消费新升级，龙头露锋芒 ——纺织服装行业2017年中期投资策略报告 1 长城证券研究所 纺织服装行业 黄淑妍 021-31829709 Email: huangsy@cgws.com 执业证书编号: S1070514080003 2017年6月 目录 一 行情回顾：显著跑输大盘，风险一定程度释放 二 业绩概览：业绩企稳回升，基本面探底结束 三 纺织制造：原材料量价齐升，市场份额持续集中 四 品牌服装：转型升级势在必行，整合资源刻不容缓 五 投资建议：新消费新变革，选龙头挑白马 六 重点推荐：航民股份、健盛集团、新澳股份、歌力思、飞亚达 2 行情回顾：显著跑输大盘，风险一定程度释放 3 上半年大幅下跌13.38%，显著跑输大盘 4 -13.38% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 家电 食品饮料 电子元器件 银行 非银行金融 煤炭 电力及公用事业 交通运输 建材 建筑 汽车 医药 钢铁 房地产 综合 通信 有色金属 餐饮旅游 石油石化 电力设备 轻工制造 基础化工 机械 传媒 商贸零售 纺织服装 计算机 国防军工 农林牧渔 各行业涨跌幅（年初至6月15日） 资料来源：wind，长城证券研究所 截止6月15日，纺织服装行业指数（中信）下跌13.38%，同期沪深300指数上涨4.78%，相对收益-18.16%，显著跑输大盘，为所有行业中跌幅第四，其他跌幅较前行业为农林牧渔、国防军工、计算机。 纺织制造，上半年下跌13.91%，相对沪深300下跌18.69%。 服装家纺，上半年下跌12.65%，相对沪深300下跌17.43% 。 经过近一年的调整，板块风险的得到一定程度释放；纺织服装与今年涨幅居前的家电、食品饮料均为消费类行业，预期未来将有结构性修复机会。 0.00 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 0.0 1,000.0 2,000.0 3,000.0 4,000.0 5,000.0 6,000.0 2014-07 2014-09 2014-11 2015-01 2015-03 2015-05 2015-07 2015-09 2015-11 2016-01 2016-03 2016-05 2016-07 2016-09 2016-11 2017-01 2017-03 2017-05 纺织服装行业涨跌幅 纺织服装 沪深300 纺织服装相对沪深300 次新股涨幅居前，小市值跌幅较大 5 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 纺织服装上半年涨幅前十公司 -50% -45% -40% -35% -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 纺织服装上半年跌幅前十公司 资料来源：wind，长城证券研究所 上半年，纺织服装各子行业均有不同程度下跌，其中下跌较少的为鞋帽、男装、棉纺，分别受益于万里马及哈森大幅上涨、男装行业业绩逐步探底、棉价持续上涨。 纺织服装板块涨幅前十公司基本为次新股，涨幅最大公司为皮具鞋业公司万里马、上涨超过3倍；跌幅前十公司大部分为小市值公司。 -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 纺织服装各子行业涨跌幅 PE位于各行业中游水平，板块风险得到一定释放 6 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 70.0 纺织服装与沪深300 PE水平比较 纺织服装 恒生消费品制造 纺织服装相对沪深300 0.0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 纺织服装与沪深300 PB水平比较 纺织服装 恒生消费品制造 纺织服装相对沪深300 资料来源：wind，长城证券研究所 0 50 100 纺织服装 化工 钢铁 有色金属 建筑材料 建筑装饰 电气设备 机械设备 国防军工 汽车 家用电器 轻工制造 商业贸易 农林牧渔 食品饮料 休闲服务 医药生物 公用事业 交通运输 房地产 电子 计算机 传媒 通信 银行 非银金融 综合 纺织服装与各行业PE比较 目前，纺织服装板块PE约33倍，为各行业的中等水平，同期沪深300、恒生消费品PE分别为约13倍、17倍；虽行业PE绝对水平仍然偏高，但已回落至历史较低水平，与2014年底PE水平相仿。 纺织服装板块PB约2.7倍，显著低于沪深300的4.1倍，与恒生消费品PB相仿，板块风险已到得一定程度释放。 业绩概览：业绩企稳回升，基本面探底结束 7 由于并购增厚业绩，女装、休闲业绩增速较佳 8 行业简称 营业总收入（亿） 归属于上市公司股东的净利润（亿） 2016 同比 2017Q1 同比 2016 同比 2017Q1 同比 男装 443.77 3.68% 118.35 -13.23% 70.60 -14.87% 26.31 -27.68% 女装 102.00 42.75% 30.09 37.04% 12.96 44.94% 3.26 38.40% 家纺 75.81 6.44% 19.85 24.07% 8.75 -12.83% 2.37 -0.70% 休闲 419.30 37.12% 115.89 34.47% 32.47 35.55% 7.97 22.13% 其他服装 526.42 6.98% 122.30 5.26% 28.46 -1.08% 8.38 14.66% 棉纺 534.62 15.75% 126.94 14.84% 37.10 61.27% 6.94 30.95% 毛纺 98.22 23.27% 19.87 14.04% 6.29 140.76% 0.80 50.97% 丝绸 32.83 4.96% 7.66 2.43% 1.29 45.73% 0.25 28.84% 辅料 59.15 12.17% 10.14 9.33% 4.77 43.33% 0.28 100.83% 其他纺织 257.60 10.68% 58.56 7.63% 3.84 130.06% 1.71 15.04% 由于近年新上市企业业绩较佳、前几年行业大规模并购增厚业绩，女装、休闲板块2016年、2017年Q1业绩均有较佳增速，预期今年行业增速将继续有不俗表现。 