74请务必阅读正文后面的免责条款 捕捉机会 创造价值 豆类油脂年报 鸿海期货Hoohy Futures 未来大豆供应充裕，震荡中把握阶段性机会 豆类油脂经历了牛市创新高及见顶回落后，2013年难以再现2012年的波澜壮阔行情。全球范围的货币宽松政策，支撑着农产品价格中性偏多。欧债危机继续演变，美国走向缓慢复苏，将使美元维持强势。豆类品种基本面上，豆类供应则相当充裕，南美大豆预期产量创新高，其中巴西超过了美国，成为世界第一大豆生产国。美国2013年4-5月份种植面积预期有小幅增加，2013年的豆类油脂的供应充裕压制着价格。国内大豆产量持续下滑，进口量仍旧高企；豆类油脂产业上来看则不容乐观，国内油脂企业压榨利润接近亏损；生猪养殖利润刚扭亏为盈，后期仍存在不确定性。多空影响因素交织，没有明显的单边机会。我们预计2013年豆类油脂行情将以区间震荡为主，呈现先强后弱的走势，以美豆指数为例，2013年一季度主要在1300-1500美分的区间内震荡。在投资机会上，我们认为可在一季度尝试做多，把握南美大豆上市前的阶段性大豆供应短缺行情，或者尝试进行豆油与棕榈油的价差回归套利机会。 一、 行情回顾 回顾2012年，豆类市场走出了一段引人注目的牛市行情，在全球低迷的宏观经济环境下，农产品逆市踏上大牛市的步伐。美豆则是其中的领军品种，南美减产、美国主产区遭遇50多年未遇的干旱等因素的轮番推动下，2012年9月美豆主力合约创下1789美分/蒲式耳的历史纪录，最高涨幅超过60%。之后随着市场预期的修正，市场炒作的热情逐渐消退，加上美国农业部报告逐渐上调大豆产量，豆类重又步入震荡下跌之路。总体来说，2012年豆类走出比较标准的牛市上升通道及牛市见顶后的回落走势，截至12月中旬，价格已经回调至1400美分下方，回吐了一半的涨幅。以最高点为界，我们将行情分成两个阶段。 （一）第一阶段，走势震荡式上扬 2012年初，豆类市场在经历了2011年“欧债危机”的冲击之后，系统风险导致商品市场大幅回调。CBOT大豆在回调至成本线1100美分/蒲式耳附近企稳反弹，南美大豆的减产开启了大豆的上涨之路，五月初经历了欧债危机的深幅回调，但在6月中下旬之后，美国农作物主产区遭遇50多年未遇的持续性干旱威胁，豆类成为商品中的明星品种。大豆期货进入了爆发性上涨阶段，其中领涨品种大豆主力合约于9月初创了1789美分/蒲式耳的历史新高。不得不提的是，这波行情上涨中，资金的推动起了重要的作用，CBOT大豆期货基金总持仓创历史新高，非商业多头净持仓也超过25万手，创历史新高，证明了资金的推动作用。与CBOT大豆对应的国内商品期货是豆粕期货，国内豆粕的持仓和成交量，也达到历史新高，连粕1301合约最高点达到了4369点，日内成交量超过三百万手，创下天量，一跃成为国内期货市场第一品种。对应的大豆和豆油期货品种，则走势明显偏弱。这一波以美洲大豆减产为题材，配合资金炒作的牛市持续到9月初见顶。 （二）第二阶段，见顶回落，逐波下跌 随着市场对美国产区干旱的过度预期，豆类的价格被天气炒作透支了，9月美国农业部报告公布，报告重新上调单产及产量，多头炒作资金开始撤离，价格见顶。后续月份美国农业报告几次连续上调产量预估，根据12月份最新公布的美国农业部供需报告，2012/13年度，南美大豆产量增幅明显，全球大豆产量比2011/12年度增幅超过10%，产量创历史纪录，而需求量增速减缓。预期供应充裕导致价格逐级回落，回 75请务必阅读正文后面的免责条款 捕捉机会 创造价值 鸿海期货Hoohy Futures 豆类油脂年报 落的过程伴随着资金的撤退， CBOT大豆期货总持仓量开始回落，非商业多头净持仓减少至12万手，减少了一半以上。 2012年豆类走势还有一个特点就是品种分化严重。国产大豆、豆粕、豆油三个品种走势迥异。其中国产大豆因国内收储价格支撑，与国外转基因豆有别等原因，国产大豆波幅明显偏小，随着国外进口大豆总量及占比的增加，国内大豆已失去了主导力量。豆粕与豆油品种走势则明显分化，豆粕走势基本跟随CBOT大豆走势，豆油的走势则明显偏弱，一方面因为国内油脂需求增长发展到了低增长时期；另一方面，马来西亚棕榈油的产量持续增加，库存压力愈加严重，替代油脂的价格大幅下滑压制了豆油的价格。 图 1、CBOT 大豆指数及大连豆类指数 K 线图 资料来源：文华财经、鸿海期货研究中心 二、宏观面分析：货币宽松依旧，支撑商品价格中性偏多 2012年全球宏观市场动荡不安，以欧债危机为主线，伴随着全球经济的低迷与转型，再加上美国及中国两大经济政策体的换届选举导致的政治和经济不确定性，让2012年充满了未知数，所幸政治及经济危机顺利平稳过渡。2013年，宏观环境的动荡程度相对减弱，但遗留下来的“财政悬崖”问题，欧债危机，全球经济增速放缓等问题仍然未得到根本的解决，而有些问题甚至长期无法根治，将导致2013年全球货币政策仍旧宽松，对商品市场形成较强的支撑。 2013年全球的货币政策倾向宽松应该没有太大的变数。三大经济体中，从美国利率市场看，低利率政策仍将贯穿2013年，可能维持至2015年。出台的QE3政策将会一直推行到就业市场明确复苏。而欧洲国家 76请务必阅读正文后面的免责条款 捕捉机会 创造价值 鸿海期货Hoohy Futures 豆类油脂年报 备受欧债危机的困扰，经济衰退以及入不敷出的现状导致他们选择宽松政策是较明智的选择。