业绩符合预期,依然看好公司资源扩张与强化冶炼优势并重的发展策略

请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告/公司简报2011年2月28日 黄金 署名人：杨国萍 S0960209060280 0755-82026714 yangguoping@cjis.cn 署名人：张镭 S0960209060260 0755-82026705 zhanglei@cjis.cn 6－12个月目标价： 82.00元 当前股价： 48.90元 评级调整： 维持 基本资料 上证综合指数 2878.57 总股本(百万) 192 流通股本(百万) 67 流通市值(亿) 33 EPS（TTM） 0.85 每股净资产（元） 6.35 资产负债率 59.6% 股价表现 （%） 1M 3M 6M 恒邦股份 19.71 -0.81 26.42 上证综合指数 7.51 -0.68 10.86 -48%-36%-24%-12%0%12%24%36%2010/3 2010/62010/9 2010/12恒邦股份上证综合指数 相关报告 《恒邦股份-金兴矿业收购事项进一步明确，公司资源储量显著提升》2010-12-6 《恒邦股份-良好的业绩保障为基础，资源扩张与冶炼优势强化并行的战略推动公司 恒邦股份 002237 强烈推荐业绩符合预期，依然看好公司资源扩张与强化冶炼优势并重的发展策略 投资要点： „ 恒邦股份今日公告了2010年业绩快报，公司2010年实现营业收入49.56亿元，同比增长99%；实现营业利润2.51亿元，同比增长36.6%；实现利润总额2.56亿元，同比增长27.59%；实现归属于上市公司股东的净利润1.91亿元，同比增长27%；基本EPS0.995元，符合我们之前的预期。公司业绩同比增长主要是由公司产品销量增加、主营产品金、银及铜价格上涨所致。我们依然看好公司未来资源扩张与强化冶炼优势并重的发展战略。 „ 收购金兴矿业将显著提升公司资源储量。公司非公开发行工作正在筹备之中，拟以募集资金中的11102.96万元收购恒邦集团持有的金兴矿业55%的股权、并以募集资金9089.69万元单方增资金兴矿业用于采选建设，完成后，恒邦股份将持有金兴70%的股权比例，公司金资源储量将有目前的32吨左右显著提升至接近40吨，进一步稳定公司金精矿原料来源，增强公司的可持续发展能力。 „ 公司未来3年自产金矿量有望从目前的1.5吨/年增加值4.5吨/年左右，公司盈利能力未来将逐步提升。公司非公开发行项目完成后，采选冶项目改造完成后自产金精矿由目前的1.7吨提升至4.5吨左右、黄金、白银的冶炼能力进一步提升至26吨/年和150吨/年，硫酸生产能力进一步提升到56万吨/年。增发项目建成后，公司规模、盈利能力都有望得到大幅增加。 „ IPO项目的顺利运转大幅提升公司冶炼能力、经营规模和业绩水平。公司IPO项目——复杂金精矿综合回收技改工程已于今年5月份试生产，预计11年达产，届时公司黄金冶炼能力将提升至18.5吨/年，白银冶炼能力增加至100吨/年、铜冶炼能力增加至2万吨/年，硫酸产能增加至48万吨/年，公司生产规模和业绩将明显提升。 „ 公司未来业绩对金价波动敏感性增强。我们按照13年4.5吨自产金、按照目前股本测算，金价上涨10元/克，公司业绩增加0.18元。 „ 维持强烈推荐的投资评级。不考虑增发摊薄影响，我们暂时维持公司11-12年EPS分别为2.33和2.70元，公司未来新增资源占有的可能性和参考目前贵金属板块的估值水平，维持推荐的投资评级，未来6-12个月目标价82元。 „ 风险提示：项目建设进度低于预期、黄金价格大幅波动。 