仁和商业控股（1387 HK）：1H10业绩符合预期：维持跑赢大盘

仁和商业控股（1387 HK）2010年8月26日事件： 人和公布2010年中期业绩，核心净利润为1.32亿元人民币，同比下降81.3％，符合我们预期的1亿元人民币。营业额由1.3亿元人民币同比下跌30％至9.44亿元人民币。表现不佳的原因是，该公司的大部分库存在09财年都已售罄，而在2010年上半年几乎没有库存可售。评论： 我们认为仍然可以实现其FY10F全年收入目标。总建筑面积为72万平方米的9个项目于2010年上半年开工建设，预计将于2010年下半年完成销售。 2010年8月，该公司签署了辽宁省大庆项目的谅解备忘录，总建筑面积为4万平方米。 公司维持1H10的净现金状况。展望未来，公司可能会采取审慎的财务策略，2H10的资本开支仅为人民币2.2亿元。目前，人和有RMB4.0b价格：HK $ 1.42目标：HK $ 2.33（保持）交易数据52周范围HK $ 1.37 – 2.18市值（米）HK $ 31,240 / US $ 4,017已发行股票（米）22,000自由流通量（％）893M每日平均T / O（百万股）2010年8月25日收盘价股价与国企指数港币现金，2010年下半年的潜在销售收入为人民币3.6亿元。因此，我们认为该公司到2010财年末仍将处于净现金状况。行动： 该股目前的估值相对于资产净值低48.6％，市盈率是市盈率的5.2倍，而市净率是市净率的1.8倍。 2010财年的股息收益率为9.7％，颇具吸引力。我们预计该公司能够实现其全年合同销售目标，并且其当前相对于资产净值的折让还将进一步2.22.12.01.91.81.71.61.51.414,00013,50013,00012,50012,00011,50011,00010,500潜力将在2H10收窄。09年8月24日09年10月24日09年12月24日2010年2月24日10年6月24日10年6月24日 人和 国企指数 我们对该股维持优于大市评级，目标价为2.33港币，有64.0％的上升空间。我们的目标价较2010财年每股资产净值2.76港元折让16％。预测与估值至2008年12月31日20092010F2011F2012F净利润（万元）1,9034,0385,2965,9246,100修订（％）00000每股收益（人民币）0.110.180.240.270.28同比变化（％）590.069.631.111.93.0市盈率（x）11.56.85.24.64.5DPS（人民币元）0.090.090.120.130.14产量 （％）7.07.49.710.811.2NBV（人民币元）0.360.550.680.800.92PBR（x）3.42.31.81.61.3净资产收益率（％）29.933.535.633.830.1资料来源：CCBIS估算资料来源：彭博社张玫瑰(86755) 2398 2820陈冠希(852) 2532 6123爱迪生·比安(86755) 8325 0948中国/香港中国房地产超重（保持）行业评级：公司评级：跑赢大盘（保持）1H10在线结果；维持跑赢大市 仁和商业控股（1387 HK）2010年8月26日22010年上半年1H10业绩回顾和展望1H10的业绩符合我们的预期。人和公布2010年中期业绩，核心净利润为1.32亿元人民币，同比下降81.3％，符合我们预期的1亿元人民币。营业额从1.3亿元人民币同比下降30％至9.44亿元人民币。仁和将不会像以前一样派发1H10的中期股息。表现不佳的原因是，该公司的大部分库存在09财年都已售罄，而在2010年上半年几乎没有库存可售。它仅转让了武汉汉正街项目和海滨索非亚广场的经营权，2010年上半年的建筑面积为3.31万平方米，销售价值为8.784亿元人民币。 大部分项目将于2010年下半年完成出售。我们估计其FY10F全年收入目标仍然可以实现。