2010年业绩扭亏为盈,期待盈利增长

元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 股票信息目前股價股票代碼日成交量(百萬股)52周最高價/最低價發行股數(百萬股)其中：流通股(百萬股)第一大股東最近估值走勢1-w1-m3-mYTD601600.SH0%1%6%4%000001.SH2%4%2%2%22601600.SH5.9/20.832600.HK293.36/10.66H股A股7.2910.61中國鋁業公司394339319581394301,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002007/01 2007/07 2007/12 2008/06 2008/12 2009/06 2009/12 2010/06 2010/12010203040506070000001.SH 上证综合指数601600.SH 中国铝业其他（贸易及抵消）27%铝加工8%原铝44%氧化铝21%2008200920102011(F)主營業務收入76,725.9470,268.01120,994.85168,758.66年增率（％）93.92%-8.42%72.19%39.48%主營業務利潤(26.58)(5,977.84)9.671,794.74年增率（％）-100.48% 22388.26%-100.16%18459.85%淨利潤9.23(4,646.07)778.011,859.79年增率（％）-99.76% -50452.00%-116.75%139.05%每股收益0.00(0.34)0.060.14市盈率（倍）10,250.00(42.12)176.2778.68市淨率（倍）1.383.752.582.65股價/經營現金11.85(35.60)49.4833.27ROA(%)0.12%-3.52%0.70%1.33%ROE(%)0.26%-8.97%1.82%3.73%利率5.26%0.00%0.00%2.96%現金股中國鋁業（601600.SH/2600.HK） 基本資料 資料來源：元富上海 股價相對大盤表現 資料來源：元富上海 產品主結構 資 來源：元富上海 料 元富上海代表處 分析師：Sarah Wang 電郵：sara.sh@masterlink-cn.com 2010年業績扭虧為盈 期待盈利增長 A/H股投資評等及目標價 „ 2010年業績扭虧為盈，符合預期。公司全年實現主營業務收入1,209.94億元，同比增長72.19%；實現歸屬於母公司淨利潤7.78億元，與去年同期的虧損46.19億元相比，盈利出現大幅回升，全年每股收益為0.06元。其中，4Q10每股收益為0.027元，環比扭虧。 „ 收入增長主要得益於產品價格及產銷量的雙增長。據統計，LME三月期鋁2010年均價達2,272美元/噸，同比增長34.5%，SHFE三月期鋁均價達16,186元/噸，同比增加20.3%，同時全球氧化鋁及原鋁產量增幅均達到10%以上，而國內兩種產品產量增速超過20%，出現明顯的進口替代現象。在整個行業景氣轉好的背景下，2010年公司自產鋁產品產量亦保持高速增長，價格出現大幅上漲。 „ 國內外需求好轉支持鋁行業景氣向上。截止2011年3月1日，LME鋁價報于2,610美元/噸，較年初上漲5%，較去年同期上漲21%，滬鋁表現弱於外盤。近期出臺的美國經濟資料好於市場預期，2011年發達國家對鋁需求仍將繼續增長，此外成本推動和流動性充裕的影響也使鋁價獲得支撐，預計2011年LME鋁均價為2,500美元/噸，滬鋁均價為17,500元/噸，YoY分別達到10%和8%。 „ 評價及投資建議：我們上調公司2011年EPS預測至0.14元，對應動態PE為78倍，PB為2.65倍，估值處於行業高位，考慮到電力成本上漲可能抵消公司提價帶來的收益增長，維持公司A股及H股“持有”評級，A股及H股目標價分別為12元及8港元。 主要財務分析 資料來源：元富上海 持有 601600.SH 目標價：12 RMBA股 持有 2600.HK 目標價：8 HKD H股 2011-03-03 1 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 2010年業績扭虧為盈 貿易業務貢獻最大 2011-03-03 2單位4Q091Q102Q103Q104Q10 QoQ20092010YoY28,794 32,422 13% 70,268 120,995 72%27,479 29,9959%69,046 113,188 64%4.6%7.5%1.7%6.5%48373251%2,8162,454-13%36941613%1,2651,57324%624613-2%2,1692,53617%-118365-4,646778-0.0090.027-0.340.058營業收入 百萬元25,207 29,059 30,719營業成本 百萬元23,440 26,648 29,067毛利率7.0%8.3%5.4%管理費用 百萬元1,168600639銷售費用 百萬元398386402財務費用 百萬元552645654母公司淨利潤 百萬元-1,146627-97EPS元-0.0850.046-0.007 0%10%20%30%40%50%60%70%80%氧化铝原铝铝加工贸易营收贡献度毛利贡献度0%2%4%6%8%10%12%14%氧化铝原铝铝加工贸易各业务毛利率 收入增長主要得益於產品價格及產銷量的雙增長 中國鋁業於2011年3月1日發佈2010年報，公司全年實現主營業務收入1,209.94億元，同比增長72.19%；實現歸屬于母公司股東淨利潤7.78億元，與去年同期的虧損46.19億元相比，盈利出現大幅回升，全年每股收益為0.06元，並按每股0.0114元（含稅）以現金方式向股東分配股息。