电力行业报告：行业增长放缓,改革有望加快推进

元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 行業深入分析 2011-03-01 1(10)(5)051015202530354008/0208/0508/0808/1109/0209/0509/0809/1110/0210/0510/0810/11051015202507/607/907/1208/308/608/908/1209/309/609/909/1210/310/610/9裝機容量YoY05101520252007-01-052008-03-14 2009-05-222010-07-23電力上證綜合指數 行業指數表現 資料來源：元富上海 全社會用電量YOY 資料來源：元富上海 總裝機容量增速YoY 資料來源：元富上海 電力行業平淡，關注個股業績反轉 元富證券(香港)上海代表處研究部 2011-03-01 李燕 Research Analyst liyan.sh@masterlink-cn.com. 行業增長放緩，改革有望加快推進 „ 2010年全社會用電量YoY+15％，預估2011年全社會用電量YoY+10%。2010年全社會用電量達41,923億千瓦，YoY+15％。第一、二、三產業和居民用電同比增速分別為4%、16%、15%和12%；考慮到電力行業下游受貨幣緊縮、產業政策調整影響，預估2011年全社會用電量增速將有所回落，YoY+10％。 „ 2010年平均利用小時YoY+2.5%；全國裝機容量YoY+10％。預估2011年平均利用小時和裝機容量增速都將放緩。2010年平均利用小時YoY+2.5%；其中火電YoY+3.4%；水電YoY+5%。預計2011年平均利用小時YoY+0.2%。2010年全國裝機容量達9.62億千瓦，YoY+10％。新能源裝機增速明顯高於火電和水電。預計2011年電力行業投資增速和裝機增速進一步下降，但清潔能源發展將可能超規劃速度。 „ 行業上游煤炭進入需求淡季，價格緩慢回落。2011年1-2月份煤價走勢平穩，煤炭運價持續回落，庫存保持高位。預計2011年電煤價格呈總體平穩，煤價仍將維持高位運行，第三、四季度將有所上漲。2011年煤炭價格增速均約6%。 „ 五大發電集團擴張動力減弱，融資需求迫切，改革有望加快推進。五大發電集團裝機規模直線飆升，資產負債率均達85%，擴張動力減弱，融資需求迫切；國資委明確重啟電網主輔分離改革，電力體制改革重新破冰，預計”十二五”期間電網主輔分離將有實質性進展。 „ 評價及投資建議：火電企業受煤價上漲影響，2010年業績表現不佳；而水電盈利狀況良好。目前電力行業估值優勢並不明顯，考慮行業盈利提升前景尚不明朗，行業性投資機會較少，維持電力行業中性評級。三季度用電高峰且是水電多發季節，建議關注長江電力（600900.SH）。2011年下半年有可能上網電價調整，帶來交易性投資機會，建議關注對電價最敏感的華電國際（600027.SH/01071.HK）。 產業評價表 EPS 每股淨值 代號 公司股價2010（F）2011(F)YoY2010（F）市盈率 市淨率評等目標價600011.SH/0902.HK華能國際5.560.33 0.37 12.12% 3.43 18.56 1.62持有5.92 600027.SH/1071.HK華電國際3.26-0.02 0.07 350% 2.23 N/A 1.43持有3.5 601991.SH/0991.HK大唐發電6.280.19 0.24 26.3% 2.43 36.2 2.59買進7.2 600900.SH 長江電力7.780.51 0.56 9.8% 3.94 13.39 1.97買進11.2 資料來源：元富上海 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 行業深入分析 2011-03-01 21-12用電量1-12用電增速2010/12用電量2010/12用電增速環比增速變動3,625 5.4%5.0%69 -10.4%-6.8%2,751 5.2%4.2%5,183 10.1%10.1%25,703 3.7%5.2%380 9.8%8.9%426 5.4%9.8%全社會2010年全社會用電量YoY+15％ 用電419,226 15.08%第一產業9,842 3.95%第二產業31,319 14.20%1、輕工業5,183 16.60%2、重工業25,703 13.40%第三產業4,497 14.68%城鄉居民5,126 12.11% -20%-10%0%10%20%30%40%50%2005/22005/52005/82005/112006/22006/52006/82006/112007/22007/52007/82007/112008/22008/52008/82008/112009/22009/52009/82009/112010/22010/52010/82010/11全社會用電量累計增速第二產業累計增速第三產業累計增速居民用電累計增速工業用電累計增速第一產業2%第二產業75%第三產業11%居民用電12% 工業用電量累計同比增長16％ 預估2011年用電需求YoY+10% 2010年全社會用電量41,923億千瓦時, YoY+15.08%。12月份當月用電量3,625億千瓦時，YoY+5.4%，單月增速較2010年11月小有回升。