珠江船务整体上市前的业务调整策略：进入快速增长通道

请参阅本报告尾部免责声明 2011年xx月xx日 T_Ran kI nfo 评级： 买入 上次评级： 买入 目标价格： 2.20元 期限： 6个月 上次预测： 1.38元 现价（2013年1月8日） ： 1.59元 报告日期： 2013-01-08 T_MarketInfo 总市值(百万港元) 1,431.00 H股市值(百万港元) 1,431.00 总股本(百万股) 900.00 H股股本(百万股) 900.00 12个月低/高(港元) 1.05/1.64 平均成交(百万港元) 1.38 股东结构 珠江船务企业(集团) 71.0% 其他 29.0% 股价表现 T_Gr aph T_Yi eld Info % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 18.16 17.25 11.60 绝对收益 22.31 28.23 35.90 数据来源：彭博、港交所、公司 T_Anal yst 蔡伟鸿 CFA 行业分析师 +852-2213 1409 patrickchoi@eif.com.hk 韩致立 CFA 研究部主管 +852-2213 1408 erniehon@eif.com.hk CONTACTn al yst 前期研究成果 Xxxxxxx报告标题xxxxxxxxxx 2012-XX-XX Xxxxxxx报告标题xxxxxxxxxx 2012-XX-XX Xxxxxxx报告标题xxxxxxxxxx 2012-XX-XX 0123456789100.80.91.01.11.21.31.41.51.61.76/7/1220/7/123/8/1217/8/1231/8/1214/9/1228/9/1212/10/1226/10/129/11/1223/11/127/12/1221/12/124/1/13成交额(百万港元)560.HK恒指相对走势成交额(百万港元)股价及恒指相对走势维持评级 珠江船务（0560） 航运 ReportType 公司动态分析/证券研究报告 进入快速增长通道 ——整体上市前的业务调整策略 珠江船务（珠船）股价成功完成我们7月订立的目标价，股价累计上升了43%。股份近期的动力再加强，一方面显示市场开始醒觉到珠船现在的股价是严重低估。另一方面，珠船去年下半年开始推出一系列业务发展计划也反映了公司为筹备整体上市的目标提高了企业活动积极性，有望引发新一轮的股份估值向上重估。 投资亮点 客货运首九月录得稳定的单位数字增长：珠江船务主营的两块业务在首三季度都取得非常稳定的增长。货运业务以集装箱业务为增长主力，运输量/装卸量分别上升6%/16%至84万/82.8万TEU。客运方面，代理客量上升3%至4.4百万人次，而珠船拥有的客运码头处理的码头服务客量则上升了10%至5.2百万人次。在2012年环球经济不景气的情况下，整体业务仍实现增长。珠船业务稳定的状况也在上半年的业绩中反映，扣除在2011年的一次性出售非核心业务虎门大桥的因素影响，珠船的上半年盈利上升 6.9 %，增长率稍为较经营数据的增长速度快。上半年报表的盈利为70.1百万港元,下降15.3%。 南沙物流发展将为货运相关业务引进新亮点：华南地区首个航运交易所广州航运交易所日在2012年12月正式落户南沙新区。广州航运交易是内地第三家、华南地区首家航运交易所，为珠三角唯一合法的船舶交易服务机构，为船东、货主、港口企业和投资者的船舶交易和航运金融等业务提供服务。规划中，还将开发编制珠三角运价指数。目前，珠船管理母公司所拥有的广州南沙国际物流园正积极扩展物流园的规模，并已于新加坡THT物流组成联盟，锁定东南亚客户。根据与母公司的协议，母公司将会在合适的时间把物流园注入珠船，使其在南沙新区发展中可以全面受益。 新业务发展的契机：珠船过去六个月分别公布两个新的业务发展，显示公司对提高自身盈利能力的积极性。其中，获得母公司介绍的管理金光飞航业务对珠船盈利起即时的正面影响。以金光飞航目前每年超过600万人次估算，该业务对珠船的盈利贡献达3,000万港元。以2011年1.47亿港元为基准，该业务可增厚珠船盈利20%。此外，珠船也与香港媒体公司“万华媒体”（426HK）组合营“汇聚传媒”发展码头及船上广告业务，估计在2014年将为公司带来明显的盈利贡献，“汇聚传媒”亦有意独立上市。 维持买入评级，调升目标价：考虑到公司的基本因素及股份流动性在过去6个月得到可观的改善，我们认为可以用市盈率定价，以2013年9倍动态市盈率，或2012年账面值估算，对应6 个月目标价2.20 港元。 (百万港元) 2010 2011 2012E 2013E 2014E 营业收入 1,173 1,384 1,458 1,589 1,751 增长率(%) 27.4% 18.0% 5.3% 9.0% 10.2% 净利润 160 147 167 219 275 增长率 (%) 38.0% -8.3% 13.7% 31.4% 25.2% 毛利率(%) 23.6% 21.5% 24.7% 27.5% 30.0% 净利润率(%) 13.6% 10.6% 11.4% 13.8% 15.7% 每股收益(港元) 0.18 0.16 0.19 0.24 0.31 每股净资产(港元) 2.04 2.00 2.19 2.37 2.59 市盈率 8.9 9.7 8.6 6.5 5.2 市净率 0.8 0.8 0.7 0.7 0.6 净资产回报率 (%) 9.3% 8.1% 8.9% 10.7% 12.3% 股息收益率 3.8% 2.2% 4.9% 5.6% 6.1% 数据来源：公司；安信预测 Don’t delete this row, just text 2013年1月8日 珠江船务 (0560) 安信国际 请参阅本报告尾部免责声明 第2页 1. 