美国四季度GDP数据点评 ：消费代替库存推动GDP增长

全球宏观研究组 天晓宏观与产业研究所 证券分析师 李衡 执业证书编号：A0140511010017 010-66045815 liheng@txsec.com 联系人： 宋锦玲 010-66045419 songjl@txsec.com 孙宝 010-66045729 sunb@txsec.com 钟诚 010-66045418 zhongc@txsec.com 服务热线： 010-66045555 服务邮箱： service@txsec.com 通讯地址：北京市西城区金融大街5号新盛大厦B座4层 天相投资顾问有限公司 邮编：100140 美国四季度GDP数据点评 ：消费代替库存推动GDP增长 证券研究报告·宏观经济周报 报告日期：2011 年 1 月 31 日 宏观经济动态 上周回顾： 美国四季度GDP增长3.2% 上周五美国商务部公布了四季度 GDP 初次估值数据，四季度环比增长率的年化值为 3.2%，高于三季度终值 0.6 个百分点，重新回到了美国经济 3%这个潜在增长率之上，但是低于彭博统计的 3.5%市场预测中值，同时也低于天相 3.4%的预期值。美国经济已经连续六个季度增长，经济二次探底的可能性几乎不会发生，相比二季度数据来看，经济增长更加强劲了。 从四季度 GDP 各分项数据来看:对 GDP 贡献最大是净出口，达到了 3.44%，结束了2010 年净进口对 GDP 负贡献率的历史，这主要是由于第四季度实际进口较前期大幅下降，年化后的季环比下降了 13.6%，实际出口却依然保持增长，年化后的季环比为 8.5%;其次，美国的消费支出也继续保持上升态势，对 GDP 的贡献率为 3.04%，也大大好于三季度的 1.7%,奥巴马的减税计划促进消费作用凸显；第四季度的政府支出较前期略有下降，对 GDP 的贡献录得为-0.11%；而企业库存在四季度拖累了美国 GDP 的增长，在 2009 年三季度以来，企业库存一直对 GDP 保持正的增长。我们仍然维持对 GDP 四季度 3.4%的增长率及 2011 年一季度 3.1%增长率的判断。 本周关注： 美国本周公布的经济数据主要涉及：个人收入、个人支出、ISM 制造业、非农生产力、非农就业人数增减、失业率、工厂订单 欧元区本周公布的经济数据主要涉及 12 月份欧元区零售额销售（同比），欧元区工业品出厂价格指数（同比）。 诚信源于独立 专业创造价值 请阅读最后一页重要免责声明 2诚信源于独立 专业创造价值 证券研究报告·宏观经济周报 www.txsec.com 美国四季度GDP数据点评 ：消费代替库存推动GDP增长 全球经济与市场评论 美国四季度实际GDP年化初值达到3.2%，低于市场预期的3.5%，国内消费支出大幅上升，企业库存拖累经济增长 0.92.90.6-4.0-6.8-4.9-0.71.6-0.72.33.25.03.71.72.63.23.13.4-8-6-4-20246807-0307-0607-0907-1208-0308-0608-0908-1209-0309-0609-0909-1210-0310-0610-0910-1211-03-8-6-4-202468美国实际GDP季环比（%）天相预测（%） 数据来源：Bloomberg。红色部分为天相预测 上周五美国商务部公布了四季度 GDP 初次估值数据，四季度环比增长率的年化值为 3.2%，高于三季度终值 0.6 个百分点，重新回到了美国经济 3%这个潜在增长率之上，但是低于彭博统计的 3.5%市场预测中值，同时也低于天相 3.4%的预期值。美国经济已经连续六个季度增长，经济二次探底的可能性几乎不会发生，相比二季度数据来看，经济增长更加强劲了。 从四季度 GDP 各分项数据来看:对 GDP 贡献最大是净出口，达到了 3.44%，结束了 2010 年净进口对 GDP 负贡献率的历史，这主要是由于第四季度实际进口较前期大幅下降，年化后的季环比下降了13.6%，实际出口却依然保持增长，年化后的季环比为 8.5%;其次，美国的消费支出也继续保持上升态势，对 GDP 的贡献率为 3.04%，也大大好于三季度的 1.7%,奥巴马的减税计划促进消费作用凸显；第四季度的政府支出较前期略有下降，对 GDP 的贡献录得为-0.11%；而企业库存在四季度拖累了美国GDP 的增长，在 2009 年三季度以来，企业库存一直对 GDP 保持正的增长。我们仍然维持对 GDP 四季度3.4%的增长率及2011年一季度3.1%增长率的判断。 费、投资、政府购买各细分项来分析四季度 GDP 的增长。 各组成分项对整体实际 GDP 年化增长率的贡献 消费固定 资本形成库存 变动 政府 支出 净出口GDP 增长率09 Q1-0.3-5.8 -1.0 -0.6 2.9 -4.9 09 Q2-1.1-1.2 -1.1 1.2 1.5 -0.7 09 Q31.40.2 1.1 0.3 -1.4 1.6 09 Q40.7-0.2 2.9 -0.3 1.9 5.0 10 Q11.30.5 2.5 -0.3 -0.3 3.7 10 Q21.52.1 0.8 0.8 -3.5 1.7 10 Q31.70.2 1.6 0.8 -1.7 2.6 10 Q43.040.2 -3.4 -0.1 3.44 3.2 数据来源：Bloomberg 美国实际个人消费大幅上升 美国消费继续保持大幅上升态势，并且替代库存成为驱动经济增长的主要动力。