罗莱家纺：抓住城市化机遇、产品向国内二三线城市扩张

请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究报告/公司简报2010年10月24日 床上用品 署名人：孔军 S0960200010037 021-62178407 kongjun@cjis.cn 6－12个月目标价： 80.00元 当前股价： 68.80元 评级调整： 维持 基本资料 上证综合指数 2975.04 总股本(百万) 140 流通股本(百万) 35 流通市值(亿) 24 EPS（10年） 1.21 每股净资产（元） 9.54 资产负债率 13.4% 股价表现 （%） 1M 3M 6M 罗莱家纺 0.00 30.18 34.99 上证综合指数 0.00 16.10 -0.81 -58%-29%0%29%58%87%116%145%2009/10 2010/1 2010/4 2010/7罗莱家纺上证综合指数 相关报告 《罗莱家纺-毛利率暂时下降和所得税率提高无碍公司未来发展》2010-8-16 《罗莱家纺-依靠渠道整合、新品推出实现收入和利润双增长》2010-3-29 罗莱家纺 002293 推荐抓住城市化机遇、产品向国内二三线城市扩张 公司前三季度实现总收入11.46亿元，同比增长56.03%；实现净利润1.43亿元，同比增长了48.03%。虽然公司毛利率暂时有所下降和所得税率提高，但是公司产品向广阔的二三线市场扩张，产品具有较大的市场空间，未来公司业绩大幅增长仍可以得到保证。我们继续给予公司“推荐”投资评级。 投资要点： „ 渠道快速增长使得公司收入同比大幅增长。公司前三季度实现营业总收入11.46亿元，同比增长56.03%。公司收入大幅增长得益于公司渠道迅速扩张，近年来公司加大了招商力度，填补了很多空白的地县市场。在国内城市化进程不断推进，农民收入不断提高的形势下，公司对国内地县市场的覆盖使得公司收入大幅增长。„ 产品毛利率下降和所得税率提高使得公司净利润增长低于收入增长。由于公司主要原材料（面料、坯布、化纤、羽绒、羊毛 和蚕丝等）采购成本有不同程度上升，使得成本上升1.5%左右，另外加上产品让利促销，公司产品平均毛利率下降，前三季度公司产品平均毛利率为37.79%，同比下降了1.43个百分点。另外公司由于不再享受合资企业的所得税优惠，所得税率有所提高，前三季度公司实现净利润1.43亿元，同比增长了48.03%。产品毛利率下降和所得税率提高使得公司净利润增长低于收入增长。 „ 在国内城市化进程不断推进和居民居住条件不断改善的环境中，国内床上用品市场具有较大的发展空间。随着国内城市化进程不断地推进，改善住房条件的需求日益增加。在未来5年里，改善性住房需求在人口红利的推动下将持续增长，另外在这几年中，婚庆嫁娶适龄人群的增加也将推动国内床上用品市场不断增长。因此未来一段时间内，床上用品市场的还是具有较大的发展空间。 „ 公司在行业中具有较强的综合竞争优势。公司「罗莱」品牌05 年—07 年连续获得国内同类产品市场综合占有率第一。公司在国内的主要竞争对手“湖南梦洁家纺”和“深圳富安娜”，分别在华中地区和珠三角市场优势较为明显，就全国范围来讲，罗莱公司在我国家纺行业中全面领先于竞争对手。公司在行业中较强的竞争优势，为公司未来进一步拓展全国市场奠定了良好的基础。 „ 销售渠道扩张保证公司业绩增长。公司未来的规划仍是以加盟为主，直营模式为辅，但为了优化渠道结构，公司渠道建设的募集资金拟全部投入自营渠道建设。预计公司未来三年直营店增长比率分别为27%、21%、18%。公司渠道的增长将继续促进公司收入和业绩的增长。 „ 我们继续给予公司“推荐”投资评级。经我们预测，公司10-12年EPS为1.59、2.17、3.15元，对应10—12年动态市盈率为37、25、17倍。鉴于公司产品具有广阔的市场前景和市场竞争力。我们继续给予公司“推荐”投资评级。 „ 风险提示：公司市场扩张和品牌推广的成功与否将影响公司未来的可持续发展。主要财务指标 单位：百万元 2009 2010E 2011E2012E营业收入(百万元) 1145 1766 2566 3669 同比(%) 24%54% 45%43%归属母公司净利润(百万元) 152 223 305 442 同比(%) 35%47% 37%45%毛利率(%) 39.1%37.2% 37.9%38.2%ROE(%) 11.4%15.3% 17.3%20.0%每股收益(元) 1.08 1.59 2.17 3.15 P/E 63.54 43.24 31.67 21.85 P/B 7.23 6.61 5.47 4.38 EV/EBITDA 45 30 20 14 资料来源：中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/3 附：财务预测表 资产负债表 利润表 会计年度 2009 2010E 2011E 2012E会计年度2009 2010E 2011E2012E流动资产 1420 2217 2726 3427 营业收入1145 1766 2566 3669 现金 1067 1067 1067 1067 营业成本 697 1110 1592 2268 应收账款 66 93 140 198 营业税金及附加 4 7 10 14 其它应收款 6 11 15 21 营业费用 201 296 437 622 预付账款 17 72 104 147 管理费用 55 76 114 162 存货 260 975 1401 1994 财务费用 -1 -14 10 17 其他 3 0 0 0 资产减值损失 -0 -0 -0 -0 非流动资产 128 229 212 204 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 固定资产 79 135 159 165 营业利润 189 292 402 587 无形资产 12 12 12 12 营业外收入 8 11 10 10 其他 36 81 40 27 营业外支出 1 1 1 1 资产总计 1547 2446 2937 3631 利润总额 197 301 411 595 流动负债 208 980 1162 1410 所得税 43 75 103 149 短期借款 0 709 824 938 净利润 154 226 308 446 应付账款 95 146 212 300 少数股东损益 2 2 3 4 其他 113 124 127 172 归属母公司净利润 152 223 305 442 非流动负债 0 0 0 0 EBITDA 192 283 420 613 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 1.08 1.59 2.17 3.15 其他 0 0 0 0 负债合计 208 980 1162 1410 主要财务比率 少数股东权益 4 7 10 14 会计年度2009 2010E 2011E2012E 股本 140 140 140 140 成长能力 资本公积 909 909 909 909 营业收入 24.4% 54.2% 45.3%43.0% 留存收益 286 411 716 1158 营业利润 34.6% 53.9% 37.9%45.9%归属母公司股东权益 1335 1460 1765 2207 归属于母公司净利润 34.8% 47.0% 36.5%45.0%负债和股东权益 1547 2446 2937 3631 获利能力 毛利率 39.1% 37.2% 37.9%38.2%现金流量表 净利率 13.3% 12.6% 11.9%12.0%会计年度 2009 2010E 2011E 2012EROE11.4% 15.3% 17.3%20.0%经营活动现金流 134 -525 -10