主要财务指标 单位：百万元 2009 2010E 2011E2012E营业收入(百万元) 2490 4598 7864 9412 同比(%) 17%85% 71%20%归属母公司净利润(百万元) 150 235 531 615 同比(%) -20%56% 127%16%毛利率(%) 13.7%11.6% 13.8%13.5%ROE(%) 12.3%15.8% 26.3%23.4%每股收益(元) 0.66 1.03 2.33 2.70 P/E 73.46 47.00 20.75 17.93 P/B 9.07 7.42 5.46 4.19 EV/EBITDA 40 22 10 8 资料来源：中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/8 图 1 恒邦股份股权结构图 资料来源：公司公告、中投证券研究所 图 2 金兴矿业股权结构图 资料来源：公司公告、中投证券研究所 表 1 截止2010年6月30日，金兴矿业拥有采矿权矿区情况 资料来源：公司公告、中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/8 表 2 截止2010年6月30日，金兴矿业拥有的黄金资源储量 保有资源量（吨） 金金属量（千克） 平均品位（克/吨） 山城金矿后夼金矿区 272,1021,317 4.84 盘马金矿杨家夼矿区 126,778408 3.22 盘马金矿马家窑金矿区 105,239519 4.93 盘马金矿东庵金矿区 42,790231 5.40 流口金矿台前矿区 114,453364 3.18 苏家庄金矿区 696,2363,564 5.12 庄子金矿1号带 316,5411681 5.31 花园矿区深部金矿 397,8362429 6.11 合计 2,071,97510,513 5.07 资料来源：公司公告、中投证券研究所 图 3 恒邦股份收入构成 图 4 恒邦股份利润构成 73.2973.8782.5889.530%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100% 2007年2008年2009年2010H其他磷铵(%)硫酸(%)白银(%)电解铜(%)黄金(%) 48.52%91.70%94.16%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2008年 2009年 2010H其他硫酸磷铵白银电解铜黄金 资料来源：公司公告、中投证券研究所 图 5 恒邦股份近3年收入、利润情况（亿元） 051015202530营业收入净利润营业收入7.67 12.57 21.28 24.90 净利润0.44 0.97 1.88 1.50 2006200720082009 资料来源：公司公告、中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/8 表 3 恒邦股份IPO基本情况 发行时间 2008年5月8日 发行量 2400万股 发行价格 25.98元/股 募集资金净额 60966万元 募集资金投向 复杂金精矿综合回收技改工程；补充流动资金 资料来源：公司公告、中投证券研究所 表 4 IPO募投项目情况 项目名称 复杂金精矿综合回收技改项目 实际投资总额 50855万元 试生产时间 2010.年5月 预计达产年 2011年 项目产能产量情况： 设计规模 达产情况 回收率提高幅度 黄金 8.5吨/年 8631公斤/年 5.76% 白银 58吨/年 58432公斤/年 47% 电解铜 1.8万吨/年 高纯阴极铜18345吨/年； 二级电铜211吨/年 12.67% 硫酸 25万吨/年 252158吨/年 资料来源：公司公告、中投证券研究所 表 5 本次非公开发行基本情况 发行方式 非公开发行 发行数量 不超过3600万股 发行底价 35.64元/股 募集资金总额 不超过12.83亿元 限售期 12个月 资料来源：公司公告、中投证券研究所 表 6 本次募集资金运用（万元） 序号 募投项目 所处产业链 目的 与公司总体战略的关系 项目投资总额 投入募集资金 实施方式建设期 1 收购金兴矿业55%股权 矿产资源 增加资源储量，稳定金精矿自给 符合公司“以提高自产黄金产量为主的矿山开发”的战略主业 11102.96 11102.96 现金购买股权 - 2 矿山采选系统改造项目 矿山开发 扩大采选能力、提高自产金产量 2.1 腊子沟金矿金牛山矿段300吨/天改扩建工程 3888.34 3888.34 恒邦股份实施 18个月 2.2 辽上金矿450吨/天改扩建工程 4310.21 4310.21