鸡精鸡粉行业民族第一品牌

1重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和重要声明。  投资要点： 鸡精鸡粉行业民族第一品牌 公司主营业务为鸡粉、鸡精产品的研发、生产和销售，集成应用了生物工程等多项高新技术，是先进技术在食品工业中最具代表性的应用之一。公司鸡粉、鸡精销售量合计居行业前三位，综合市场占有率达7%，现已成为行业内第一民族品牌；公司优势产品鸡粉销售量全国排名第二，市场占有率19%。 销售渠道扁平化带动销售增长 公司实施市场细分化、扁平化运作，实行营销渠道下沉战略，逐步改革原有省级总代理制度，将原来二、三级分销商升级为公司直接客户，并不断开拓其他市、县级经销渠道，一级经销商总数由2006 年末的88 家增加至2010年6 月末的668 家。 募投项目扩充产能 本次募集资金的运用均是围绕主业进行，符合公司主营业务的发展方向，将着重于扩大公司生产规模、提升技术研发水平和完善市场网络建设。2万吨鸡精、鸡粉建设项目达产后将新增鸡精产能8,000 吨、鸡粉产能12,000吨，进一步巩固和扩大公司在鸡精、鸡粉市场的影响力。预计公司2013 年设计产能将达到3.20 万吨。 定价结论 综合考虑同行业上市公司估值及近期上市中小板公司估值，谨慎得出该股合理价格为29.13～34.95元。从 近期上市的中小板股票来看，截至10月12日的发行价相对于最新市场价格的平均折扣率为16.67%。综合考虑公司基本面、同行业上市公司的估值以及近期新上市股票估值情况，我们选取一二级市场15%的折让，建议询价区间为24.76~29.70元，对应的2009 年市盈率区间为45.00-54.10倍。  数据预测与估值： 至12月31日（￥.百万元）2008A 2009A 2010E 2011E2012E 营业收入 176.6234.62 271.02 305.78 534.18 年增长率（%） 84.6132.85 15.52 12.8274.70归属于母公司的净利润 41.62 57.09 61.71 70.47 120.47 年增长率（%） 183.9037.17 8.09 14.1970.96（发行后摊薄）每股收益（元）0.400 0.549 0.593 0.678 1.158 数据来源：公司招股意向书；上海证券研究所 日期：2010年10月13日 行业：食品行业 滕文飞 021-53519888*1969 tengwenfei@sigchina.com 执业证书编号：S08700210070004 IPO报价区间 RMB 24.76~29.70元 上市合理定价 RMB 29.13~34.95元 基本数据（IPO） 发行数量不超过（百万股） 26.00 发行后总股本（百万股） 104.00 发行数量占发行后总股本 25.00% 发行方式 网下询价配售25% 网上定价发行75% 保荐机构 国信证券 主要股东（IPO前） 林平涛 28.85% 收入结构（Y09） 鸡粉 62.80% 鸡精 17.93% 报告编号：TWF10-NSP06 首次报告时间：2010年10月13日 鸡精鸡粉行业民族第一品牌 佳隆股份（002495.SZ） 研究报告/ 公司研究 / 新股定价 新股定价 22010年10月13日 一、行业背景 发行人的行业分类 佳隆股份有限公司属于农产品加工行业中的鸡精、鸡粉子行业，属于高新技术在传统行业的创新应用，是现代农业产业化和科技化的典型代表。从使用领域来看，鸡精、鸡粉属于新型健康、营养调味产品，主要作为鲜味调味料使用，是传统鲜味调味料味精的升级产品，故公司又同时属于调味品行业。公司主营业务为鸡粉、鸡精产品的研发、生产和销售，集成应用了生物工程等多项高新技术，是先进技术在食品工业中最具代表性的应用之一。