航空业2010年4季度投资策略：业绩大幅增长已基本被市场消化

航空业业绩大幅增长已基本被市场消化高世梁 执业证书编号：S0730207050046 021-50588666-8022 gaosl@ccnew.com ——航空业 2010 年 4 季度投资策略研究报告-行业策略 同步大市（调降）发布日期：2009 年 9 月 9 日 盈利预测和投资评级 公司简称 10EPS 11EPS 10PE 评级 中国国航 0.85 0.93 13.76 增持 东方航空 0.38 0.43 18.66 增持 南方航空 0.44 0.38 17.18 增持 海南航空 0.30 0.33 19.30 增持 注：股价为 2010 年 9 月 9 日收盘价 航空运输业相对沪深 300 指数表现 相关研究 20100529 航空业 2010 年下半年投资策略：基本面未变、投资价值仍在............2010 年 5 月 17 日 嵚联系人：马 琦 电话：021-50588666-8038 传真：021－50587779 地址：上海浦东新区世纪大道 1600 号 18 楼 邮编：200122 报告关键要素： 上半年民航业盈利大幅增长；业务量持续反弹；客座率、载运率以及票价水平迭创新高；股价已基本反应了基本面变化，调降到“同步大市”的投资评级。 投资要点： z 上半年民航业盈利大幅增长。上半年民航全行业盈利为去年同期的 2.74 倍。三季度旺季持续、四季度可能淡季不淡，民航业全年业绩有望超过 07 年的高点。 z 业务量持续反弹。上半年民航市场反弹力度大，总周转量、旅客周转量和货邮周转量分别增长 31.7%、21.5%和 58.5%。其中国际客运航线和货运航线是亮点。虽然下半年由于基数抬高导致航空业务量增速可能放缓，但全年业务量大幅增长的态势已成定局。 z 供不应求导致客座率、载运率创新高。行业供不应求造成客座率、载运率大幅提升。上半年客座率和总载运率分别达到79.1%和 71.08%，同比分别增长 4.06 个百分点和 6.23 个百分点，并超过 07 年的高点。 z 票价水平大幅上升、迭创新高。市场供不应求、行业集中度提升以及世博会因素造就票价水平的回升。上半年国内航线和国际航线平均票价水平已经超过历史高点。 z 调降到“同步大市”的投资评级。航空股一年多走势已反应了09 年扭亏为盈和 2010 年盈利大幅增长的基本面变化。除非 3季报远超市场预期、出台有利于行业的政策或人民币升值速度加快，4 季度行业难有大幅超越大市的可能，将投资评级调降到“同步大市”。重点关注中国国航（601111）、东方航空（600115）。 z 风险提示：经济波动影响航空业发展;未来票价水平和客座载运率能否维持高位决定航空公司业绩变化；事故频发引发的对航空运输安全的担忧；高铁的竞争压力越来越重；航班延误导致航空服务满意度下降；A/H 溢价率较高。 航空业 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 2 页 共 15 页 1．上半年民航业盈利大幅增长 根据民航局中期工作会议消息，2010年上半年民航全行业实现营业收入同比增长了41.9%。盈利达到133亿元，为去年同期的2.74倍。此外，四家上市公司也都交上了一份令人满意的答卷。国航净利润为46.94亿，同比增长60%，EPS为0.41元；东航净利润为19.44亿，同比增长49.73%，EPS为0.18元；南航净利润为20.76亿，同比增长5363.16%，EPS为0.26元；海航净利润为5.57亿，同比增长218%，EPS为0.14元。 全球经济和贸易复苏、我国国内经济的稳定增长以及对运输需求消费升级的持续升温、相对稳定的成本（上半年油价处于航空公司可承受范围内）等因素共同作用，是上半年我国民航业取得良好业绩的主要原因。从目前的情况来看，三季度旺季持续、四季度可能淡季不淡，民航业全年业绩有望超过07年的高点。 2. 业务量持续反弹 09年我国民航业率先复苏，总周转量、旅客周转量和货邮周转量在08年低基数的基础上，分别增长了13.74%、17.53%和6.33%。2010年上半年民航市场的反弹力度更大，上半年实现总周转量、旅客周转量和货邮周转量分别为253.84亿吨公里、1912.64亿人公里和82.84亿吨公里，分别增长了31.7%、21.5%和58.5%。虽然下半年由于基数抬高导致航空业务量增速可能放缓，但全年业务量大幅增长的态势已成定局。 图1：民航业历年业务量增长情况 0500100015002000250030003500400006年 07年 08年 09年 1H2010010203040506070总周转量（亿吨公里）（左轴）旅客周转量（亿人公里）（左轴）货邮周转量（亿吨公里）（左轴）总周转量增长%旅客周转量增长%货邮周转量增长% 资料来源：《中国民用航空》 航空业 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 3 页 共 15 页 资料来源：各公司网站和定期报告 图4：南航历年业务量增长情况 02000040000600008000010000006年 07年 08年 09年 1H2010-20020406080100总周转量（百万吨公里）（左轴）旅客周转量（百万人公里）（左轴）货邮周转量（百万吨公里）（左轴）总周转量增长%旅客周转量增长%货邮周转量增长% 资料来源：各公司网站和定期报告 客运业务方面，上半年国内旅客周转量、国际旅客周转量和地区旅客周转量分别为1560.76亿人公里、351.88亿人公里和45.2亿人公里，分别增长了18.6%、36%和30.5%。