依靠子公司业务毛利率提升,实现业绩超预期增长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告/公司简报2011年3月31日 印染 署名人：孔军 S0960200010037 021-62178407 kongjun@cjis.cn 6－12个月目标价： 11.00元 当前股价： 9.19元 评级调整： 维持 基本资料 上证综合指数 2955.77 总股本(百万) 424 流通股本(百万) 295 流通市值(亿) 27 EPS（TTM） 0.49 每股净资产（元） 3.84 资产负债率 24.0% 股价表现 （%） 1M 3M 6M 航民股份 4.67 11.12 -0.97 上证综合指数 1.75 7.11 11.30 -40%-32%-24%-16%-8%0%8%16%2010/3 2010/6 2010/9 2010/12航民股份上证综合指数 相关报告 《航民股份-公司未来将继续保持稳定增长》2010-10-25 《航民股份-公司业绩符合预期，纺织景气度回升将继续保证公司增长》2010-4-21 《航民股份-下游需求复苏将继续保证公司增长》2010-3-30 航民股份 600987 推荐依靠子公司业务毛利率提升，实现业绩超预期增长 2010年公司实现收入22.47亿元，同比增长13.96%；实现净利润2.35亿元，同比增长39.06%。公司收入增长主要受益纺织服装行业的复苏，子公司业务毛利率的提高使得公司实现业绩超预期增长。在印染行业集中度日益提高的形势下，公司未来将继续保持增长。我们继续给予公司“推荐”投资评级。 投资要点： „ 纺织服装行业复苏使得公司业务量保持稳定增长，基本符合我们的预期。2010年公司全年实现营业收入22.47亿元，同比增长13.96%。其中母公司实现收入11.48亿元，同比增长16%。母公司收入增长得益于纺织服装行业复苏以及印染业务订单向优势企业集中。公司收入的增长基本符合我们的预期。 „ 公司依靠子公司业务毛利率提升，以及销售、管理费用率的降低，实现了业绩超预期增长。2010年公司实现营业利润3.36亿元，同比增长41.10 %；实现净利润2.35亿元，同比增长39.06%。公司营业利润实现超预期增长，主要得益于子公司业务毛利率的提升。2010年公司子公司业务毛利率达23.83%，同比提高4.58个百分点，使得公司业务平均毛利率在母公司业务毛利率基本没有变化的情况下（母公司毛利率为16.44%，同比提高0.24个百分点），实现毛利率20.06%，同比提高2.34个百分点。公司业务毛利率的增长，使得公司营业利润增长大大超过收入增长。另外公司销售费用率和管理费用率的降低，使公司业绩实现超预期增长。„ 印染行业的环保壁垒或使印染成为纺织服装复苏后的发展瓶颈，公司未来印染业务的增长具有良好的外部环境。国内印染行业从08年初开始就进入了调整，近期基本没有新批的印染企业。印染行业的充分调整以及其环保壁垒或将使得该子行业成为未来纺织面料需求复苏的瓶颈。公司印染资产具有较强的规模优势、技术优势和品牌优势，又毗邻全国最大的纺织面料市场——轻纺城，因此公司印染业务量的增长具有一定的可持续性。 „ 航运将成为公司新的利润增长点，同时也能保证公司的动力成本维持在较低水平。公司在已拥有“航民富春”轮（2.3万吨）、“航民富华”轮（1.8万吨）两艘散货船的基础上，又新添一艘2.5万吨散货船。公司的船运业务主要从事煤炭运输。从事船运业务，不仅有利于稳定公司电煤运输成本，而且还可以通过积极把握周边燃煤运输市场机遇，为公司拓展新的利润增长点。公司的航运业务未来几年将会为公司的收入和业绩增长不断做出贡献。 „ 继续给予公司“推荐”投资评级。经我们预测，公司11-13年EPS为0.66、0.81、1.02元，对应11—13年动态市盈率为14、11、9倍。公司作为印染行业的龙头企业之一，股价具有较高的安全边际，继续给予公司“推荐”投资评级。 „ 风险提示：公司降低成本和提高产品附加值将决定公司未来发展。 主要财务指标 单位：百万元 2010 2011E 2012E2013E营业收入(百万元) 2247 2598 3076 3658 同比(%) 14%16% 18%19%归属母公司净利润(百万元) 235 280 344 433 同比(%) 39%19% 23%26%毛利率(%) 20.1%20.1% 20.3%20.8%ROE(%) 16.7%16.6% 17.2%18.0%每股收益(元) 0.56 0.66 0.81 1.02 P/E 16.55 13.91 11.31 9.00 P/B 2.76 2.30 1.95 1.62 EV/EBITDA 11 8 7 6 资料来源：中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/3 附：财务预测表 资产负债表 利润表 会计年度 2010 2011E 2012E 2013E会计年度2010 2011E 2012E2013E流动资产 874 1073 1387 1863 营业收入2247 2598 3076 3658 现金 367 513 713 1063 营业成本 1796 2077 2451 2899 应收账款 103 125 146 174 营业税金及附加 11 12 14 17 其它应收款 1 3 3 4 营业费用 37 42 50 59 预付账款 92 115 133 158 管理费用 65 75 86 99 存货 148 151 187 223 财务费用 5 -1 -7 -16 其他 162 166 205 241 资产减值损失 -3 0 0 0 非流动资产 1265 1391 1467 1487 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 固定资产 1138 1302 1391 1417 营业利润 336 395 481 601 无形资产 67 65 63 62 营业外收入 14 0 0 0 其他 60 24 14 8 营业外支出 15 0 0 0 资产总计 2139 2464 2854 3350 利润总额 335 395 481 601 流动负债 410 430 458 494 所得税 63 73 89 111 短期借款 87 87 87 87 净利润 272 322 392 490 应付账款 114 151 171 205 少数股东损益 37 42 48 57 其他 209 193 200 202 归属母公司净利润 235 280 344 433 非流动负债 104 87 93 91 EBITDA 341 458 548 666 长期借款 36 36 36 36 EPS（元） 0.56 0.66 0.81 1.02 其他 68 51 57 55 负债合计 514 517 550 585 主要财务比率 少数股东权益 216 258 306 363 会计年度2010 2011E 2012E2013E 股本 424 424 424 424 成长能力 资本公积 315 315 315 315 营业收入 14.0% 15.6% 18.4%18.9% 留存收益 671 951 1260 1664 营业利润 41.1% 17.5% 22.0%24.9%归属母公司股东权益 1409 1689 1998 2402 归属于母公司净利润 39.1% 19.0% 22.9%25.8%负债和股东权益 2139 2464 2854 3350 获利能力 毛利率 20.1% 20.1% 20.3%20.8%现金流量表 净利率 10.5% 10.8% 11.2%11.8%会计年度 2010 2011E 2012E 2013EROE16.7% 16.6%