垃圾处理行业专题报告：争议中前行

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 深度报告 环保 [Table_IndustryInfo] 垃圾处理行业专题报告 推荐 [Table_BaseInfo] 本报告的独到之处  对垃圾焚烧经济性、垃圾处理行业的市场空间进行较细致的预测  仔细分析焚烧争议对投资模式以及竞争主体的影响 一年该行业与上证综指走势比较 -20%0%20%40%60%80%100%120%140%Aug-09Sep-09Oct-09Nov-09Dec-09Jan-10Feb-10Mar-10Apr-10May-10Jun-10Jul-10GX环保上证综合指数 资料来源：国信证券经济研究所 相关研究报告： 分析师：谢达成 电话: 021-60933161 E-mail: xiedc@guosen.com.cn SAC执业证书编号：S0980210040032 分析师：徐颖真 电话: 021-68864007 E-mail: xuyz@guosen.com.cn SAC执业证书编号：S0980209080429 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。 [Table_Title] 行业投资策略 垃圾处理行业:争议中前行  我国垃圾处理处于“减量化”地位凸显的阶段 从垃圾处理“无害化、减量化、资源化”的原则看，我国垃圾处理经历10多年的发展，正处于减量化地位凸显的阶段。目前实际面临超过30%的处臵能力缺口，同时垃圾存量70-80亿吨，而大批填埋场面临封场或关闭，保守估计“十二五”行业产能建设投资复合增速达15%-20%，成为增长最快的环保一级子行业。  技术争议直接结果是促进焚烧和综合处理技术的共同发展 二恶英争议本质上更多是监管和经济问题。在减量化成为当务之急，垃圾分类短期难以大幅改善情况下，我们认为技术经济性的加强决定了焚烧仍是发达地区是首选，但不排除项目进展因选址问题延缓。政府将在价格政策、加强监管以及垃圾分类上努力，从而促进综合处理的发展，争议的直接结果是填埋比例的加速下降，其他技术的共同发展。  垃圾处理投资运营领域对竞争者的投资能力要求或将弱化 垃圾焚烧投资运营领域竞争有限，BOT作为垃圾处理的主要投资模式在引资方面优势明显，但与排放标准降低也有一定关系，我们认为发达地区政府财政实力强或融资平台较好，监管的加强将弱化业主对竞争主体的投资能力要求，加强对其技术、运营、管理水平的考量，从而导致政府主导投资型模式的兴起，专业性服务公司相对收益。综合处理市场竞争更小，桑德环境占据优势。  垃圾发电设备领域炉排炉技术渐占优势 垃圾焚烧锅炉领域，炉排炉和循环流化床技术基本平分秋色，但部分配备循环流化床锅炉的焚烧厂商为获取补贴电价掺煤过多沦为“小火电”导致政府加强监管，加之煤价波动，炉排炉技术渐占优势。  看好技术均衡且经验丰富的服务商 给予垃圾处理子行业“推荐”评级，在垃圾处理技术、焚烧锅炉技术都存在争议情况下，投资运营领域看好技术均衡且经验丰富的一站式服务商桑德环境，设备领域相对看好技术均衡的华光股份。 重点公司盈利预测及投资评级 [Tabl Profit] 代码 公司 总市值 （百万元） 昨收盘（元） EPS PE 投资评级 2010-8-27 2010E 2011E 2010E 000826 桑德环境 9263.31 22.41 0.47 0.70 48 谨慎推荐 600323 南海发展 3873.57 14.29 2.01 0.59 31 谨慎推荐 600649 城投控股 20177.27 8.78 0.40 1.11 22 未评级 000652 泰达股份 11568.50 7.84 0.13 0.15 62 未评级 600475 华光股份 4321.28 16.88 0.66 0.90 26 未评级 资料来源：公司资料和国信证券预测 *未评级公司采用市场预期 2010年09月20日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 我们认为： 1、垃圾焚烧争议的直接结果是导致城市填埋占比的加速下降，促进非填埋技术如焚烧和综合处理的共同发展，焚烧仍是发达地区首选。政府努力的方向在价格政策和监管。 2、城镇垃圾处理行业“十二五”期间将迎来快速发展，年均复合增长保守估计在15%-20%。 3、焚烧投资运营领域监管加大将使业主对竞标者的投资能力要求有所弱化，技术运营水平要求提高；鉴于二恶英在线监测的难度，不排除部分焚烧项目进展因选址问题延缓，垃圾综合处理有望获得支持。看好技术均衡且经验丰富的一站式服务商，如桑德环境；设备领域机会主要在焚烧锅炉，技术均衡的企业如华光股份同样能受益。 核心假设或逻辑 1、 相对于填埋技术发达地区焚烧技术的经济性正在加强且近期政府对垃圾焚烧价格支持政策不会改变。短期内垃圾分类难以大幅改善。 2、 经过此次争议，政府将加强垃圾处理从项目立项、选址、环评到建设以及最终运行上的监管。 与市场预期的不同之处 市场部分观点担心焚烧技术因争议而发展停滞，我们认为争议反而将加大政府、企业、社会的沟通，督促政府在价格政策和监管上努力，其直接结果是导致填埋占比的加速下降，焚烧和综合处理技术的共同发展。 我们对考虑土地成本以及相关环保设施后焚烧技术的经济性、“十二五”期间行业发展的市场空间做了较为细致的测算。 我们讨论了焚烧争议对垃圾投资运营市场竞争模式、竞争主体的影响。 股价变化的催化因素 垃圾处理价格政策的完善，包括垃圾处理费、电价等。 