Q3经营改善，走出盈利低谷

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] Q3经营改善，走出盈利低谷 [Table_Title2] 千禾味业(603027) [Table_DataInfo] 评级： 增持 股票代码： 603027 上次评级： 中性 52 周最高价/最低价： 51.37/16.4 目标价格： 总市值(亿) 169.98 最新收盘价： 21.28 自由流通市值(亿) 169.08 自由流通股数(百万) 794.57 [Table_Summary] 事件概述 公司发布三季报，前三季度实现营业收入13.56亿元，同比+10.91%，归母净利润1.32亿元，同比-41.09%；EPS 0.17元；单Q3营业收入4.70亿元，同比+11.08%，归母净利润0.66亿元，同比-1.17%。 分析判断: ► 收入恢复增长，各区域齐发力 公司Q3营业收入同比增长11.08%，环比Q2明显改善，带动前三季度收入同比+10.91%，收入增长基本从二季度消费需求疲软、社区团购分流等影响的压力中走出。 分品类来看，Q3公司酱油和食醋业务分别实现收入2.93和0.85亿元，同比+8.76%和+26.22%，酱油需求和动销逐步恢复，食醋在调整金山寺渠道和定位带来的短暂波动后恢复双位数增长。分渠道来看，Q3公司经销和直营渠道分别实现收入3.14和1.60亿元，分别较去年同期+10.47%和+21.17%，共同成长。分地区来看，Q3公司东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比+10.92%/-6.73%/+25.43%/+35.69%/+11.07%，分别净增经销商30/17/44/16/34家，其中预计南部市场业绩下滑主因焦糖色业务波动，其他市场均实现双位数稳健增长，主业在各区域齐发力。 ► 费用投放效率提升带动盈利能力环比大幅改善 公司Q3毛利率和净利率分别为39.96%和14.06%，分别较去年同期下降8.95pct和1.75pct。公司毛利率下降主因会计准则调整以及大豆、包材等原材料成本压力较大。费用端来看，Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为17.23%/2.92%/2.82%/-0.14%，分别较去年同期-4.66/-0.63/-1.14/-0.13pct，各项费用率环比和同比均有所下降，费用投放有效性明显提升。Q3公司整体经营效率稳步提升，费用率全面下行拉动净利率环比改善，实现净利率14.06%，同比下降1.75pct，但环比Q2大幅提升7.71pct，对应Q3实现归母净利润为0.66亿元，同比微降1.17%。 累计前三季度，公司实现归母净利润1.32亿元，同比-41.09%；对应净利率9.73%，同比-8.59pct。 ► 经营环比持续改善，增长潜力待释放 Q3在内外部环境改善推动下，公司经营全面恢复，展望全年来看，受益于下半年收入增速恢复和费用率优化，公司经营有望环比持续改善，带动全年整体盈利水平回升。从品类来看，公司以酱油为核心，拓展食醋和料酒业务，推进多元化布局；从产能来看，“年产25万吨酿造酱油、食醋生产线扩建项目”已竣工投产、“年产60万吨调味品智能制造项目”已开工建设，提升产能规模和生产效率；渠道端零售、社区团购、餐饮和电商等多点发力，多力并举提升市场覆盖率。尽管行业短期承压，我们仍长期看好调味品行业稳中有升、持续扩容，千禾在行业发展中有望不断提升市占率和巩固竞争地位。 投资建议 参考最新财务报告，我们下调公司 21-23 年 营收20.10/25.60/31.54亿元的预测至19.64/24.60/30.54亿元，下调 21-23 年 EPS 0.28/0.40/0.53元的预测至0.26/0.38/0.51元，对应2021年10月27日21.28元/股收盘价，PE 分别为 82/56/42倍。因公司三季度业绩环比改善较多，我们判断公司公司已经走出盈利低谷，业绩将稳步提升，上调公司至“增持”评级。 风险提示 原材料价格上涨、行业竞争加剧、食品安全 证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021年10月28日 105999 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,355 1,693 1,964 2,460 3,054 YoY（%） 27.2% 25.0% 16.0% 25.3% 24.1% 归母净利润(百万元) 198 206 206 304 404 YoY（%） -17.4% 3.8% 0.2% 47.3% 33.1% 毛利率（%） 46.2% 43.8% 40.7% 41.7% 42.0% 每股收益（元） 0.43 0.31 0.26 0.38 0.51 ROE 12.4% 10.8% 9.2% 12.0% 13.7% 市盈率 49.44 68.47 82.42 55.97 42.05 [Table_Author] 分析师：寇星 邮箱：kouxing@hx168.com.cn SAC