赤天化(600227)：煤化工项目助公司华丽转身
东海证券研究所 公司研究 网址：http://www.longone.com.cn 电话：(86-21)50586660转8638 传真：(86-21)50819897 E-Mail: dhresearch@longone.com.cn 市场有风险，投资需谨慎 煤化工项目助公司华丽转身 赤天化（600227） 评级：增持（维持）基础化工行业 股价：7.36元 公司调研 投资要点 q 区域优势明显的气头化肥企业 公司是贵州地区最大的气头尿素生产企业，目前拥有 72万吨尿素生产能力，公司产品在贵州地区市场占有率达到 60%以上，公司作为贵州地区最大的尿素生产企业能够充分享受区域优势带来的价差利益。 q 天然气价格上涨和供气不足压缩盈利空间 由于公司处于天然气供气管网末端，供气量长期存在缺口，开工率不足增加了公司生产成本。今年6月份公司天然气价格和管道运输费用合计每立方米上涨 0.31元，尿素单位成本预计上涨 200元，其毛利率大幅下滑，尿素产品的盈利能力明显下降。 q 煤炭资源和技术优势成就煤化工项目核心竞争力 公司投资建设的两个煤化工项目天福化工和金赤化工原料煤到厂价仅为550元和400元左右，相比于全国粉煤平均价格700元，公司产品生产成本优势明显，并且周边煤炭资源丰富，生产所需煤炭供给得到保障。天福化工和金赤化工采用国际先进的shell粉煤气化技术和德士古水煤浆技术，生产成本进一步降低，保障公司盈利能力。 天福化工和金赤化工分别在今年年底和明年二季度投产后将明显增加公司盈利能力，我们预计公司2010、2011、2012年的EPS分别为0.13元、0.29元、0.45元，对应的PE为56.6倍、25.4倍、16.3倍，维持公司“增持”评级。 2010年11月11日 星期四 预测和比率 2009A 2010E 2011E 2012E 主营收入（百万） 1112.17 1140.18 2699.98 3997.82 主营收入增长率 -3.1% 2.5% 136.8% 48.1% 净利润（百万） 137.42 121.66 271.28 429.98 净利润增长率 -- -11.5% 123.0% 58.5% EPS（元） 0.37 0.13 0.29 0.45 袁舰波 执业证书编号： S0630208010052 联系人：刘刚 021-50586660-8627 lgang@longone.com.cn 胡昂 021-50586660-8626 ha@longone.com.cn 重要数据 总股本（亿股） 9.50 流通股份（亿股） 8.09 总市值（亿元） 69.92 流通市值（亿元） 59.54 行业指数 绝对涨幅(%) 相对涨幅(%) 1个月 24.1 9.7 3个月 10.7 -6.5 6个月 18.9 2.3 个股相对上证综指走势图 东海证券研究所 公司研究 网址：http://www.longone.com.cn 电话：(86-21)50586660转8638 传真：(86-21)50819897 E-Mail: dhresearch@longone.com.cn 市场有风险，投资需谨慎 目录 1.公司概况 ....................................................................................................... 1 2.公司尿素销售价格高于全国平均价格 ........................................................ 1 2.1 区域优势明显，尿素价格高出全国平均水平 .................................. 1 2.2天然气供应不足使产能利用率明显不足 ........................................... 2 2.3天然气价格上涨压缩气头尿素毛利率 ..................................................... 3 3.煤化工项目投产提升公司长期盈利能力 .................................................... 3 3.1 天福化工提升公司产品多元化 .......................................................... 4 3.1.1 成本优势明显提升产品竞争能力 ........................................................ 4 3.1.2 产品销售模式保障项目盈利能力 ........................................................ 4 3.2 金赤化工成就公司未来 ...................................................................... 5 3.2.1 煤炭资源和技术优势成就项目核心竞争力 ........................................ 5 3.2.2 产能提升增强公司盈利能力 ................................................................ 8 4.假设及盈利预测 ........................................................................................... 6 图形目录 图1赤天化组织结构图.................................................................................... 1 图2天然气价格上涨压缩气头尿素盈利空间 ................................................ 2 图3公司对比其他公司产品毛利率 ................................................................ 2 图4公司三季度尿素毛利率明显下滑 ............................................................ 3 图5煤化工项目产业链.................................................................................... 4 表格目录 表1天然气缺口和产能利用率........................................................................ 2 表2煤化工项目介绍 ....................................................................................... 4 表3公司主营产品未来三年假设 .................................................................... 6 东海证券研究所 公司研究 网址：http://www.longone.com.cn 电话：(86-21)50586660转8638 传真：(86-21)50819897 E-Mail: dhresearch@longone.com.cn 市场有风险，投资需谨慎 -1- 1.公司概况 公司位于贵州省赤水市，是贵州地区最大的气头尿素生产企业，目前公司拥有 72万吨尿素生产能力，产品主要销往贵州和周边地区。公司主要收入来源于气头尿素生产和销售。 由于公司处在全国天然气供气网络的末端，公司生产所需天然气供应一直不足，产能利用率只有80%左右。为了有效降低天然气供应不足和价格上涨对于公司业绩的影响，同时也是为了进一步提升公司规模和盈利水平，公司正积极向煤化工产业发展。公司目前全资控股公司金赤化工拥有30万吨合成氨、52万吨尿素、30万吨甲醇的产能，控股51%的天福化工拥有30万吨合成氨，15万吨二甲醚的年生产能力。这两个项目将帮助公司实现由气头企业转向煤化工企业的战略转变。 图1 赤天化组织结构图 资料来源：东海证券研究所 2．天然气价格上涨压缩气头尿素盈利空间 2.1 区域优势明显，尿素价格高出全国平均水平 虽然目前国内尿素处于严重供过于求的状态，但贵州地区尿素处于明显供不应求状态，贵州地区尿素年需求量达到110万吨，而产能为120-130万吨，其中较大的尿素生产企业包括赤天化和贵州宜化，分别拥有72万吨和48万吨尿素产能，考虑到气头尿素普遍开工率不足，实际产量远低于产能，因此贵州地区尿素价格比全国平均水平高出100元。同