其中，4Q10每股收益為0.027元，環比扭虧，公司全年業績基本符合我們預期。 中國鋁業分季度及年度業績一覽 資料來源：元富上海 分板塊來看，公司貿易板塊收入上升幅度較大，營收YoY+134.20%，我們推測是公司氧化鋁和原鋁產品在今年有較大部分進入自有貿易公司進行銷售；氧化鋁板塊營收同比升63.89%至261.08億元，毛利率達12.15%，較去年同期上升17.24個百分點；原鋁板塊營收同比升24.18%至525億元，產品毛利率達6.71%，較去年增加2.3個百分點；鋁加工板材營收同比升42.4%至92.43億元，毛利率為2.23%。若不扣除內部抵消收入，公司貿易板塊營收占總營收比重達75%，按毛利貢獻度排名依次是原鋁板塊（46%）、氧化鋁板塊（40%）、貿易板塊（11%）。 公司各產品營收及毛利貢獻度對比 公司各產品毛利率對比 資料來源：元富上海 資料來源：元富上海 費用方面，公司在2010年嚴格控制費用開支，減少辭退福利的計提及從年中開始執行新的固定資產折舊政策，使公司三項費用率從2009年的8.9%下降至2010年的5.42%。 2010年公司整體收入增加主要得益於主導產品市場價格回升、產銷量雙雙增加。據統計，LME三月期鋁2010年均價達2,272美元/噸，同比增長34.5%，SHFE三月期鋁均價達16,186元/噸，同比增加20.3%，同時全球氧化鋁及原鋁產量增 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 2011-03-03 3產量（萬噸）2010年2009年氧化鋁1,013778原鋁384344鋁加工5941銷售均價（元/噸）氧化鋁2,7872,287原鋁15,793 13,809YoY銷量（萬噸）2010年2009年YoY30.2%自產35228324.4%11.6%自產3643455.5%43.9%564040.0%21.9%14.4%鋁加工16,505 15,8294.3% 項目名稱專案進度 新增產能 專案收益情況重慶分公司80 萬噸氧化鋁項目98.0%氧化鋁80萬噸2010年投產遵義分公司80 萬噸氧化鋁項目97.1%氧化鋁80萬噸2010年投產甘肅華鷺電解鋁炭素系統節能環保技術改造專案79.8%電解鋁7萬噸2010年投產連城分公司淘汰落後環保節能技改項目64.3%電解鋁38.8萬噸2011年投產中鋁西南鋁冷連軋項目70.9%鋁加工25萬噸2010年投產70.9%鋁加工25萬噸2010年投產63.0%鋁加工3.5萬噸2011年投產中鋁瑞閩高精鋁板帶項目西北鋁加工分公司鋁箔項目20062007氧化鋁產量（萬噸2008200920102011E當前產能）952957YOY22.0%0.5%-原鋁產量（萬噸）186247YOY77.0%32.6%3鋁材產量（萬噸）YOY合計1,1391,204YOY5.7%4902778101311041,2875.7% -13.7% 30.2%9.0%3253443643853971.6%5.8%5.8%5.8%35415685.310017.1%36.6%52.2%1,2621,1631,4331,5741,784.8%-7.8%23.2%9.8% 2011年公司氧化鋁及原鋁產銷量將保持小幅增長 國內外需求好轉支持鋁行業景氣向上 幅均達到10%以上，而國內兩種產品產量增速超過20%，出現明顯的進口替代現象。在整個行業景氣轉好的背景下，2010年公司自產鋁產品產量亦保持高速增長，價格出現大幅上漲。 中國鋁業各產品量價資料 資料來源：元富上海 公司遵義及重慶合計160萬噸氧化鋁項目目前已完成投產，預計在2011年釋放產能，按照初始產能利用率50%計算，2011年貢獻產量80萬噸，是2010年產量的7.8%。原鋁產能在2011年基本無增加，按照行業增速推測公司產量將增長5%左右，鋁材2010年投產50萬噸新產能，預計2011年貢獻產量25萬噸，是2010年產量的42%。公司還擬非公開發行10億A股募集資金，應用於興縣80萬噸氧化鋁項目與中州分公司選礦拜耳法系統70萬噸擴建專案，此舉有利於進一步提高市場份額，同時提升自采鋁土礦的規模，保證資源供應。 中國鋁業非募集資金專案情況 資料來源：元富上海 中國鋁業2011年產量預測表 資料來源：元富上海 截止2011年3月1日，LME鋁價報于2,610美元/噸，較年初上漲5%，較去年同期上漲21%；滬鋁表現弱於外盤，收於17,100元/噸，僅較年初上漲0.05%，滬 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 2011-03-03 41,0001,5002,0002,5003,0003,5002007/022008/022009/022010/022011/020500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,0003,000,0003,500,0004,000,0004,500,0005,000,000库存:LME铝（吨,R）LME3个月铝（美元/吨，L）01020304050602007/012007/082008/032008/102009/052009/122010/07上海铝库存（万吨）57911131517192109-0309-0509-0709-0909-1110-0110-0310-0510-0710-0