内生性增长潜力大,未来可享受澳币升值

元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 熱力業務, 0.10%電力業務, 0.55%煤炭業務,92.63%鐵路運輸業務,1.66%煤化工業務,2.62% 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002007/01 2007/07 2007/12 2008/06 2008/12 2009/06 2009/12 2010/06 2010/1205101520253035000001.SH 上证综合指数600188.SH 兖州煤业股票信息目前股價股票代碼日成交量52周最高價/最低價發行股數(百萬股)其中：流通股(百萬股)第一大股東最近估值走勢1-w1-m3-mYTD600188.SH13%1%-1%36%001.SH6%5%0%-3%1958H股A股23.428.07兗礦集團有限公司49647600188.SH14.88/33.651171.HK3155014.5/26.2195836049180002007200820092010(F)2011(F)主營業務收入16,59626,12421,54834,72340,040年增率（％）14.78%57.41%-17.51%61.14%15.31%主營業務利潤4,3798,9045,29411,68912,808年增率（％）36.80%103.34%-40.54%120.82%9.57%淨利潤2,6936,5843,8808,6059,556年增率（％）46.20%144.45%-41.06%121.75%11.05%每股收益0.551.340.791.751.94市盈率（倍）40.076.2429.2016.0419.97市淨率（倍）5.511.533.981.061.11股價/經營現金(373.02)14.97(1,553.36)4.525.46ROA(%)10.63%20.18%6.28%18.28%17.00%ROE(%)13.68%24.54%13.73%29.59%24.78%股利率0.93%2.14%1.79%2.85%2.58%現金兗州煤業（600188.SH/1171.HK） 基本資料 資料來源：元富上海 股價相對大盤表現 資料來源：元富上海 產品主結構 資料來源：元富上海 元富上海代表處 分析師：李鑫 Xin Li 電郵： lixin.sh@masterlink-cn.com 內生性增長潛力大，未來可享受澳幣升值 A/H股投資評等及目標價 „ 預計2010-2015年公司原煤產量年複合增長率將達到15.5%。兗州煤業是華東地區最大的煤炭上市公司，近年來公司多次進行煤炭資源擴張，已控（參）股昊盛煤業、榆樹灣煤礦、東勝轉龍灣井田及金雞灘煤田等煤礦資產。預計2010-2012年公司原煤產量將分別達到4,775萬噸、5,785萬噸和5,845萬噸，YoY+31.5%、21.2%和1.04%；到2015年公司原煤產量將達到9,825萬噸，比2010年增長約2倍，年複合增長率為15.5%。 „ 公司調整銷售結構，未來可享受煤價上漲帶來的業績增長。公司簽訂2011年度電煤銷售合同量合計1,799萬噸，YoY-10.1%，而銷售價格中僅省內電煤合同價格YoY-1.21%。我們認為，在發改委去年12月份“限價令”影響下，公司2011年度國家重點電煤合同的量價均保持與上年持平在市場預期之內；由於公司現貨煤銷售比例高達70%，量的降幅大於價格降幅也保證了公司未來能夠受益於煤價上漲帶來的業績增長。 „ 預計未來澳元匯率將持續上漲，公司匯兌收益將不斷增加。截至2011年2月15日，澳元兌美元匯率為0.9974，與2010年9月30日的匯率水準相比，上漲3.17%。澳元被稱為“商品貨幣”，其匯率與大宗商品價格存在緊密聯繫。在美日等國實行“量化寬鬆”政策、國際流動性過剩的背景下，大宗商品的價格迅速上漲，澳元匯率未來仍有上漲空間，未來匯兌收益有望貢獻更多的業績。 „ 評級及投資建議：考慮到公司具有較強的內生增長潛力，未來5年煤炭產量年複合增長率為15.5%，且澳洲洪災導致國際煤價具有持續上漲預期。元富預估公司2010、2011年EPS 1.75元和1.94元，給予公司2011年A股20倍PE、H股14倍PE，對應A股目標價38.8元人民幣、H股目標價32.3港元，給予公司A股和H股均為買進評級。 „ 風險：1）宏觀經濟增長放緩； 2）澳元大幅貶值。 主要財務分析 資料來源：元富上海買進 600188.SH 目標價：38.8 RMB A股 買進 1171.HK 目標價：32.3 HKD H股 2011-02-22 1 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 兗州煤業是華東地區最大的煤炭上市公司，煤炭業務營收占比92.63% 2011-02-22 22009年原煤產量（萬噸）1,8562,0962,5792,5902,9973,6303,7414,20010,85621,03005,00010,00015,00020,00025,000西山煤電國陽新能大同煤業冀中能源潞安環能兗州煤業平煤股份露天煤業中煤能源中國神華 熱力業務, 0.10%電力業務, 0.55%煤炭業務,92.63%鐵路運輸業務,1.66%煤化工業務,2.62% 井田面積 地質儲量 可采儲量（平方公里） （百萬噸） （百萬噸）200720082009南屯礦二號精煤/動力煤35.21183019733.93.53.82888019865.865.732611019816.86.66.645711019897.677.541317019973.43.93.622810020006.16.26.2,83160033.633.233.4煤種投產時間產量（百萬噸）煤礦名稱鮑店礦二號精煤/動力煤36.4興隆莊礦一、二號精煤/動力煤59.8東灘礦二號精煤/動力煤60濟寧二號礦二號精煤/動力煤87.1濟寧三號礦優質氣肥煤105.1本部合計386.61 公司本部六礦投產時間較早、產能釋放基本結束，未來擴產可能性較小 公司具有較為明顯的區位優勢，煤價長期高於其他產煤地 兗州煤業是中國華東地區最大的煤炭生產企業，也是國內唯一一家境內外三地（上海、香港、紐約）上市的煤炭公司。