三季度宏观经济数据点评：转变经济增长方式与调控资产泡沫的博弈

1重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： 当前经济的四大特征 一是经济维持快速增长；二是通胀压力逐步加大，通胀预期已转变成现实的通胀压力；三是流动性维持充裕；四是根据十七届五中全会和“十二五”规划建议稿的要求，加快经济增长方式转变步伐。 工业增加值略有回落 经济保持快速增长 9 月份工业增加值同比增长 13.3%，环比下滑 0.6个百分点。工业生产保持平稳，经济企稳的态势基本确立。预计工业生产将在四季度和明年一季度步入增长提速的阶段。 投资增速企稳 从三季度各月投资数据看，固定资产累计同比增速已基本保持在24%以上的水平，投资增速企稳的趋势已基本确立。房地产开发投资完成额累计同比增长36.4%，也逐渐趋于稳定。中央投资项目仍然保持了较高投资需求，而地方投资比例略有下降估计受到清理地方融资平台的影响。 消费增长超预期 同比增长创20个月新高 耐用消费品的需求增长和必需品价格上涨共同推动消费同比增长创新高。汽车、家电消费受到财政补贴的刺激；蔬菜和食品价格上涨助推了必须品的消费。建筑和装潢消费同比增较快是因为装修滞后房屋销售的高峰期和农村城市化进程中装修需求的不断增长。 三季度通胀连创新高引发央行加息 我们认为此次加息显示了央行的政策意图：一是坚决抑制国内逐步攀升的通胀水平；二是扭转日益加剧的负利率情况，防范存款搬家的局面；三是防范房地产投资引起的资产泡沫继续膨胀。央行是否会采取连续的加息动作，需关注有关CPI和PPI的指标的未来变化。加息起到警示性作用，但也不能完全排除通胀继续攀升再次加息的可能性。 对物价指数和通胀压力的判断 量化宽松政策及政治博弈下的人民币升值预期将成为推高中国通胀的重要外因；而“十二五”期间国内收入分配制度改革,资源价格改革等与食品价格、天气、国际大宗商品价格波动因素等叠加,都将成为加剧通胀的内部潜在原因。 我们对认为四季度货币回收的力度将加快，7.5万亿的信贷规模不会有太大的突破。货币信贷的增速将下降。四季度是我国传统消费旺季，因此物价压力依然较大。 日期：2010年10月21日 胡月晓 021-53519888-1917 huyuexiao@sigchina.com 执业证书编号：S0870208090146 舒廷飞 021-53519888-1972 henry.shu@126.com 执业证书编号：S0870110090001 报告编号： 相关报告： 转变经济增长方式与调控资产泡沫的博弈 ——2010年三季度宏观经济数据点评 研究报告/ 宏观研究 / 宏观数据预测与点评 宏观政策点评 22010年10月21日 三季度国内宏观经济数据 国家统计局10月21日公布，前三季度GDP同比增长10.6%，其中三季度同比增长9.6%。9月份工业增加值同比增长13.3%，环比下滑0.6个百分点。城镇固定资产投资同比增长24.5%，其中房地产开发投资增长 36.4%。社会消费品零售总额同比增长 18.8%。三季度居民消费价格(CPI)同比上涨 3.6%，涨幅比上月扩大了 0.1 个百分点。9 月份工业品出厂价格(PPI)同比增长4.3%，涨幅环比基本持平（见图1）。我们认为三季度经济数据反映当前经济存在三大特征： 一是经济维持快速增长； 二是通胀压力逐步加大，通胀预期已转变成现实的通胀压力； 三是流动性维持充裕； 四是根据十七届五中全会和“十二五”规划建议稿的要求，加快经济增长方式转变步伐。 图 1 三季度核心宏观经济数据 指标名称 预测值 10-01 10-02 10-03 10-04 10-05 10-06 10-07 10-08 10-09 GDP 9.2 - 11.90 10.30 9.60 工业增加值 13.7 - 12.80 18.10 17.80 16.50 13.70 13.40 13.90 13.30 社会消费品零售总额 - 14.10 22.10 18.00 18.50 18.66 18.30 17.90 18.40 18.80 城镇固定资产投资 22.8 - 26.60 26.40 26.10 25.90 25.50 24.90 24.80 24.50 房地产开发投资 - - 31.10 35.10 36.20 38.20 38.10 37.20 36.70 36.40 CPI 3.9 1.50 2.70 2.40 2.80 3.10 2.90 3.30 3.50 3.60 PPI 4.1 4.32 5.39 5.91 6.81 7.13 6.41 4.84 4.32 4.30 数据来源：Wind、上海证券研究所 一、工业增加值略有回落 经济保持快速增长 9 月份工业增加值同比增长 13.3%，环比下滑 0.6个百分点。工业生产保持平稳。下半年各地为完成“十一五”节能减排的目标对部分高耗能行业和企业进行拉闸限电，这对能源、有色、钢铁等高耗能行业造成了一定负面影响，而这部分行业对工业增加值的贡献较大，在此背景下仍能维持工业增加值的平稳增长，显示经济企稳的态势基本确立。9 月轻工业和重工业的工业增加值同比增长 13.0%和 13.4%，环比略微下降 0.1%和 0.8%。从发电量数据看（见图 4），三季度发电量的当月同比增速与工业增加值的变化吻合，预计将在四季度出现触底回升的态势，9月发电量当月同比增长8.1%，环比下滑3.74%。我们认为这是受到河北、江苏等省对“两高一低”行业突击拉闸限电的 宏观政策点评 32010年10月21日 影响，发电量增速有待进一步观察。预计随着“节能减排”逐步走上日常化管理，拉闸限电等行政强制措施预计不会成为常态，预计工业活动将在四季度和明年一季度步入增长提速的阶段。