分產業來看，受節能減排的影響，從9月開始，第二產業用電增速驟降至個位數增長。1-12月份，第一產業累計用電984億千瓦時，YoY+3.95%；第二產業累計用電31,318億千瓦時，YoY+16.02%；第三產業累計用電4,497億千瓦時，YoY+14.68％；居民累計用電5,125億千瓦時，YoY+12.11%。 2010年用電量情況 資料來源：元富上海 2010年工業用電量為30,887億千瓦時，YoY+16％。輕工業用電5,187億千瓦時，YoY+12％；重工業用電25,699億千瓦時，YoY+17％。2010年工業中用電占比最大5個行業的依次為：黑色金屬冶煉（11.3%）、有色金屬冶煉（7.6%）、化學原料（7.6%）、非金屬礦物（5.9%）、交通運輸（4.1%）。從各產業用電結構來看，2010年第一、二、三產業以及居民累計用電占全社會用電量的比重分別為2.3%、75％、10.7％和12%。 2010年全社會及各產業累計用電增速 2010年各產業累計用電結構 資料來源：元富上海 資料來源：元富上海 考慮到電力行業下游受貨幣緊縮、產業政策調整影響，根據各行業的產量增速、電力消費量變化，採用自上而下的行業增速的預測和自上而下的宏觀預測相結合的方法預測2011年用電需求的增速約10%，需求彈性約為1.05。考慮到經濟增速和節能減排地區性差異，西部地區用電增速可能高於東部地區。 2011-03-01 3元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 行業深入分析 08增速08貢獻09增速09貢獻10增速10貢獻11F增速11F貢獻全社會用電總計5.41006.4100 14.91009.85100第一產業3.12.682.6 3.952.36.1.4第二產業3.875.34.5 74.1 14.274.78.674.41、輕工業2.113.30.8 12.6 16.612.311.513.12、重工業4.1615.2 60.51761.47.961.3（一）採礦業3.151.94.8154.79.84.8（二）製造業4.641.34.3 53.6 20.342.59.553.6化工1.183.27.8 12.37.610.27.5非金屬礦物製品業5.35.78.25.8 17.85.84.85.2黑色金屬2.911.17 11.2 16.511.34.1711.1有色金屬6.17.40.47 26.77.6157.5（三）電力燃氣及水314.75.3 14.7 12.216.98.112.8第三產業10.410.212.1 10.8 16.810.71511城鄉居民12.811.811.9 12.5 12.112.212.512.2GDP9.69.110.39.5用電需求彈性0.610.7751.461.05用電增速5.8567.052515.19.975220002500300035004000450050005500總體水電火電0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%利用小時數利用小時數YoY(500)(400)(300)(200)(100) 010020030040006/206/606/1007/207/607/1008/208/608/1009/209/609/1010/210/610/10全國利用小時火電利用小時水電利用小時300035004000450050005500600019701973197619811984198719901993199619992002200520082011-10%-5%0%5%10%15%平均利用小時YoY（右軸） 2010年平均利用小時YoY+2.5%；預估2011年平均利用小時YoY+0.2% 2011年用電量預測 資料來源：元富上海 2010年平均利用小時為4,660小時，同比增加133小時，YoY+2.5%；其中火電平均利用小時為5,031小時，同比增加192小時，YoY+3.4%；水電平均利用小時為3,429小時，同比增加165小時，YoY+5%，實現同比較大增長。12月當月全部機組平均利用小時為385小時，YoY-1％。其中火電利用小時為441小時，YoY-5％，主要是2010年下半年節能減排因素影響，12月份火電小時數仍在下滑；水電利用小時為218小時，YoY+120%，因2009年12月來水情況不佳，致12月同比增速較高。考慮到2011年新增裝機增速低於用電需求增速，預計2011年平均利用小時將穩中有升，增速將有所放緩， YoY+0.2%。 利用小時累計同比絕對變化量 2010年利用小時數增速 資料來源：元富上海 資料來源：元富上海 機組利用小時數變動情況 資料來源：元富上海 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 行業深入分析 2011-03-01 4(5)05101520253007/607/907/1208/308/608/908/1209/309/609/909/1210/310/610/9總發電設備容量增速火電增速水電增速核電增速0200040006000800010000120001400004/204/704/1205/605/1106/506/1007/407/908/308/809/209/709/1210/610/11010203040506070(10)2010年全國總裝機容量達到9.6