从特点上来看，今年上半年客运市场基本呈现“淡季不淡、旺季更旺”的特点。分航线来看，国内客运市场由于从全球经济危机中最早恢复，因此一直保持稳定快速增长势头；国际和地区客运航线恢复时间较晚，目前处于快速反弹阶段。 值得一提的是，无论是政府层面还是航空公司层面现在都看到了发展国际航线的好处和重要性。三大航空集团都积极的调整运力投入到国际航线中，而政府也在规划更多利于发展我国国际航线的政策。在前期召开的民航局年中工作会议中就指出，要扩大国际航线税费减免的种类和范围以及对特殊国际远程航线进行补贴。 图 2：国航历年业务量增长情况 0100002000030000400005000060000700008000006年 07年 08年 09年 1H2010-1001020304050总周转量（百万吨公里）（左轴）旅客周转量（百万人公里）（左轴）货邮周转量（百万吨公里）（左轴）总周转量增长%旅客周转量增长%货邮周转量增长%：图 3：东航历年业务量增长情况 01000020000300004000050000600007000006年 07年 08年 09年 1H2010-20020406080100120总周转量（百万吨公里）（左轴）旅客周转量（百万人公里）（左轴）货邮周转量（百万吨公里）（左轴）总周转量增长%旅客周转量增长%货邮周转量增长% 航空业 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 4 页 共 15 页 图5：2010年民航业分地区旅客周转量月度增长情况 010203040506070802010年1月 2010年2月 2010年3月 2010年4月 2010年5月 2010年6月旅客周转量增长%其中国内航线增长%其中国际航线增长%其中地区航线增长% 资料来源：《中国民用航空》 货运业务方面， 08年以来的全球经济危机对航空货运业务造成了致命的打击，使08年和09年我国航空货邮周转量增速只有4.46%和6.33%。进入2010年，货运业务（特别是国际货运业务）大幅反弹使人眼前一亮。上半年国内货邮周转量、国际货邮周转量和地区货邮周转量分别为25.65亿吨公里、57.24亿吨公里和1.36亿吨公里，分别增长了22.5%、82.1%和49.6%。虽然增速较快有同期基数较低的因素，但我们认为2010年我国航空货邮周转量大幅增长以及未来维持较快速度发展将可以保证。 长期以来航空货运业务一直是我国民航业的一块短板，在国内航空公司羽翼未丰之时，对外开放国内航空货运市场无异于“引狼入室”。政府现在也意识到问题的严重性，正在研究出台相关政策支持我国航空货运业务。民航局提出的尽快建立支持对我国航空货运业发展的补贴政策体系以及市场流传的三大航空集团货运资产整合相信都不会是空穴来风。 图6：2010年民航业分地区货邮周转量月度增长情况 0204060801001202010年1月 2010年2月 2010年3月 2010年4月 2010年5月 2010年6月货邮周转量增长%其中国内航线增长%其中国际航线增长%其中地区航线增长% 资料来源：《中国民用航空》 航空业 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 5 页 共 15 页 3. 供不应求导致客座率、载运率创新高 从图7和图8可以看出，民航业的供给和需求关系从08年开始出现逆转。由于一场未预料到的全球经济危机使得民航需求在08年大幅下滑，虽然航空公司也削减了运力，但仍呈现供过于求的局面。进入09年，快速复苏的航空市场又使得航空公司应对不足。运力跟不上导致了需求和供给差距越拉越大。2010年上半年，整个市场供不应求的特征继续放大。上半年全民航业供需缺口超过10个百分点（以总周转量增速和可用吨公里增速差来表示），继续呈现放大态势。 资料来源：《中国民用航空》 中原证券 图9：2010年民航业分航线运力月度增长情况 01020304050602010年1月 2010年2月 2010年3月 2010年4月 2010年5月 2010年6月可用吨公里增长%其中国内航线增长%其中国际航线增长%其中地区航线增长% 资料来源：《中国民用航空》 图 7：民航业总周转量和可用吨公里增速比较 0510152025303507年 08年 09年 1H2010总周转量增长%可用吨公里增长%：图 8：民航业旅客周转量和可用座公里增速比较 051015202507年 08年 09年 1H2010旅客周转量增长%可用座公里增长% 航空业 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 6 页 共 15 页 资料来源：各公司网站和定期公告 图12：南航总周转量和可用吨公里增速比较