发展中国家，如中国也步入经济转型，经济增长放缓的压力导致国家一方面要放松货币以刺激经济，一方面又不敢太松货币，防止通胀压力。总体来说，全球经济货币政策维持宽松，支撑商品价格中性偏多。 图 2、美国失业率有所下滑，宽松政策依旧 图 3、美国经济维持缓慢复速态势 资料来源：Wind、鸿海期货研究中心 图 4、美国国债和高收益债券收益率维持低位，货币宽松政策依旧 资料来源：Wind、鸿海期货研究中心 但同时需要注意的是，作为全球商品定价货币的美元，因美国经济的缓慢复苏、欧洲国家经济衰退、欧债危机的继续演变，以及资金避险的需求，将使美元仍然维持强势，美元的强势将会压制商品的上涨空间。 77请务必阅读正文后面的免责条款 捕捉机会 创造价值 鸿海期货Hoohy Futures 豆类油脂年报 图 5、美元指数日 K 线走势图 资料来源：Wind、鸿海期货研究中心 三、豆类油脂市场供需情况 2012 年无疑是美国农民的春天，虽然遭遇几十年来未遇的干旱，令主产区大豆、玉米遭受减产，但同时反映在价格上的是高企的期现货价格，并且后期统计的减产幅度远远不及预估的数据，高价格令美国农民获益颇丰，这也从侧面反映了 CBOT 市场是为美国人民谋福利的工具。高价格促进了农民种植大豆的积极性，2013 年全球大豆种植格局发生了一些变化，南美大豆种植面积大幅增加，产量有望创历史新高，全球大豆供应较充裕。 （一） 南美大豆种植面积大幅增加，产量有望创历史记录 根据最新 USDA 月度供需报告及各预测机构数据显示，南美大豆种植面积比上年度大幅增加。受到种植效益利好的影响，巴西和阿根廷大豆新季种植面积均创下历史最高纪录 2750 万公顷、1970 万公顷。USDA预测巴西和阿根廷大豆面积分别增加 10%和 12.57%，如果后期天气没有严重异常的话，南美产量有望创历史记录。其中巴西产量将超过美国，成为全球第一大豆生产国。 对于南美产量的预测，各家机构略有差别，但总体丰产预期不断升温。美国农业部预测巴西产量 8100万，较上年度的 6650 万增加 22%。预测阿根廷产量 5500 万吨，较上年度的 4100 万吨增加 34%。南美机构预测方面，巴西农业部 Conab12 月中旬预测巴西大豆产量将达 8260 万吨的创纪录新高，巴西私人分析机构 Safras 预测巴西大豆产量将达创纪录的8250万吨。阿根廷农业部预测阿根廷大豆产量将达5500 到6000万吨，刷新 2009/10 年度创下的前期历史纪录 5270 万吨。总体而言，若天气配合的话，则 2013 年上半年南美大豆新增产量有望达到 13600 万吨以上，比上一年大幅增加 25%以上。将大大缓和大豆供应紧张局面。 78请务必阅读正文后面的免责条款 捕捉机会 创造价值 鸿海期货Hoohy Futures 豆类油脂年报 图 6、巴西、阿根廷大豆种植面积大幅增加 图 7、巴西、阿根廷大豆产量有望创历史记录 资料来源：USDA、鸿海期货研究中心 （二） 美国大豆供需情况：预期美豆种植面积小幅增长 根据最新 12 月份农业部供需报告，2012/13 年度美国大豆产量预计为 29.71 蒲式耳。大豆单产预计为39.3 蒲式耳/英亩，国外的大豆需求强劲，大豆压榨量增加 1000 万蒲式耳至 15.7 亿蒲式耳。大豆出口预计维持 13.45 亿蒲式耳不变。2012/13 年度大豆期末库存预计为 1.3 亿蒲式耳，较上月下降 0.1 亿蒲式耳。12 月美农供需报告数据显示，由于美国大豆国内消费调整幅度不及期末库存，库存消费比降至 4.29%，处于 2000 年以来的历史最低位。 图 8、美国大豆供需平衡表 02/03 03/04 04/05* 05/06* 06/07* 07/08* 08/09* 09/10* 10/11* 11/12*12/13( 12月预估)产量75.01 66.78 85.01 83.37 87 72.86 80.75 91.42 90.61 83.17 73.27进口量0.13 0.15 0.15 0.09 0.25 0.27 0.360.40.39 0.44 0.54总供给80.8 71.78 88.22 90.42 99.48 88.75 86.69 95.58 95.11 89.46 77.75内需总量47.52 44.6 51.4 52.61 53.47 51.63 48.11 50.67 48.4 48.9 44.41出口28.42 24.13 29.86 25.58 30.39 31.54 34.82 40.8 40.69 40.69 38.1总需求75.94 68.73 81.26 78.19 83.86 83.17 82.93 91.47 89 88.84 85.62结转库存4.85 3.06 6.96 12.23 15.62 5.58 3.76 4.11 5.85 3.55 3.13库存消费比6.39% 4.45% 8.57% 15.64% 18.63% 6.71% 4.53% 4.49% 6.56% 4.13% 4.19%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%20.00%020406080100120单位：百万吨 资