总建筑面积为72万平方米的9个项目于2010年上半年开工建设，预计将于2010年下半年完成销售。该公司的目标是在2010财年完成100万平方米的建筑面积，但全年可能预订40万平方米。这些项目的平均售价为每平方米3万元人民币，潜在销售收益为12亿元人民币。我们认为仁和并不要求实现其全年收入目标人民币9.6b。 8月，公司签署了辽宁省大庆项目的谅解备忘录，总建筑面积为4万平方米。2010年下半年财务状况良好。公司在2010年上半年维持净现金状况。展望未来，公司将采取审慎的财务策略，2H10的资本开支仅为人民币2.2亿元。目前，公司手头现金为4.0亿元人民币，2010年下半年的潜在销售收入为3.6亿元人民币。因此，我们预计到今年年底它将仍然处于净现金状态。 更多项目正在筹备中。在2010年上半年，人和获得了国家民防办公室的批准，在江苏省无锡市和河南省安阳市开发和运营地下商业中心。目前，它有23个项目，总建筑面积370万，用于未来开发。 盈利和估值保持不变，维持优于大市评级。目前，该股的股价较资产净值折让48.6％，市盈率5.2倍，市净率1.8倍，处于房地产低端。而且其FY10F的9.7％股息收益率颇具吸引力。我们预计公司可以实现其全年合同销售目标，并且其目前对资产净值的折让在2H10可能会进一步收窄。我们对该股维持优于大市评级，目标价为2.33港币，具有64％的上涨空间。我们的目标价较10财年2.76港币的资产净值折让15％。1H10财务摘要（人民币百万元）1H101H09变化（％）收入9441,349(30.0)应占利润132708(81.3)核心净利润132708(81.3)毛利率（％）57.581.0(23.5)核心净利润率（％）14.052.5(38.5)净资产收益率（％）2.625.6(23.0)资产回报率（％）1.717.4(15.7)净负债率（％）净现金净现金不适用经营权转让8781,289(31.9)已售出的转让建筑面积（千平米）333010.5均价（人民币/平方米）资料来源：公司数据，CCBIS估算26,49742,967(38.3) 仁和商业控股（1387 HK）2010年8月26日31H10损益表（人民币百万元）1H101H09同比（％）营收9441,349(30.0)–租赁收入66618.9–转让经营权8781,289(31.9)销售成本（402）(257)56.5毛利5431,093(50.4)其他营业收入322814.3行政的花费(159)(79)101.2其他经营花费(129)(45)185.0经营利润287997(71.2)财务收入8495.7金融花费(45)(0)不适用净财务收入/（支出）(36)4不适用税前利润2511,001(74.9)收入税(119)(293)(59.5)年度利润132708(81.3)归因于：–公司132的股东708(81.3)–少数股东权益00不适用股利00不适用每股基本及摊薄收益（人民币分）0.603.54(83.1)核心每股收益（人民币分）0.60资料来源：公司数据，CCBIS估算3.54(83.0)在建项目项目开始时间核准建筑面积（平方米）河北邯郸项目2009年第4季度100,000福建Put田项目2009年第4季度190,000黑龙江大庆项目省2009年下半年40,178山东潍坊项目省2009年下半年144,800巴南项目的第一阶段重庆市2010年第一季度70,000重庆大渡口一期项目2010年第一季度100,000辽宁鞍山项目一期省2010年第一季度49,840江西赣州项目省2010年第二季度170,000四川成都项目一期省2010年第二季度90,500河南安阳项目省2010年第三季度86,000总1,041,318地方政府已经开始了初步的地面工程2010年第三季度辽宁抚顺一期工程75,000辽宁2010年第三季度锦州项目一期60,0002010年第三季度辽宁鞍山项目二期120,000总资料来源：公司数据，CCBIS估算255,000 仁和商业控股（1387 