最新业务发展 1.1 南沙物流园 抓紧国务院“广州南沙新区发展规划”机遇 珠船去年代表母公司“珠江船务企业”与新加坡THT物流有限公司组建合作关系参与建设广州南沙国际物流园，目标将南沙物流园打造成为一个覆盖亚洲区的物流平台。公司较早前透露广州南沙国际物流园第一阶段兴建9座现代化仓库，投资达8亿元人民币。现时有2座已在营运，其余正在建设，初步投资3亿元人民币。珠江船务企业与南沙区政府投入各占50%。根据珠船与母公司2011年的托管协议，珠船管理南沙物流园机其他并收取每年约2千万港币的管理费，并适时将物流园的股权注入上市公司。 珠船母公司加快物流园的建设及配套主要是配合去年国务院新批准了“广州南沙新区发展规划”。南沙新区将会是中国第六个国家级新区，华南第一个，其战略定位是“打造粤港澳全面合作示范区”。 广州南沙国际物流园在规划中占尽天时地利优势。作为珠江船务企业唯一的上市平台，注入物流园将会进一步扩大珠船的业务范畴，并强化珠船的核心盈利。 1.2. “金光飞航”管理合约 珠船自去年7月开始管理“金光飞航”船队。根据服务协议，珠船收取相等于销售收入的5.25%管理费。而其他因提供渡轮服务而支付第三方之成本将由金光渡轮支付，有效期为五年。“金光飞航”隶属“金沙中国(1928HK)”，获澳门政府批准经营往来香港港澳码头、香港中国客运码头、香港海天客运码头至澳门凼仔客运码头、澳门外港客运码头。游客可乘金光飞航直达澳门大型旅游区“路凼金光大道”。引荐珠船获得这非常有利的管理合约显示母公司非常关注为上市公司盈利水平，极力争取为上市公司引入主业经营以外的收入及盈利。“金光飞航”目前占澳门水路客运市场的33%，按照现在澳门的旅客增长速度，以及凼仔客运码头分流接近饱和澳门港澳码头的因素，我们预计“金光飞航”客运量可以按每年30%的速度上升。以金光飞航目前每年超过600万人次估算，该业务对珠船的首年全年盈利贡献达3,000万港元。以2011年1.47亿港元为基准，该业务可增加珠船的盈利超过20%。 1.3. 船务客运相关广告业务 – 成立“汇聚传媒” 为充分发展珠江客运的广告业务的发展潜力，珠江客运和万华媒体（426HK）去年11月合资成立珠江文化传媒，并持有新媒体公司“汇聚传媒”，目标发展珠江客运旗下包括“金光飞航”以内的高速客船广告业务，如船舱内部广告、船舱流动视频、刊物广告，以至码头设施内外广告如灯箱。业务。珠船持股60%，万华媒体持40%股权。万华媒体在广告及媒体相关业务拥有丰富经验，在竞争激烈的香港地区经营平面媒体业务也相当成功，2011年盈利上升6成至3,200万港元。借助万华的媒体及广告专业，珠船预计可以取得更理想的经营利润。“汇聚传媒”最终目标是独立上市。 2. 评级维持“买入” 我们轻微上调公司2012、13 年的预测盈利2-5%至1.67亿及2.2亿港元。我们之前最关注的流动性问题已经开始解决。再者，珠船过去6个月的企业行动引证了公司已经为整体上市作出相当的部署，以改善上市公司基本因素及增加上市公司的盈利为其中的一个目标。以母公司照顾上市公司的积极性作评估，珠船的股份估值仍有向上重估空间。如以2013年动态市盈率9倍，或2012年账面值估值，我们相信股份还有可观的上升空间。我们维持“买入”的评级并调升目标价至2.20 港元。 2013年1月8日 珠江船务 (0560) 安信国际 请参阅本报告尾部免责声明 第3页 附表：财务报表预测 (31/12年结；百万港元） 2010 2011 2012E 2013E 2014E 损益表 销售收入 1,173 1,384 1,458 1,589 1,751 货运运输 815 938 973 1,042 1,127 货运处理储存 243 323 340 370 420 客运业务 115 123 145 177 204 销售成本 (896) (1,086) (1,098) (1,152) (1,226) 毛利 277 298 360 437 525 其他收入／(开支) 45 80 58 57 56 销售及管理费用 (191) (222) (227) (246) (262) 经营溢利 130 156 191 249 320 分占联营公司业绩 57 44 48 50 52 财务费用 (0) (3) (9) (3) (2) 税前盈利 187 196 229 296 371 所得税 (36) (39) (53) (65) (81) 非控股权益 9 (11) (9) (12) (14) 净利润 160 147 167 219 275 EBITDA 189 229 261 328 406 EBIT 130 156 191 249 320 同比增长 (%) 销售收入 27.4 18.0 5.3 9.0 10.2 货运运输 20.3 15.2 3.7 7.1 8.1 货运处理储存 78.1 33.0 5.4 8.8 13.4 客运业务 7.9 6.8 17.4 22.0