核心假设或逻辑的主要风险 1、垃圾分类短期内大幅改善，资源回收比例大幅提升导致焚烧市场规模下降 2、政府对垃圾项目监管层面停留于原状。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 争议中前行：焚烧、综合处理技术共发展 .................................................................... 5 国内垃圾处理现状：“减量化”地位凸显.............................................................. 5 国家选择：鼓励技术共存 ..................................................................................... 7 焚烧技术经济性加强，仍是发达地区首选 .......................................................... 10 垃圾综合处理是争议受益者 ................................................................................11 市场空间测算：“十二五”年均约15%-20%增长 ............................................... 12 设备领域：炉排炉逐渐占据优势 ................................................................................ 13 投资运营领域：竞争对技术运营水平要求提高 ........................................................... 14 综合处理走差异化道路，竞争小 ........................................................................ 14 焚烧竞争相对有限，市场内移，政府资源趋向分散 ........................................... 15 监管加强或将弱化竞争者的投资能力要求 .......................................................... 16 看好技术均衡且经验丰富的专业服务商 ..................................................................... 18 桑德环境：技术均衡、经验丰富的一站式服务商 ............................................... 18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图表目录 图1：固体废弃物分类 .................................................................................. 5 图2：城市生活垃圾分类 .............................................................................. 5 图3：我国城市生活垃圾无害化处理率实际水平较低 ................................... 6 图4：我国城市生活垃圾产能增长缓慢 ......................................................... 6 图5：我国垃圾填埋为主，堆肥萎缩，焚烧有所上升 ................................... 7 图6：填埋中超过1/3产能不达卫生填埋标准（2006） ............................... 7 图7：欧盟各国垃圾处理结构（2008） ........................................................ 9 图8：欧盟垃圾填埋比例逐年下降 ................................................................ 9 图9：美国垃圾处理结构发展历程 ................................................................ 9 图10：垃圾综合处理流程示意图 ............................................................... 11 图11：东部四省占已建焚烧产能近7成 ..................................................... 15 图12：在建焚烧产能向中部区域转移 ........................................................ 15 图13：垃圾发电行业3类主要投资模式（以绿电公司为例） .................... 17 表1：不同垃圾处理方式比较 ............................................................