受益于原材料棉花、羊毛价格持续上涨，棉纺、毛纺板块业绩增长稳健，随着原材料价格增速放缓并逐步稳定，纺织企业盈利能力水平将有望维持。 资料来源：wind，长城证券研究所 受益原材料价格上涨，纺织企业盈利能力提升 9 行业简称 毛利率（%） 净利率（%） 2016 同比 2017Q1 同比 2016 同比 2017Q1 同比 男装 40.53% -2.84% 41.76% -1.48% 2.71% -7.16% 12.24% 1.90% 女装 59.58% 4.68% 58.57% 15.02% 16.85% 4.17% 15.80% 7.12% 家纺 46.44% -0.91% 45.69% -1.56% 9.95% -2.60% 11.26% -2.13% 休闲 39.31% -3.33% 39.24% 3.78% 11.71% -0.60% 11.62% 1.19% 其他服装 37.44% 1.19% 38.42% 2.83% 7.07% 1.23% 7.43% 0.32% 棉纺 16.52% 5.95% 15.26% 2.12% 8.73% 91.85% 0.80% 27.26% 毛纺 16.07% 0.99% 14.52% -2.35% 6.73% 9.82% 0.82% 2.79% 丝绸 16.95% 0.14% 17.39% 0.17% 3.81% 0.79% 3.03% 0.47% 辅料 28.34% 1.88% 25.05% 0.41% 8.99% 2.08% 2.82% 0.89% 其他纺织 21.04% 1.92% 18.77% 3.15% 5.26% 3.63% 2.64% 1.03% 资料来源：wind，长城证券研究所 由于同期低基数影响，品牌服装公司盈利能力有一定恢复性增长，其中女装行业2017年Q1毛利率、净利率分别大幅提升15.02%、7.12%，休闲、其他服装也有所提升。 受益原材料价格上涨，纺织各子行业盈利能力均有不同程度提升，其中棉纺提升最为显著，预计全年将维持较好水平。 品牌服装各子行业财务数据比较 10 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 男装 女装 家纺 休闲 其他 合计 服装各子行业收入增速比较 2016 2017Q1 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 男装 女装 家纺 休闲 其他 合计 服装各子行业净利润增速比较 2016 2017Q1 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 男装 女装 家纺 休闲 其他 合计 服装各子行业毛利率比较 2016 2017Q1 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 男装 女装 家纺 休闲 其他 合计 服装各子行业净利率比较 2016 2017Q1 资料来源：wind，长城证券研究所 纺织制造各子行业财务数据比较 11 资料来源：wind，长城证券研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 棉纺 毛纺 丝绸 辅料 其他 合计 纺织各子行业收入增速比较 2016 2017Q1 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 棉纺 毛纺 丝绸 辅料 其他 合计 纺织各子行业净利润增速比较 2016 2017Q1 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 棉纺 毛纺 丝绸 辅料 其他 合计 纺织各子行业毛利率比较 2016 2017Q1 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 棉纺 毛纺 丝绸 辅料 其他 合计 纺织各子行业净利率比较 2016 2017Q1 纺织制造：原材料量价齐升，市场份额持续集中 12 纺织行业产业链情况 13 棉花 纺纱 染色 织造 整理 3、4级原棉 长度可偏短 棉布 并条后直接成纱 片状染、球经染 经纱靛蓝，纬纱白色，组织1/3 水洗、石洗、酸洗、酶洗等 牛仔布 1级长绒棉 经过并条、精梳、粗纱、细纱工序 筒子染、经轴染 经纱纬纱任意色，组织1/1 液氨整理、后焙烘、潮交联 衬衣色织布 黑牡丹工艺路线 鲁泰工艺路线 精纺呢绒 粗纺呢绒 羊毛 毛纱线 棉纺产业链情况介绍 羊毛产业链情况介绍 亚麻产业链情况介绍 资料来源：公开资料，长城证券研究所 内外棉价差持续收窄，棉纺企业毛利率逐渐修复 14 棉价差 持续缩窄 内棉价格 震荡上涨 需求 支撑价格高位稳定 外纱价格攀升 内外纱价格反转 内纱需求显著提升 供给 上涨空间不大 种棉面积下降 国储棉轮小幅出量缩价跌 政策 库销比持续下降 库销比已回落至70-80%，较前两年大幅下降 外棉价格 存在上行空间 供给 全球种植面积下降 印度、美国、中国、巴基斯坦的种棉面积均有所下降 需求 服装消费微弱回升 国内外服装消费 逐渐探底回升 内地植棉面积持续下降，整体震荡上涨趋势未变，但目前內棉价格已处于历史高位，上涨空间有限。 主要种植国面积持续下降，全球服装消费温和上升，外棉价格基本稳定、存在一定上行空间。 短期 棉价高位稳定 毛利率逐渐修复 集中下单量提升 长期 生产成本稳定 舒缓出口压力 提高产品竞争力 原材料价格价量齐升，利好纺织企业盈利能力提升 15 -60.00 -40.00 -20.00 0.00