期间费用控制能力提升，新增产品是亮点

2009A 2010E 2011E 2012E 营业收入 1,111 1,274 1,544 1,889 （+/-） 16.63% 14.72% 21.13% 22.35%营业利润 63 92 124 170 （+/-） 31.41% 47.31% 34.24% 37.24%归属于母公司的净利润 55 80 108 148 （+/-） 34.33% 46.78% 34.24% 37.24%每股收益（元） 0.23 0.34 0.46 0.63 市盈率（倍） 101 68 51 37 总股本/已流通股（万股） 23,400/8,676 流通市值（亿元） 20.19 每股净资产（元） 1.90 资产负债率（%） 51.22 024681012141618202224262809-10-2209-11-2209-12-2210-1-2210-2-2210-3-2210-4-2210-5-2210-6-2210-7-2210-8-2210-9-2210-10-22恩华药业上证指数 公司三季报点评 报告日期：2010年10月25日 恩华药业（002262）：期间费用控制能力提升，新增产品是亮点 增持（维持）当前股价：23.27元 医药行业/化学药 主要财务指标（单位：百万元） 公司基本情况（2010年09月30日止） 股价表现（最近一年） 联系人-天相医药组 010-66045556 cuigt@txsec.com 服务热线 010-66045555 服务邮箱 service@txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明 z 2010年三季报显示，公司实现营业收入9.58亿元，同比增长14.27%；营业利润7376万元，同比增长42.52%；归属于母公司净利润6481万元，同比增长45.61%，摊薄后每股收益0.28元。公司预计2010年归属于母公司净利润同比增长20%-50%。 z 从单季度数据来看，2010年第三季度公司实现营业收入3.22亿元，同比增长 11.71%；营业利润 2516 万元，同比增长47.08%；归属于母公司所有者净利润 2204 万元，同比增长48.41%；第三季度单季度每股收益0.09元。 z 综合毛利率略有下滑，期间费用控制能力提升。报告期内，公司综合毛利率为38.45%，同比减少0.86个百分点。主要是营业成本同比增长 15.98%高于营业收入 14.27%的增速所致。2010 年 1-9 月，公司期间费用率为 29.70%，同比减少2.08个百分点。其中销售费用率同比减少0.71个百分点至23.41%；管理费用率同比减少1.11个百分点至5.88%；财务费用率同比减少0.26个百分点至0.42%。 z 2010年公司新增产品是亮点。公司在精神类、麻醉类、神经类和降压类等领域的储备产品比较丰富。我们认为值得期待的主要产品有：第一，甲磺酸齐拉西酮。公司在 2009 年度拿到了甲磺酸齐拉西酮原料药和注射剂的生产批文，是抗精神病药物国家三类新药，目前竞争对手少，未来具有较大的发展潜力。第二，加巴喷丁。加巴喷丁除了可单独用于治疗一般癫痫病外，还能用于治疗带状疱疹后神经痛，去年公司获得了EUGMP证书，并递交了FDA年度更新报告，我们认为该药在 2010 年或成为公司亮点之一。第三，埃他卡林，是具有创新化学结构的一类新药，为高血压用药，市场容量和利润空间都比较大，2009年末该药物产业化项目基本完成，目前正在审批当中，尚未获得新药证书和生产批文，预计今年年内会有所进展。虽然该药物短期内难以明显提升公司业绩，但是作为一类创新药物，有助于提升公司的品牌价值，也为未来市场对其的销售情况留下了较大的想象空间。 z 盈利预测与投资评级。我们预计公司2010-2012年每股收益分别为0.34元、0.46元和0.63元，对应前一交易日23.27元的收盘价，动态市盈率分别为68倍、51倍和37倍，考虑到公 2 诚信源于独立，专业创造价值公司研究/季报点评 www.txsec.com 司是国内精麻用药领域的龙头企业，研发能力强，未来新产品的上市或对公司业绩产生积极影响，我们维持对公司“增持”的投资评级。 z 风险提示。中小板系统性风险；新产品获批速度低于预期的风险。 图表1 恩华药业盈利预测（万元） 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E主营业务收入95,249.96 111,093.90 127,443.65 154,376.40 188,879.64 增长率18.35% 16.63% 14.72% 21.13% 22.35%减：主营业务成本59,150.21 67,713.92 79,240.01 94,069.34 112,373.80 增长率16.25% 14.48% 17.02% 18.71% 19.46% 毛利率37.90% 39.05% 37.82% 39.06% 40.51% 主营业务税金及附加813.58 950.26 1,090.11 1,320.48 1,615.61 资产减值损失351.62 371.04 300.00 300.00 300.00减：营业费用21,558.54 27,206.50 29,949.26 36,278.45 45,331.11 管理费用7,504.72 7,896.72 7,009.40 8,490.70 10,955.02 财务费用1,109.67 697.98 637.22 1,543.76 1,322.16 期间费用率31.68% 32.23% 29.50% 30.00% 30.50%加：公允价值变动收益0.00 0.00 0.00 0.000.00 投资收益0.00 0.00 0.00 0.000.00营业利润4,761.62 6,257.48 9,217.65 12,373.66 16,981.94 增长率40.47% 31.41% 47.31% 34.24% 37.24%加：营业外收入381.71 130.73 0.00 0.000.00减：营业外支出183.34 108.12 0.00 0.000.00利润总额4,959.99 6,280.09 9,217.65 12,373.66 16,981.94减：所得税977.81 930.09 1,365.15 1,832.56 2,515.06 少数股东损益(87.77) (117.31) (172.18) (231.13) (317.21)净利润4,069.94 5,467.30 8,024.68 10,772.23 14,784.09 增长率52.69% 34.33% 46.78% 34.24% 37.24% 净利润率4.27% 4.92% 6.30% 6.98% 7.83%每股收益（元）0.17 0.23 0.34 0.460.63 资料来源：天相投资顾问有限公司 3 诚信源于独立，专业创造价值公司研究/季报点评 www.txsec.com 天相投资顾问有限公司投资评级说明 判断依据： 投资建议根据分析师对该股票在12个月内相对天相流通指数的预期涨幅为基准。 重要免责申明 报告所引用信息和数据均来源于公开资料，天相投顾分析师力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点与建议仅代表报告当日的判断和建议，仅供阅读者参考，不构成对证券买卖的出价或询价，也不保证对作出的任何建议不会发生任何变更。阅读者根据本报告作出投资所引致的任何后果，概与天相投资顾问有限公司及分析师无关。 本报告版权归天相投顾所有，为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用。未经天相投顾书面授权，任何人不得以任何形式传送、发布、复制本报告。天相投顾保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。 天相投资顾问有限公司 北京富凯 地址：北京市西城区金融大街19号富凯大厦B座701室 电话：010-66045566 传真：010-66573918 邮编：100140 北京新盛 地址：北京市西城区金融大街5号新盛大厦B座4层 电话：010-66045566；66045577 传真：010-66045500 邮编：100140 北京德胜园 地址：北京市西城区新街口外大街28号A座五层 电话：010-66045566 传真：010-66045700 邮编：100088 上海天相 地址：上海浦东南路379号金穗大厦12楼D座 电话：021-58824282 传真: 021-58824283 邮编：200120 深圳天相 地址：深圳市福田区深南大道6033号金运世纪大厦22A 电话：0755-83234800 传真：0755-83234800 邮编：518040 投资建议 预期个股相对天相流通指数涨幅 1 买入 >15% 2 增持 5---15% 3 中性 (-)5%---(+)5% 4 减持 (-)5%---(-)15% 5 卖出 <(-)15%