公司进入提价周期,盈利增长前景明朗

元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 股票信息0001.SH-2%5%1%3%6600066.SH27.41/14.41H股A股26鄭州宇通集團有限公司428.14519.89目前股價股票代碼日成交量（百萬股）52周最高價/最低價發行股數(百萬股)其中：流通股(百萬股)第一大股東最近估值走勢1-w1-m3-mYTD600066.SH-3% 15%21%20%00 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002010/012010/072010/12051015202530000001.SH 上证综合指数600066.SH 宇通客车轻客9%中客48%大客43% 20072主營業務收入7,880.778,33年增率（％）49.09%5主營業務利潤525.4429年增率（％）70.65%-44淨利潤376.9653年增率（％）66.56%40.每股收益0.94市盈率（倍）36.66市淨率（倍）4.87股價/經營現金39.51(131ROA(%)5.52%11.ROE(%)15.41%30.008200920102011(F)5.678,781.7313,478.5015,577.50.77%5.35%53.48%15.57%4.03606.76992.501,182.51.04%106.36%63.57%19.14%1.04563.49859.661,082.9087%6.11%52.56%25.97%1.021.081.652.088.8218.4412.7212.482.754.784.404.46.49)(12.84)174.4245.0919%10.30%12.61%14.12%81%26.10%34.48%36.14%利率1.66%7.10%3.21%4.85%5.00%現金股宇通客車（600066.SH） 基本資料 資料來源：元富上海 股價相對大盤表現 資料來源：元富上海 產品主結構 資 來源：元富上海 料 元富上海代表處 分析師：顏笠贇 Stanley Yan 電郵：helloween.sh@masterlink-cn.com 公司進入提價週期，盈利增長前景明朗 A/H股投資評等及目標價 „ 公司2010年度淨利潤同比增長52.56%，實現每股收益1.65元。公司2010年度實現主營收入134.79億元，YoY+53.48%，實現歸屬于母公司所有者淨利潤8.6億元，YoY+52.56%，合每股收益1.65元；其中第四季度實現淨利潤3.14億元，YoY+38.76%，QoQ+70.19%，合每股收益0.60元，基本符合我們的預期。 „ 公司銷量大幅增長是業績增長的主要原因。公司2010年銷量為4.12萬輛，YoY+46.06%，增速高於行業，其中大客、中客銷量增速分別為56.90%、46.67%，大中客銷量占比上升至91%，市場佔有率上升至31.5%。我們預計公司2011年大中客銷量為4.48萬輛，YoY+8.82%，受制於產能瓶頸，公司大中客產品市占率將維持在31%左右。 „ 公司產品進入持續提價週期，預計2011年產品均價上漲6%。參考公司盯住毛利率的產品定價策略，在產能利用率飽和的基礎上，公司毛利率將維持高位，隨之產品售價處於具有持續性的上升週期，有望持續到2012年下半年新增產能達產後才會鬆動。我們預計公司2011年毛利率同比提升0.37個百分點，產品均價同比上漲6%。 „ 評價及投資建議：公司2013年合計產能將達到7萬輛，不過2011年產能瓶頸尚未緩解。我們預計公司2011年每股收益為2.08元，目前估值較低。考慮到公司訂單充足，大中客產品供不應求，產品銷量增速優於行業，市場佔有率持續上升，且公司已進入產品提價週期，盈利狀況有保障，我們上調目標價位至33.28元，維持“買進”評級不變。 主要財務分析 百萬元 資料來源：元富上海 買進 600066.SH 目標價：33.28元A股 H股 2011-02-25 1 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 預計2011年整體客車銷量為38萬輛，YoY+6.70%，大客銷量增速為13.49%，優於整體客車行業 2011-02-25 20102030405060客车大客中客轻客2010年大客, 17%中客, 16%轻客, 67%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2007年2008年2009年2010年2011年01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2007年2008年2009年2010年2011年 2010年整體客車累計銷量為35.61萬輛，YoY+31.37%，其中大客、中客、輕客銷量增速分別為51.97%、18.77%、30.33%。