013年春季猪价偏谨慎，补栏积极性不高，仔猪Q4平均价为24.6元/千克，且去年仔猪价格位于周期性高位，所以Q4仔猪价格同比大幅下跌21.2%。而仔猪占公司生猪出栏量70%，因此影响公司整体盈利水平，4季度单季盈利同比下滑30%以上。 短期来看，猪价“N”字型走势中的下行阶段即将兑现，春季畜禽养殖行业稍有压力。当前下游屠宰场集中采购毛猪需求已基本释放完毕，猪价季节性上涨已基本结束，节后下跌将是大概率事件；我们了解到相当养殖户因前期猪价超预期涨幅而普遍存在压栏现象，春节前后若这部分养殖户集中出栏，或将使得节后猪价调整更确定且更快更深。但我们预计2013年的猪价低点可能在14-15元左右，这会比当前市场预期的12-13元乐观很多，以雏鹰农牧等为代表的高效养殖模式的头均盈利可能维持在100-150元/头上方。 预计2013年Q3-Q4畜禽价格迎来反转契机，届时盈利弹性大的雏鹰将成为猪价上涨阶段最受益的品种。我们判断2013年3-4月份养猪盈利或达到谷底，2013年Q3-Q4猪价有望迎来反转，届时盈利高弹性的畜禽养殖板块有望迎来盈利、估值的双升。我们建议机构投资者可根据三大信号来决定究竟何时建仓：（1）大多数散养户出现大幅亏损；（2）大面积养殖户资金断裂；（3）大规模淘汰产能（能繁母猪）现象出现。我们将结合各地样本点数据库进行产业链调研来予以追踪，并将第一时间提示买入机会。 畜禽养殖业 公司点评此报告专供北京京富融源投资管理有限公司李为民阅读 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  长期看养殖行业产能正在快速向优势企业集中，而雏鹰养殖模式具有低成本、高效率、易扩张的竞争优势，未来出栏量年均增长35%-40%，同时通过放量、高端化、产业链延伸三大举措，降低利润波动。  维持盈利预测和“增持”评级。预计2012-14年公司净利润为3.2、5.1、12亿元，对应EPS为0.60、0.95、2.25元。尽管行业景气处于低位，但我们相对看好公司中长期投资价值，建议适当保留雏鹰农牧的底仓，目标价18.00-22.50元，对应2013x30PE和2014x10PE。 图表1：2012年4季度仔猪价格同比下跌21% 01020304050602008‐012008‐042008‐072008‐102009‐012009‐042009‐072009‐102010‐012010‐042010‐072010‐102011‐012011‐042011‐072011‐102012‐012012‐042012‐072012‐102013‐0122个省市:平均价:仔猪22个省市:平均价:生猪22个省市:平均价:猪肉来源：齐鲁证券研究所 图表2：2012年11月份生猪存栏环比跌0.8% 图表3：2012年11份能翻母猪存栏环比跌0.3%41,00042,00043,00044,00045,00046,00047,00048,0002009‐022009‐042009‐062009‐082009‐102009‐122010‐022010‐042010‐062010‐082010‐102010‐122011‐022011‐042011‐062011‐082011‐102011‐122012‐022012‐042012‐062012‐082012‐10全国:生猪存栏9.6%9.8%10.0%10.2%10.4%10.6%10.8%11.0%11.2%11.4%4,3004,4004,5004,6004,7004,8004,9005,0005,1005,200全国:生猪存栏:能繁母猪能繁母猪占比来源：齐鲁证券研究所 来源：齐鲁证券研究所 此报告专供北京京富融源投资管理有限公司李为民阅读 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表4：雏鹰农牧生猪业务详细假定 商品仔猪2007A2008A2009A2010A2011A2012E2013E2014E销售数量（头）98,247 164,697 301,755 436,400 720,900 1,076,400 1,345,500 1,856,790yoy67.6%83.2%44.6%65.2%49.3%25.0%38.0%头均重（kg）25.2824.5625.2425.0025.0025.0025.0025.00销售均价（元/kg）21.3530.3121.0624.5833.6528.6030.8935.52销售均价（元/头）539.70 744.39531.56614.53 841.25 715.06 772.26 888.10销售额（百万元）53.02122.60160.40268.18 606.45 769.69 1,039.08 1,649.02销售成本（元/头）448.40 486.06389.22392.19 435.60 475.06 472.26 438.10单位成本（元/kg）17.7419.7915.4215.6917.4219.0018.8917.52销售成本（百万元）44.0580.05117.45171.15 314.02 511.35 635.43 813.47毛利额（百万元）8.9742.5542.9597.03292.43 258.34 403.65 835.56毛利率16.9%34.7%26.8%36.2%48.2%33.6%38.8%50.7%头盈利(元）91.30258.33142.34222.34 405.65 240.00 300.00 450.00二元种猪2007A2008A2009A2010A2011A2012E2013E2014E销售数量（头）21,014 24,42149,05329,200 35,200 65,636 78,764 106,331销售均价（元/头）1,672.77 2,184.86 1,901.35 1,745.95 2,077.30 1,869.57 1,919.57 2,111.53销售额（百万元）35.1553.3693.2750.9873.12122.71 151.19 224.52单位成本（元/头）1,029.70 1,014.49 978.45881.53 1,154.36 1,069.57 1,069.57 1,161.53销售成本（百万元）21.6424.7748.0025.7440.6370.2084.24123.51毛利额（百万元）13.5128.5845.2725.2432.4952.5166.95101.01毛利率38.4%53.6%48.5%49.5%44.4%42.8%44.3%45.0%头盈利(元）643.07 1,170.37 922.90864.42 922.95 800.00 850.00 950.00商品肉猪2007A2008A2009A2010A2011A2012E2013E2014E销售数量（头）14,406 59,935132,946 199,300 267,900 389,300 586,625 791,944头均重（kg）109.1198.32107.62105.00 105.00 105.00 105.00 105.00销售均价（元/kg）12.4914.0811.6512.1317.4714.8515.5917.93销售均价（元/头）1,362.83 1,384.28 1,253.80 1,273.81 1,834.00 1,558.90 1,636.85 1,882.37销售额（百万元）19.6382.97166.69253.87 491.33 606.88 960.22 1,490.73单位成本（元/kg）10.2312.3210.9410.7911.4812.5612.7311.74销售成本（百万元）16.0872.60156.47225.79 322.85 513.45 784.23 975.97毛利额（百万元）3.5510.3610.2228.08168.4893.43