NO：S1120520040004 联系电话： pOzRrPuMoRvNvNpMsPqRnN6McMbRsQoOoMpOlOoPmMkPtRzRaQnMqMuOnMzQvPmMyQ 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 1,693 1,964 2,460 3,054 净利润 206 206 304 404 YoY(%) 25.0% 16.0% 25.3% 24.1% 折旧和摊销 83 35 28 25 营业成本 951 1,165 1,434 1,771 营运资金变动 15 -91 -88 -115 营业税金及附加 16 18 23 28 经营活动现金流 378 140 231 298 销售费用 287 454 541 651 资本开支 -211 -349 -249 -149 管理费用 61 73 86 104 投资 -77 0 0 0 财务费用 -3 -6 -5 -5 投资活动现金流 -279 -339 -237 -134 资产减值损失 -90 0 0 0 股权募资 0 133 0 0 投资收益 9 10 12 15 债务募资 -6 0 0 0 营业利润 262 242 356 475 筹资活动现金流 -68 133 0 0 营业外收支 -5 1 1 1 现金净流量 31 -66 -6 164 利润总额 257 243 357 476 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 所得税 51 36 54 71 成长能力 净利润 206 206 304 404 营业收入增长率 25.0% 16.0% 25.3% 24.1% 归属于母公司净利润 206 206 304 404 净利润增长率 3.8% 0.2% 47.3% 33.1% YoY(%) 3.8% 0.2% 47.3% 33.1% 盈利能力 每股收益 0.31 0.26 0.38 0.51 毛利率 43.8% 40.7% 41.7% 42.0% 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 净利润率 12.2% 10.5% 12.3% 13.2% 货币资金 117 51 45 209 总资产收益率ROA 9.4% 8.0% 10.3% 11.8% 预付款项 22 29 36 44 净资产收益率ROE 10.8% 9.2% 12.0% 13.7% 存货 395 479 589 728 偿债能力 其他流动资产 527 581 615 669 流动比率 4.45 3.90 3.62 3.74 流动资产合计 1,062 1,140 1,285 1,650 速动比率 2.70 2.16 1.86 1.99 长期股权投资 0 0 0 0 现金比率 0.49 0.18 0.13 0.47 固定资产 827 1,041 1,163 1,238 资产负债率 13.2% 13.2% 13.7% 14.3% 无形资产 105 105 105 105 经营效率 非流动资产合计 1,124 1,438 1,660 1,785 总资产周转率 0.77 0.76 0.84 0.89 资产合计 2,185 2,578 2,945 3,435 每股指标（元） 短期借款 0 0 0 0 每股收益 0.31 0.26 0.38 0.51 应付账款及票据 72 96 126 170 每股净资产 2.38 2.80 3.18 3.69 其他流动负债 167 196 230 271 每股经营现金流 0.47 0.18 0.29 0.37 流动负债合计 239 292 356 441 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 0 0 0 0 估值分析 其他长期负债 49 49 49 49 PE 68.47 82.42 55.97 42.05 非流动负债合计 49 49 49 49 PB 15.73 7.60 6.69 5.77 负债合计 288 341 404 490 股本 666 799 799 799 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 1,898 2,237 2,541 2,945 负债和股东权益合计 2,185 2,578 2,945 3,435 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券食品饮料首席分析师，清华经管 MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年加入华西证券食品饮料组。 刘来珍：华西证券食品饮料行业研究员，3年以上食品饮料和其他消费品行业研究经验，上海交通大学金融学硕士，2020年9月加入华西证券研究所。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准 以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 中性 分析师预测在此期