四季度美国实际个人消费年化后的季环比上升了 4.4%，大大高于三季度的 2.4%，同时这也是个人消费连续六个月的上涨。从其分项来看，占个人消费 60%以上的实际服务消费继续稳步上升，较上期上升的 1.6%提高了0.1 个百分点，同时也给实际 GDP 带来 0.8 的贡献率；非耐用消费品四季度季环比年化值为 5%；而波动比较大的实际耐用消费品大幅上升，年化后的值较上期上升了 21.6%，实际耐用品消费为 GDP 贡献了 1.8%。 -30-20-1001020304000-0300-1201-0902-0603-0303-1204-0905-0606-0306-1207-0908-0609-0309-1210-09-6-4-202468美国实际个人消费年化季环比(%)美国实际耐用品消费年化季环比（左轴%）美国实际非耐用品消费年化季环比（%）美国实际服务消费年化季环比（%） 数据来源：Bloomberg 3诚信源于独立 专业创造价值 证券研究报告·宏观经济周报 www.txsec.com 20025030035040045050055060000-0601-0602-0603-0604-0605-0606-0607-0608-0609-0610-0675007700790081008300850087008900910093009500美国实际汽车及零部件消费美国实际家具及家居用品消费美国实际其他耐用品消费美国实际个人消费（右轴） 数据来源：Bloomberg 四季度汽车及零部件消费大幅上涨，实际额录得 3623 亿美元，季环比年化值录得 45.1%，而由于最近一两个月新屋销售和成屋销售都有了不错的表现，带动家具及家居用品消费提升，年化后的季环比增长了 11.4%。 企业库存拖累实际GDP增长 从投资来看，四季度投资结束了 2009 年三季度以来对 GDP 的正贡献率。这主要是企业补库存大幅下降，三季度实际企业库存额增加了 1214 亿美元，四季度库存额仅增加了 72 亿美元，对实际 GDP的贡献率也录得 1990 年数据记录以来的最低值。但是我们认为由库存推动经济的时期已经结束，将由消费代替库存推动 GDP 的增长，库存增加处于二次回落时期，消费将进一步加速回升推动 GDP 的增长，将会进入新一轮的补库存周期。 -165-115-65-15358513500-0191-0392-0393-0394-0395-0396-0397-0398-0399-0300-0301-0302-0303-0304-0305-0306-0307-0308-0309-0310-03-8-6-4-20246810美国实际企业库存美国实际GDP年化季环比(%)数据来源：Bloomberg 另外，约占投资比重 60%的实际设备投资仍然保持稳定上升态势，但较前期有所放缓，四季度实际设备投资季环比年化值为 5.8%，而 09 年四季度以来实际设备投资一直以双位数增长，我们认为此时企业已经为扩大生产开始着手准备了。 20030040050060070080090010001100120090-0691-0692-0693-0694-0695-0696-0697-0698-0699-0600-0601-0602-0603-0604-0605-0606-0607-0608-0609-0610-06-40-30-20-10010203040年化季环比（%）美国实际设备投资 数据来源：Bloomberg 实际地产投资方面在第四季度也有很大转变。首先，商业地产投资结束了 08 年三季度以来的持续下降趋势，四季度实际投资额录得 3617 亿美元，略高于前期的 3610 亿美元；而实际住宅地产投资也在刚性需求的推动下较前期有所增加，录得 3260亿美元，年化后的季环比录得 3.4%。目前的房地产价格正处于低位，随着消费者收入水平的提高，房地产的需求也将会被释放出来。 20022525027530032535037540042545047550090-0691-0692-0693-0694-0695-0696-0697-0698-0699-0600-0601-0602-0603-0604-0605-0606-0607-0608-0609-0610-06200300400500600700800900美国实际商业地产投资美国实际住宅地产投资（右轴）数据来源：Bloomberg 4诚信源于独立 专业创造价值 证券研究报告·宏观经济周报 www.txsec.com 主要经济体分析与预测 美国本周公布的经济数据主要涉及：个人收入、个人支出、ISM 制造业、非农生产力、非农就业人数增减、失业率、工厂订单 个人收入：美国 11 月名义个人收入环比录得0.3%，个人名义支出录得 0.4%，个人支出已经连续六个月保持增长状态，美国 12 月份 ISM 制造业与非制造业都表现强劲，因此我们预计美国 12 月份个人支出与收入环比都继续保持增长态势，分别增长为 0.4%和 0.5%，与市场预期相同。 -3-2-10123400-0101-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-01个人收入（环比）个人支出（环比） ISM 制造业：美国下周将公布 1 月份 ISM 制造业指数。市场预期为 58，去年 12 月份值录得为 57。1 月份纽约制造业指数录得 11.9，高于前期的 9.9，1