HK）2010年8月26日4项目储备创历史新高项目储备笔记总建筑面积（平方米）哈尔滨项目六期在建/装修中150,880武汉汉正街工程在建/装修中126,220河北邯郸项目在建/装修中100,000福建Put田项目在建/装修中190,000重庆大渡口项目在建/装修中100,000重庆巴南项目一期在建/装修中70,000辽宁鞍山项目一期在建/装修中49,840江西赣州项目在建/装修中170,000四川成都一期在建/装修中90,500河南安阳项目在建/装修中86,000哈尔滨项目四期15,738哈尔滨项目五期10,000广州项目二期48,000天津项目121,220深圳项目160,000湖北武汉西北湖项目450,000河南郑州项目二期350,000江苏无锡太湖广场250,000河南洛阳项目194,840安徽芜湖项目150,000山东青岛项目500,000云南昆明项目200,000南昌八一大道项目162,000总3,745,238最终批准程序中的项目辽宁抚顺一期工程地方政府开始的前期工作75,000辽宁省锦州项目一期地方政府开始的前期工作60,000辽宁鞍山项目二期地方政府开始的前期工作120,000总255,0002009年7月收购的项目黑龙江省大庆项目在建/装修中40,178山东省潍坊项目在建/装修中144,800总资料来源：公司数据，CCBIS估算184,978 仁和商业控股（1387 HK）2010年8月26日等级定义优于大市（O）–未来十二个月的预期回报率为10％中性（N）–未来十二个月的预期收益在–10％到10％之间；表现不佳（U）–未来十二个月的预期收益<-10％分析师认证：本报告的作者张玫瑰，陈冠希和陈冠希在此声明：（i）本报告中表达的所有观点均准确反映了他们对任何主题证券或发行人的个人观点； （ii）他们的任何报酬的任何部分均与本报告中表达的具体建议或观点没有，或将直接或间接相关； （iii）他们没有收到与标的证券或发行人有关的内幕信息/对非公开价格敏感的信息，而这可能会影响他们的建议。张蔷，陈冠希和边Ed进一步确认（i）他们或他们各自的合伙人（由香港证券及期货事务监察委员会发行的行为守则所定义）均未买卖或交易过该股票（ s）在本研究报告发布之日前30个日历日之内； （ii）他们或其各自的联系人均未担任本报告所涵盖的任何香港上市公司的高级管理人员； （iii）他们或他们各自的联系人在本报告所涵盖的股票中均不具有任何财务权益。免责声明：建银国际证券有限公司是中国建设银行股份有限公司的全资子公司。 信息是从相信可靠的来源获得的，但是建银国际证券有限公司，其分支机构和/或子公司（统称为“ CCBIS”）不保证其出于任何目的或任何目的的完整性，准确性或适当性。 截至本材料之日，观点和估计构成我们的判断，如有更改，恕不另行通知。 投资涉及风险，过去的表现并不代表未来的结果。 本报告中的信息并非旨在为任何潜在投资者提供专业建议，因此不应以此为依据。 本报告仅供参考，不应视为购买或出售任何产品，投资，证券，交易策略或任何种类的金融工具的要约或招揽。 CCBIS或任何其他人士均不对因使用本报告或其内容或与之相关的其他任何损失承担任何责任。 本文提到的证券，金融工具或策略可能并不适合所有投资者。本文中的意见和建议未考虑潜在投资者的情况，目标或需求，也无意作为对任何潜在投资者的特定证券，金融工具或策略的建议。 本报告的接受者应独自负责对本报告中提及的公司的业务，财务状况和前景进行独立调查。 告诫读者，实际结果可能与此处任何前瞻性陈述中所述的结果有实质性差异。 尽管已采取所有合理的措施以确保本文所陈述的事实准确无误，并且本文所包含的前瞻性陈述，观点和期望均基于公平合理的假设，但CCBIS仍无法独立核实此类事实或假设，并CCBIS对其准确性，完整性或正确性不承担任何责任，并且对此不作任何明示或暗示的陈述或保证。 接收者必须对本报告中所包含信息的相关性，准确性和充分性进行自己的评估，并为此目的进行必要