招商地产(000024)：3季报符合预期,11年业绩基本锁定

请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司3季报点评2010年10月19日 房地产开发III 李少明 S0960200010015 010-63222931 lishaoming@cjis.cn 6－12个月目标价： 29.00元 当前股价： 20.04元 评级调整： 维持 基本资料 上证综合指数 2955.23 总股本(百万) 1717 流通股本(百万) 788 流通市值(亿) 158 EPS（TTM） 1.29 每股净资产（元） 10.66 资产负债率 61.8% 股价表现 （%） 1M 3M 6M 招商地产 18.30 16.78 -5.05 上证综合指数 13.72 21.90 -5.59 -65%-52%-39%-26%-13%0%13%26%2009/10 2010/1 2010/4 2010/7招商地产上证综合指数 相关报告 《招商地产-中报业绩靓丽登场，持续高增长可期》2010-7-27 《招商地产-销售业绩远超预期，盈利增长稳步攀升》2010-4-21 《招商地产-盈利领跑行业，销售额百亿向500亿阶段最具爆发力》2009-10-27 招商地产 000024 推荐3 季报符合预期，11 年业绩基本锁定 投资要点： „ 业绩增长符合预期。前 3 季 EPS0.83，ROE8.1%。营业收入、归属于母公司的净利润为 95.8 亿元和 14.3 亿元，同比增 81%和 48.5%，是是 09 年全年的 94.5%和86.8%。。扣除供电等收入，前 3 季房地产结算收入约 84.5 亿元，销售收入约 86亿元（认购量超 110 亿元），在大量推盘的下半年很好的把握了销售节奏，使 Q3的销售收入较 10H 增长 115%。 „ 预计全年毛利将与 09 年持平 41%。因结算项目毛利低，前 3 季，公司综合毛利率和净利率为 39.4%和 14.9%，较 09 年降 1.8 和 1.3 个百分点。前 3 季销售均价约1.26 万元与 09 年持平，预计全年毛利将与 09 年持平 41%。 „ 管理效率持续提升。三项费用率仅为 3.3%，较 09 年下降 1.4 个百分点，管理成本在业内最低。 „ 保持一贯的审慎财务管理，货币资金充裕，账面现金充裕 109 亿，较 09 年增加14 亿，长期借款较 09 年增长 50 亿元，增长近 1 倍，短期借款减少 2 亿元。资产负债率、扣除预收帐款后的负债率、净负债率分别为 62%、45%和 12%，资产负债率与 09 年持平、扣除预收帐款后的负债率上涨 3 个百分点、净负债率提升 18 个百分点。公司的资产负债水平远低于行业水平，谨慎的财务管理使公司在应对行业调控游刃有余。 „ 11 年的业绩基本锁定。Q4 公司将以走量为策略，保守估计全年地产销售收入将达到 130 亿，乐观估计 150 亿。3 季末尚余 97 亿预收款,加上 Q4 的销售款，应付调控游刃有余，11 年业绩基本锁定。 „ 维持 10-12 年 EPS1.29、1.51 和 1.9 元的预期，RNAV29.5 元，重估值 0.68 折交易，投资价值依然严重低估。同时，我们预计深圳前海粤港示范区的详规将于年底前完成，可望成为股价上涨动力，再次“推荐”。 风险提示： 注意调控超预期、销售业绩增长等低于预期等的风险。 主要财务指标 单位：百万元 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入(百万元) 10138 13171 15241 18226 同比(%) 184% 30% 16% 20% 归属母公司净利润(百万元) 1644 2223 2586 3265 同比(%) 34% 35% 16% 26% 毛利率(%) 41.2% 38.8% 39.2% 38.7% ROE(%) 10.1% 12.1% 12.5% 13.7% 每股收益(元) 0.96 1.29 1.51 1.90 P/E 20.93 15.48 13.31 10.54 P/B 2.11 1.88 1.66 1.44 EV/EBITDA 14 11 10 8 资料来源：中投证券研究所 公司3季报点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/4 附：公司10年3季报财务与经营等指标 图 1：经营情况 图 2：EPS和ROE 5.6%105%46%-16%-13%99%184%-5%-67.3%-28%83%-48%6%123%34%-13%143%116%02040608010012020052006H20062007H20072008H20082009H20092010H2010Q3亿-100%-50%0%50%100%150%200%%营业收入归属于母公司所有者净利润营业收入增长净利润增长0.280.960.610.830.710.171.371.020.5718.2%8.1%2.7%8.3%3.2%10.1%6.1%8.1%14.7%0.00.20.40.60.81.01.21.41.62006 2007 2008 2009 2010Q30%5%10%15%20%EPS（摊薄）（元）ROE图 3：综合毛利率和净利率 图 4：三费水平 39.4%40.9%43.4%45.3%31.1%38.6%41.2%15.0%14.9%19.2%24.3%15.1%16.9%16.2%-3%18%39%60%2006H2006 2007H2007 2008H2008 2009H2009 2010H2010Q3综合毛利率净利率3.1%3.3%3.3%8.5%7.4%5.6%6.0%12.4%12.9%8.3%4.7%-5%5%15%2005 2006 2007 2008 2009 2010Q3销售费用占比管理费用占比财务费用占比三项费用占比图 5：负债水平 55.8%53.8%66%58%63%62%49%43%42%45%45%75.1%77.5%125%92%66%88%30%12%-6%12%11%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%2005 2006 2007 2008 2009 2010Q3资产负债率扣除预收帐款后的负债率净负债率数据来源：上市公司，中投证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 附：财务预测表 资产负债表 利润表 会计年度 2009 2010E 2011E 2012E会计年度2009 2010E 2011E2012E流动资产 42636 44468 49201 53823 营业收入10138 13171 15241 18226 现金 9489 5221 6299 6901 营业成本 5962 8062 9271 11168 应收账款 119 124 124 124 营业税金及附加 1623 1976 2286 2369 其它应收款 1927 1929 1929 1929 营业费用 285 371 429 513 预付账款 9 9 9 9 管理费用 209 271 314 375 存货 30461 36553 40209 44230 财务费用 -15 -291 -345 -427 其他 631 631 631 631 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 5261 5208 5155 5101 公允价值变动收益 -104 0 0 0 长期投资 617 617 617 617 投资净收益 305 300 300 300 固定资产 300 275 246 213 营业利润 2275 3083 3587 4528 无形资产 0 0 0 0 营业外收入 30 0 0 0 其他 4345 4316 4293 4271 营业外支出 30 0 0 0 资产总计 47897 49676 54356 58924 利润总额 2274 3083 3587 4528 流动负债 23712 23289 25379 26633 所得税 519 709 825 1041 短期借款 1373 0 0 0 净利润 1754 2374 2762 3487 应付账款 2706 2706 2706 2706 少数股东损益 110 151 176 222 其他 19634 20584 22673 23927 归属母公司净利润 1644 2223 2586 3265 非流动负债 5883 5883 5883 5883 EBITDA 2315 2844 3295 4155 长期借款 5720 5720 5720 5720 EPS（元） 0.96 1.29 1.51 1.90 其他 162 162 162 162 负债合计 29595 29172 31262 32515 主要财务比率 少数股东权益 2023 2174 2350 2572 会计年度2009 2010E 2011E2012E 股本 1717 1717 1717 1717 成长能力 资本公积 8488 8488 8488 8488 营业收入