目前公司本部擁有6座煤礦，並擁有澳大利亞澳思達煤礦及菏澤能化公司98.33%股權，山西能化公司98%股權以及澳大利亞菲利克斯煤礦100%股權。目前公司煤炭資源總儲量超過120億噸，2009年公司原煤產量為3,630萬噸，名列A股煤炭上市公司第五位。根據公司2010年中報顯示，煤炭業務占公司主營業務收入的92.63%。 A股煤炭上市公司產量排名 兗州煤業營收結構（1H2010） 資料來源：元富上海 資料來源：元富上海 公司本部主要擁有以下六個礦井：南屯礦、鮑店礦、興隆莊、東灘礦、濟寧二號礦、濟寧三號礦。目前上述六礦的合計資源儲量為18.66億噸，年生產能力在3,300-3,400萬噸，均已達產，因此產量較為穩定，未來擴產空間並不大。本部六礦2009年原煤產量為3,340萬噸，2010年1-9月原煤產量達到2,559萬噸，僅Yo Y + 3 . 1 6 %。 公司本部六礦儲量及產量 資料來源：元富上海 公司本部位於山東省西南部，緊鄰江蘇省，在運距和運輸條件方面相比“三西”地區（山西、陝西及內蒙古西部）擁有較為明顯的優勢：1）公司所產動力煤發熱量在5,000大卡左右，以就近銷售為主，主要供應山東本省及華東地區電力企業；2）公司所產1、2號精煤可供大型鋼廠做噴吹煤，與山西噴吹煤生產企業相比，公司具有運距短的區位優勢，並且公司與山東省內及華東地區下游鋼廠建立了穩定的合作關係；3）公司所產3號精煤發熱量超過6,500大卡，屬於優質動力煤品種，也是公司打開華東、華南動力煤市場的主要產品。正是基於上述優勢，長期以來公司本部煤炭價格高於其他主要產煤地價格。 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 2011-02-22 34006008001,0001,2002008/122009/032009/062009/092009/122010/032010/062010/092010/12車板價(含稅):混煤(Q6000):貴州:六盤水車板價(含稅):動力煤塊(Q6000):山東:兗州 車板價(含稅):動力煤(Q6000):晉中:左權車板價(含稅):動力煤塊(Q6000):黑龍江:鶴崗車板價(含稅):動力煤(Q6000):臨汾:翼城車板價(含稅):動力煤(Q6000):大同市:大同 井田面積 地質儲量 可采儲量 設計產能（平方公里） （百萬噸） （百萬噸） （萬噸）天池煤礦貧煤、無煙煤81.31%19.813080120趙樓煤礦1/3焦煤和氣煤98.33%144.91,080250300萬福煤礦1/3焦煤和氣煤98.33%129.9310140180鄂爾多斯能化優質動力煤100.00%-1,680-1,000榆樹灣煤礦 不粘煤、長焰煤41.00%88.91,8051,250800昊盛煤業優質動力煤51.00%691,644-1,000東勝轉龍灣井田 優質動力煤100.00%43.5548-800金雞灘煤田優質動力煤25.00%-1,3431,010800合計4968,5401,7205,000煤礦名稱煤種股權比例 公司在本部之外擁有多處控（參）股煤礦資產，大多於2013年後投產 目前兗煤澳洲煤礦資源量合計達到20.68億噸 兗州當地煤價遠高於其他主要產煤地 資料來源：元富上海 公司在國內還控股以下煤礦：天池煤礦（山西能化81.31%股權）、趙樓煤礦（菏澤能化98.33%股權）、萬福煤礦（菏澤能化98.33%股權） 、鄂爾多斯能化（100%股權）、榆樹灣煤礦（榆林能化41%股權）、昊盛煤業（鄂爾多斯能化51%股權）、東勝轉龍灣井田（鄂爾多斯能化100%股權） 。另外公司與兗礦集團、陝西延長集團共同投資成立陝西未來能化公司，負責開發儲量20億噸的金雞灘煤田及配套煤制油項目，公司持股25%。在以上公司所控（參）股煤礦中，除天池煤礦已達產外，趙樓煤礦預計2012年達產，萬福煤礦、鄂爾多斯能化及昊盛煤業預計2013年投產，而榆樹灣煤礦、金雞灘煤田和東勝轉龍灣井田仍處於籌備發開中，投產時間未知。 公司在本部之外所控（參）股煤礦一覽 資料來源：元富上海 2009年公司以現金33.33億澳元收購澳大利亞菲利克斯公司100%股權，從而使公司通過全資子公司——兗煤澳洲擁有澳思達、Yarrabee、Ashton、Moolarben四個成熟礦井，以及Athena、Harry-brandt、Wilpeena三個勘探項目，合計資源量約20.68億噸，可采儲量5.3億噸。2010年1-9月兗煤澳洲原煤產量為834.6萬噸，YoY+554%，預計2011年兗煤澳洲原煤產量將達到2,000萬噸。2010年12月30日，公司對兗煤澳洲增資9.09億澳元，折合人民幣約59億元，增資完 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 2011-02-22 4資源量 探明及推定儲量 商品煤產能2009財年產量（百萬噸） （百萬噸） （萬噸）（萬噸）100%14