鸡精、鸡粉产品属于第三代鲜味调味品，是中国传统调味品向现代调味品转型的标志性产业之一。2008 年度，公司鸡粉、鸡精销售量合计居行业前三位，综合市场占有率达7%，现已成为行业内第一民族品牌；公司优势产品鸡粉销售量全国排名第二，市场占有率达19%。 图 1 公司所在环节 资料来源：公司招股意向书；上海证券研究所整理 行业成长前景 自古以来，调味品是关乎居民日常生活质量的生活必需品，“民以食为天”的中国人对调味品的依赖更是尤为显著，其产品特性为亿万消费者所关注。按味觉感受分类，调味品可被分为咸味调味品、甜味调味品、鲜味调味品、酸味调味品、辛辣调味品等类别；按产品类别分类，调味品主要有酱油、食醋、味精、酱类等产品。近年来，随 新股定价 32010年10月13日 着健康饮食文化的深入人心和生产技术、工艺的逐步改进，鸡精、鸡粉等新产品开始逐步取代传统调味品，使得原本传统的调味品行业焕发出新的活力，产品创新、生产工艺创新、设备创新等成为调味品产业升级的必然选择和企业核心竞争力的关键所在。近二十年来，我国GDP 持续高速增长，已步入了传统经验理论中消费结构升级、实物消费与服务消费并重的发展轨道，消费者将更加关注自身生活品质的提升，作为能直接提升食物口味感受、改善居民饮食质量的调味品，已连续七年保持10%以上的年增长率，行业整体营业收入仅用五年时间就从2003 年的380.3 亿元人民币增长到2008 年的千亿元左右，年均增长率高达20.72%。 图 2 2008年各类调味品营业收入比重 图 3 我国调味品行业历年收入增长情况 资料来源：公司招股意向书；上海证券研究所整理 我国鸡精、鸡粉行业作为近年来发展起来的新兴行业，拥有数以十亿计的潜在消费者，正呈现出快速健康的发展态势，未来发展空间巨大。根据中国调味品协会《中国鸡精、鸡粉行业研究报告》数据显示，2008 年度我国鸡精、鸡粉总销售量约为14.8 万吨，其中鸡粉市场销售量约为4.3 万吨。预计到2010 年和2012 年，我国鸡精、鸡粉行业总销售量将分别达到约23.5 万吨和36.4 万吨，年复合增长率约为25%左右。日本味之素公司对中国市场调查后认为，在未来5至10 年里，我国鸡精、鸡粉产品年销量可以达到50 万至60 万吨。按照全国有10 亿鸡精、鸡粉使用人口计算，假设人均鸡精、鸡粉产品的年消费量达到0.55 千克，则全国鸡精、鸡粉市场容量将高达55 万吨。从消费渠道来看，我国鸡精、鸡粉市场需求主要来源于餐饮行业、家庭消费和食品制造行业。 新股定价 42010年10月13日 图 4我国鸡精、鸡粉行业销售增长情况及预测 图 5 各消费渠道占鸡精、鸡粉总销量的比重 资料来源：公司招股意向书；上海证券研究所整理 产业竞争结构 我国鸡精、鸡粉市场正处于市场快速成长阶段，以生产鸡精、鸡粉为主的企业共计1,000 余家，其中规模以上企业不足200 家。我国鸡精、鸡粉生产企业主要可分为三类：一是拥有太太乐、豪吉、美极、家乐等品牌的雀巢（Nestle）、联合利华（Unilever）等外资企业以其雄厚的资金优势、成熟的营销管理和强势的品牌推广能力占据了领先地位；二是以佳隆公司为代表的本土大型生产商凭借差异化的市场竞争策略，通过独到的产品技术、成熟的营销管理和品牌推广能力，成长为全国性领先企业之一，在二、三线城市及农村市场占据一定市场份额并具有较强的竞争优势；三是以低端产品、低廉价格游击于市场的各地中小鸡精、鸡粉生产企业，其主要专注于周边区域市场的开拓。虽然鸡精、鸡粉行业规模化企业与小型企业共存的竞争格局仍将长期存在，但规模化大型企业之间、本土企业与外资企业之间的竞争已逐步成为主流，新一轮竞争将主要围绕产业化规模、市场网络、技术研发和品牌推广等全方位展开。 