定向增发启动，经营走出低谷

敬请参阅报告结尾处免责申明 华宝证券 1/5 [table_page] 公司点评报告 [table_research] 能源材料：余宝山 执业证书编号：S0890209060012 电话：021-50122225 邮箱：yubaoshan@yahoo.com.cn 联系人：曾毅 电话：021-50122119 [table_cominfo] 总股本(万股) 273765.00 流通A股/B股(万股) 112129.13/0.00 资产负债率(%) 79.21 每股净资产(元) 4.95 市净率(倍) 0.75 净资产收益率(加权) -10.04 12个月内最高/最低价 6.71/3.57 [table_stockTrend] [table_product] [table_main] 华宝公司类模板 ◎事项： 公司于26日公告了第四届董事会第十七次会议决议：经与公司前两大股东 “华菱集团”和ArcelorMittal（“安赛乐-米塔尔”）协商一致，并经华菱集团和安赛乐-米塔尔以书面方式确认同意，本次非公开发行将由华菱集团单方面认购股份，安赛乐-米塔尔放弃参与公司本次非公开发行。 ◎主要观点： 集团公司拟“高价”认购。本次认购对象认购价格为5.57元/股。华菱集团以其持有的湘钢5.48%的股权和涟钢5.01%的股权作价人民币112,000万元以及人民币现金42,846万元，合计出资人民币154,846万元认购公司本次非公开发行的全部股份。我们认为尽管主要以股权认购，现金方式占比相对较小，但认购价格远高于目前二级市场股价约50%，集团公司未放弃认购，充分显示股东对上市公司未来成长的信心。而安赛乐-米塔尔由于此前方案显示其全部以现金认购，迫于成本压力而放弃认购已是情理之中，并不表明其对公司未来复苏的没有信心。 公司有望扭亏为盈。公司10年1~3季度公司（尤其是3季度）利润出现较大幅度下降而产生巨幅亏损，主要原因为控股子公司华菱涟源钢铁有限公司（“涟钢”）铁矿石高成本采购所致，公司通过重建管理层，大幅解决了“跑冒滴漏”问题，预计四季度和11年1季度亏损面大幅缩小，并有望在11年扭亏为盈。公司拟建立统一的采购管理体系根本上控制了采购风险。子公司湘钢预计盈利能力进一步巩固并在11年扩大。 汽车板将成为业绩增长点。华菱钢铁、华菱集团与安赛乐－米塔尔签订合资成立了华菱安赛乐米塔尔汽车板有限公司，汽车板项目于10年获得国家发改委批准。先计划投入一期建设60万吨汽车板，由涟钢供原料。安赛乐－米塔尔将向合资公司提供汽车板生产线的设计及汽车板的生产和质量提升所必要的技术。 盈利预测。我们预计10年-12年将实现EPS为-0.71、0.07、0.30元/股,11年和12年动态市盈率分别为24被和10.86倍。但我们看好公司PB估值，按10年三季度报表计算PB为0.75倍，处于行业中最低水平。 [table_predict] 2008A 2009A 2010Q3 2010E 2011E 2012E 主营收入(百万) 56286.15 41455.89 15679.23 58867.36 64754.09 71229.50 同比增速(%) 28.38 -26.35 2.38 42.00 10.00 10.00 净利润(百万) 952.97 120.04 -1043.98 -1442.62 420.15 937.79 同比增速(%) -40.90 -87.40 724.89 -1301.80 -129.12 123.20 毛利率(%) 10.23 7.27 -3.73 2.40 7.30 8.00 每股盈利(元) 0.35 0.04 -0.38 -0.71 0.13 0.30 ROE(%) 6.61 0.60 -6.69 -6.04 1.64 3.40 PE(倍) 43.32 330.24 -7.06 24.24 10.86 -42%-32%-22%-12%-2%10-01-2510-03-2510-05-2510-07-2510-09-2510-11-2511-01-25华菱钢铁钢铁上证综指相关研究报告 股价走势图 公司基本数据 [table_invest] 投资评级: B--买入(首评) [table_subject] 2011年01月25日 钢铁 公司点评报告 [table_price] 收盘价(元)： 3.72 目标价(元)： 5.5 华菱钢铁(000932) 定向增发启动 经营走出低谷 敬请参阅报告结尾处免责申明 华宝证券 2/5 [table_page] 公司点评报告 1.集团公司拟高于市场价50%认购 本次认购对象认购价格为5.57元/股，是以董事会拟定的2008年度非公开发行股票的发行价格，是参考2009年底经审计每股净资产5.57元/股定价的，高于本次非公开发行定价基准日前二十个交易日公司股票交易均价的90%，高于公司最近一期的每股净资产，也高于当前公司股票的市场价格。