2011年一月份客車銷量為3.72萬輛，YoY+17.85%，其中大客銷量增速為31.73%，仍然領先行業整體水準。我們認為，高鐵網路帶來的城際間的短途客運接駁以及新能源客車產業化發展將對客車需求產生正面促進作用，尤其是運載能力大、經濟特性強的大客有望優於行業。我們預計2011年客車銷量為38萬輛，YoY+6.70%，預計大客銷量增速為13.49%。 商用車市場銷量統計表（單位：萬輛） 2011-1 Yo Y MoM 2010 Yo Y 2011E Yo Y 客車 3.72 17.85%8.12% 35.61 31.37% 38 6.70% 大客 0.66 31.73%-22.14%5.99 51.97% 6.8 13.49%中客 0.63 8.72% -15.07%5.87 18.77% 6.2 5.68% 輕客 2.43 17.04%31.19% 23.76 30.33% 25 5.24% 資料來源：元富上海、Wind 客車銷量結構 2010年客車銷量增速 資料來源：元富上海 資料來源：元富上海 客車單月銷量 大客單月銷量 資料來源：元富上海、Wind 資料來源：元富上海、Wind 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 公司2010年度實現淨利潤8.6億元，YoY+52.56 %，合每股收益1.65元，擬10派3元 2011-02-25 301,0002,0003,0004,0005,0006,0002009/042009/082009/122010/042010/082010/12020406080100120140160宇通客车:产量:客车合计:当月值宇通客车:销量:客车合计:当月值产销比率%0200040006000800010000120001400016000Q1Q2Q3Q4200920102011E 公司2010年產銷增速優於行業，然產能瓶頸尚未緩解，預計2011年銷量為4.48萬輛，YoY+8.82% 公司2010年度業績報告顯示，2010年實現主營收入134.79億元，YoY+53.48%；實現歸屬于母公司所有者淨利潤8.6億元，YoY+52.56%；合每股收益1.65元。其中，公司第四季度單季實現營收43.46億元，YoY+47.38%，QoQ+20.48%；實現淨利潤3.14億元，YoY+38.76%，QoQ+70.19%，合每股收益0.60元，基本符合我們的預期。公司業績大幅增長的主要原因在於銷量大幅增長。公司2010年的分紅預案為每10股派現金紅利3元（含稅）。 宇通客車業績摘要（單位：億元） 1Q10 2Q103Q104Q10Yo Y QoQ 2010Yo Y 主營收入 23.57 31.68 36.07 43.46 47.38% 20.48% 134.79 53.48% 淨利潤 1.41 2.21 1.84 3.14 38.76% 70.19% 8.6 52.56% 每股收益 0.27元 0.42元 0.35元 0.60元 39.53% 71.43% 1.65元 52.78% 資料來源：元富上海、公司公告 公司2010年累計產量為4.19萬輛，YoY+46.35%；累計銷量為4.12萬輛，YoY+46.06%，增速高於客車行業31.37%的整體水準；產銷比率為98.27%。其中，公司第四季度單季銷量為1.3萬輛，YoY+38.92%，QoQ+16.02%。2011年一月份公司銷量為4662輛，YoY+26.93%，MoM-17.13%。我們認為，由於新增產能尚未達產，而訂單又保持充足，公司產能利用率幾近飽和的現狀在2011年難有改善，而產能瓶頸或將影響公司部分訂單延遲交付甚至訂單流失，因此公司2011年銷量可能難以實現大幅增長。我們預計公司2011年銷量為4.48萬輛，YoY+8.82%。 宇通客車單季銷量 宇通客車產銷比率 資料來源：元富上海 資料來源：元富上海 宇通客車單季銷量統計表（單位：輛） 1Q102Q103Q104Q10 Yo Y QoQ 2010 Yo Y 大客 3092 3847 4904 5725 46.83% 16.74% 1756856.90%中客 3367 4708 5408 6329 43.13% 17.03% 1981246.67%輕客 555 1414 884 936 -9.13% 5.88% 3789 8.85% 合計 7014 9969 111961299038.92% 16.02%