根据中国调味品协会出具的《中国鸡精、鸡粉行业研究报告》，2008 年度，公司鸡粉、鸡精合计销售量居行业前三位，综合市场占有率达7%，为行业内第一民族品牌。 表 1 我国鸡精行业市场占有率排名 单位名称 品牌 市场占有率 备注 雀巢食品（中国）有限公司 太太乐 45% 外商投资企业 联合利华（中国）有限公司 家乐 25% 外商投资企业 广东佳隆食品股份有限公司 佳隆 7% 内资企业 四川豪吉食品有限公司 豪吉 4% 外商投资企业 武汉亚太调味食品有限公司 大桥 4% 外商投资企业 四川成都金宫味业食品有限公司 金宫 4% 内资企业 其它公司 11% 资料来源：公司招股意向书；上海证券研究所整理 新股定价 52010年10月13日 表 2 我国鸡粉行业市场占有率排名 单位名称 品牌 市场占有率 备注 联合利华（中国）有限公司 家乐 50% 外商投资企业 广东佳隆食品股份有限公司 佳隆 19% 内资企业 其它公司 31% 资料来源：公司招股意向书；上海证券研究所整理 公司竞争优势 自主创新能力优势 作为高新技术企业，公司系统地掌握了以新鲜鸡肉、鸡骨架等为原材料，利用现代生物工程技术，提取出富含多种氨基酸、多肽以及呈味单核苷酸等的动物提取物的核心技术。公司以此为基础，利用可控热反应、调控氧化、超微粉碎等高新技术集成实现风味控制呈现、风味重构和菜肴风味模拟；利用包埋技术实现产品风味的可控释放和稳定保藏；利用高效浓缩、冷冻干燥和喷雾干燥集成实现产品的风味稳态化脱水。目前，以公司董事长林平涛先生为核心的研发团队开发出国内唯一、国际领先的“浓缩鸡粉及制作工艺”发明专利和填补国内空白的“酵母提取物与鲜鸡肉粉热反应增香技术”。凭借上述核心技术，公司产品在品质与质量方面均处于行业领先地位，具备较强的市场竞争力。同时，公司主动迎合市场需求特点，开发出耐煎熬高级专用鸡粉、厨房（家用）专用鸡粉、烘烤型高级鸡粉和火锅专用鸡精等新型产品，得到了细分市场客户的高度认同。 配方独特优势 我国居民历来对于饮食风味尤为重视，鸡精、鸡粉的口感优劣是同类产品最为基础和直接的竞争环节，而口感的优劣主要来源于配方的差异。而基于人的生理特性，使用者一旦对特定产品形成固有味觉偏好和烹调习惯后，将对该产品的独特口味产生一定的味觉偏好，具备较高的客户忠诚度。公司以董事长林平涛先生为核心的研发团队通过对客户口味喜好深入调研，反复创新、调整产品配方方案，利用特征指纹技术确定东方饮食风味特征，据此对产品进行风味设计和修饰，所制成鸡精、鸡粉口感鲜美醇厚，在市场上树立了良好的口碑和品牌形象。由于鸡精、鸡粉的口感属性在于对人体味蕾产生特定的生理刺激，生理刺激背后的感受决定了产品的价值，而对于这种感受的把握和判断难以完全通过电子仪器来实现，因此公司产品配方难以在短时间内被其他生产厂商模仿。 新股定价 62010年10月13日 营销网络优势 公司实施市场细分化、扁平化运作，实行营销渠道下沉战略，逐步改革原有省级总代理制度，将原来二、三级分销商升级为公司直接客户，并不断开拓其他市、县级经销渠道，一级经销商总数由2006 年末的88 家增加至2010年6 月末的668 家。目前，公司市场营销网络已显示出强大的竞争优势，为公司不断巩固和提高市场占有率、迅速切入竞争对手尚未占领的潜在市场起到了举足轻重的作用，同时为带动和促进了其他相关产品的销售以及后续新产品快速推向市场提供了坚实基础。截至2010 年6月末，公司营销网络已覆盖中国大陆除西藏外的所有省、自治区和直辖市，组建了55 家营销分支机构，拥有超过6,000 家分销商，直接或间接向超过10 万家餐饮行业客户和3 万多家副食、商超客户供货。 二、公司分析及目集资金投向 公司历史沿革及股本结构 公司系由佳隆有限整体