分行业来看（见图5），重工业中的交通运输设备制造、煤炭开采及轻工业中的食品制造和纺织服装增长较快。 图 2 工业增加值增速当月同比、环比略有回落 图 3 轻工行业和重工业比较 051015202504/0104/0705/0105/0706/0106/0707/0107/0708/0108/0709/0109/0710/0110/07-15-10-505101520工业增加值:当月同比工业增加值：当月环比 051015202504/0104/0705/0105/0706/0106/0707/0107/0708/0108/0709/0109/0710/0110/070.005.0010.0015.0020.0025.0030.00轻工业:当月同比重工业:当月同比数据来源：wind、上海证券研究所 数据来源：wind、上海证券研究所 图 4 “拉闸限电”拉低发电量当月同比 预计四季度出现反弹 图 5 三季度交通运输设备制造、，煤炭开采、食品制造和纺织服装增长较快 -20-1001020304004/0104/0705/0105/0706/0106/0707/0107/0708/0108/0709/0109/0710/0110/07当月同比累计同比 024681012141618煤炭开采和洗选业有色金属矿采选业食品制造业纺织服装、鞋、帽制造业石油加工、炼焦及核燃料加工业化学原料及化学制品制造业工业增加值:黑色金属冶炼及压延加工业:当月同比交通运输设备制造业 数据来源：wind、上海证券研究所 数据来源：wind、上海证券研究所 二、投资增速已经企稳 投资增速在三季度已经企稳：1-9月城镇固定资产投资同比增24.5%，环比下降0.3%，但从三季度各月数据看，固定资产累计同比增速已基本保持在24%以上的水平，投资增速企稳的趋势已基本确立。房地产开发投资完成额累计同比增长36.4%（见图6），也逐渐趋于稳定。从中央和地方投资占比看，9月中央投资比重略有上升，显示“铁公基”仍然保持了一定的投资需求，而地方投资比例略有下降估计因为清理地方融资平台而受到一定的影响。从固定资产投资完成额中，第二产 宏观政策点评 42010年10月21日 业累计同比增长22%，环比下降0.2%，第三产业累计同比增长26.7%，环比下降0.3%，两者下滑趋势都呈现平缓趋势（见图8），预计四季度环比将触底回升。 图 6 房地产投资见顶回落 固定资产投资增速企稳 010203040506004/0204/0805/0205/0806/0206/0807/0207/0808/0208/0809/0209/0810/0210/08城镇固定资产投资完成额:累计同比房地产开发投资完成额:累计同比 数据来源：Wind、上海证券研究所 对三季度与固定资产相关的各种政策叠加效果观察发现，对“两高一资”行业的调控造成重化工业投资趋稳，但由于去年房地产投资增长较快，今年房地产投资仍然存在惯性投资需求及各地保障性住房陆续开工，弥补了第二产业固定资产投资的缺口。9月以来，北京和上海等地又出现高价拿地的情况。表明房地产投资和房市投资的热情较高.我们预计短期内房地产的金融投资属性仍然难以被市场忽视，但房地产企业资金链预计将在10月底以后更加趋紧。原因09年房地产开发贷款将在10月后进入还贷高峰期，加之各地加大对闲置土地和房产项目开发进度的清理，企业将面临资金回笼的压力。 图 7 中央和地方投资占城镇固定资产投资完成额比重 图 8 固定资产累计投资额累计同比 02040608010004/0205/0206/0207/0208/0209/0210/02中央项目地方项目010203040506070809004/0204/0805/0205/0806/0206/0807/0207/0808/0208/0809/0209/0810/0210/08第二产业第三产业 数据来源：wind、上海证券研究所 数据来源：wind、上海证券研究所 三、消费增长超预期 同比增长创20个月新高 宏观政策点评 52010年10月21日 9月社会消费品零售总额累计同比增长18.3%，环比增长0.1%。其中同比增长率创下 09年 2月以来的新高。我们认为这主要是由于耐用消费品的需求增长和必须品价格上涨两者共同推动的结果。耐用消费品中汽车类增长 34.9%，家具类增长 38.4%，家用电器和音像器材类增长 28.1%；必需品中的食品、饮料、烟酒当月同比增长 31.9%，当月环比增长近 6%，这主要受到蔬菜和食品价格上涨的推动。建筑和装潢消费同比增长不仅创下今年新高，也高于09年和08年同期的增长。这一方面是因为装修滞后房屋销售的高峰期，另一方面是由于农村城市化进程中装修需求的不断增长。 城镇消费品零售额95987亿元，增长18.7%；乡村消费品零售额15041亿元，增长 15.8%。餐饮收入 12632亿元，增长 17.6%。与居民日常生活相关的吃、住、用的消费增长尤其是乡村消费的增长说明了收入增长，通过各种转移支付、农产品价格补贴及农民工家乡汇款等形式给农村消费增长注入了动力。 图 9 社会消费品零售总额累计同比创20个月新高 图 10 汽车消费增速较快 建筑及装潢处于高于去年同期 051015202501/0102/0103/0104/0105/0106/0107/0108/0109/0110/01累计同比 -60-40-2002040608010012014003/1104/1105/1106/1107/1108/1109/11食品、饮料、烟酒类汽车类体育、娱乐用品类建筑及装潢材料类数据来源：wind、上海证券研究所 数据来源：wind、上海证券研