上述定价符合相关法律、规范和规范性文件的规定。 华菱集团以其持有的湘钢5.48%的股权和涟钢5.01%的股权作价人民币112,000万元以及人民币现金42,846万元，合计出资人民币154,846万元认购公司本次非公开发行的全部股份。我们认为尽管主要以股权认购，现金方式占比相对较小，但认购价格远高于目前二级市场股价约50%，集团公司未放弃认购，充分显示股东对上市公司未来成长的信心。而安赛乐-米塔尔由于此前方案显示其全部以现金认购，迫于成本压力而放弃认购已是情理之中，并不表明其对公司未来复苏的没有信心。 安赛乐-米塔尔方面今年派任的新董事比去任的职位更高，对加强股东之间的决策效率、效益有益，其中一位对并购业务很有经验，曾经参与安赛乐与米塔尔当年的联合业务，另外一个在印度从事多年的钢铁业务，对亚洲地区的钢铁业务了如指掌。公司认为目前华菱集团和安赛乐-米塔尔作为两大股东，董事会“五五席”的平均安排不会在治理上有冲突，目前的形势下反而更有利于发挥双方对上市公司的协调作用，双方在经营方针、理念、项目建设及技术改造等重大事项上尚无分歧产生，合作良好，在可预见的将来也愈加朝向有利于上市公司的方向发展。 2.公司经营风险得到有效控制 华菱涟钢产品结构调整及薄板深加工投资项目（以下简称“新投产生产线”）自2009年底投入运行，目前尚处于投产磨合期，生产不顺，相关消耗指标高于设计值；该生产线工艺不匹配，制约该生产线完全发挥产能优势，导致产品成本较高。3、华菱涟钢近年来技改投资巨大，新投产生产线未达产达效，导致资产负债率快速上升，财务费用明显高于行业平均水平。4、华菱涟钢正处在产品结构的调整期，近年来通过密集的技改投入，产品结构已经由以长材为主转变为以板材为主。在此转型过程中，华菱涟钢原有的管理理念、营销和研发体系不适应。品种开发体系不顺，产品档次不高，高投入不能高产出；营销体系仍然主要依赖中间商，产品直销比例偏低。5、华菱涟钢内部管理粗放，经营秩序较为混乱，跑冒滴漏较为严重，治厂不严。 公司10年1~3季度公司（尤其是4季度）利润出现较大幅度下降而产生巨幅亏损，主要原因为控股子公司华菱涟源钢铁有限公司（“涟钢”）铁矿石高成本采购所致，涟钢公司通过重建管理层，大幅解决了“跑冒滴漏”问题。涟钢将顺利打造为精品板材基地，目前产品结构已经由以长材为主转变为以板材为主，产品结构的调整已经走出最艰难阶段。通过采购严格管理，淘汰一批不合格的供应商；二是合同履行情况管理加严，矫枉过正。生产管理上走上良性轨道，成材率、节能等方面改善，10年四季度比三季度节省300元/吨的钢成本。市场方面，11年订单600万吨已经拿到，螺纹钢在中南市场恢复影响力。预计四季度和11年1季度亏损面大幅缩小，并有望在11年扭亏为盈。 受益于四季度下旬中厚板价格涨幅强于长材，子公司湘钢四季度开始盈利，湘钢将在未来重点发展造船板、高层建筑板的比重，减少竞争激烈的桥梁板。预计盈利能力进一步巩固并在11年以后继续扩大。 敬请参阅报告结尾处免责申明 华宝证券 3/5 [table_page] 公司点评报告 衡钢已经开始实现微亏。由于两头受压，出口受阻，无缝钢管原来20%多出口大幅下滑。10年预计出口50多万吨，其中美国和欧盟基本为零，加拿大有1万吨。东南亚国家成为出口的替代增长点，短期内不会出现萎缩，因为没有无缝钢管的生产能力。 上述三块生产基地具体销售独立，但逐渐实现了采购集中、运营监控以实行过程控制，公司拟建立统一的采购管理体系根本上控制采购风险，以达到统一采购、内部分配的模式。公司计划成立钢管控股公司，衡钢和锡钢成为基地研发以市场为导向增强。内部管理上采用了铁的手腕，从粗放走向精细化。 3.汽车板将成为业绩增长点 2008年6月27日，华菱钢铁、华菱集团与安赛乐－米塔尔签订合资经营合同，共同成立华菱安赛乐米塔尔汽车板有限公司，安赛乐－米塔尔将向合资公司提供汽车板生产线的设计及汽车板的生产和质量提升所必要的技术及相关诀窍,并提供相关技术支持和培训，该项目的启动标志着华菱钢铁与安赛乐－米塔尔的合作全面启动，后续的硅钢及不锈钢项目也正在准备中。 汽车板项目于10年获得国家发改委批准。目前已经成立了先计划投入一期建设60万吨，由涟钢供原料。 敬请参阅报告结尾处免责申明 华宝证券 4/5 [table_page] 公司点评报告 附录：三大报表预测值 [table_money] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2009 2010E 2011E 2012E 单位：百万元 2009 2010E 2011E 2012E 流动资产 15755.01 20958.74 18418.42 25650.18 营业收入 41455.89 58867.36 64754.09 71229.50 现金 2336.69 4399.27 4271.79 4679.00 营业成本 38440.42 57454.54 60027.05 65531.14 应收账款