中国石油：1H10分析师报告外卖

Flashnoteabc全球研究中国石油（857 HK）索引^恒生指数RIC0857.HK彭博857 HK市值（美元）198,854市值（港币百万元）1,546,527企业价值中石油（601857.SS）股价表现人民币兑汇丰银行评级历史1,529,451自由流通量(%)11注：（V）=挥发性（请参阅披露附录）2010年8月27日索尼娅·宋*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6557Suttikulpanich公爵*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6590Akash Gupta *班加罗尔协会在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告的发布者：香港和上海银行股份有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读N（V）：1H10分析师报告摘要 1H10的业绩与我们的预期相符，2H10的管理指引不佳精炼供过于求和市场份额竞争加剧，非常规天然气开发和资源税悬而未决均表明运营支出/资本支出增加下行风险高至2011-12年预测；维持N（V）和H股目标价9.5港元和A股目标价13.0元1H10结果一致。得益于油价回升（从51美元升至76美元）和高销量（炼油业务同比增长13％，营销业务同比增长27％，化学品业务同比增长37％），高产品价格导致收入达到6,850亿元人民币（同比增长65％）哟）。 EBIT利润率从09年上半年的15.9％下降至1H10的13.0％，这是由于中亚开始进口高价进口天然气以及国内石油产品销售的运营费用/资本支出增加。中期净利润为人民币650亿元，同比增长29％，符合我们的预期。2H10指引不佳。管理层预计2H10油价为70-85美元，与1H10基本持平。预计石油产量将按时增长1％，而天然气产量将按时下降4.5％。管理层估计，由于广西炼油厂的商业化生产，其销售量按时可增长5％。详细讨论的关键问题。 1）根据政府批准的项目，在2009年转向供过于求之后，预计2011-15年度中国的炼油能力将增长40％。中石油和中石化都在1H上调了运营支出/资本支出以捍卫市场份额。2) 中石油提到康菲石油公司在四川拥有页岩气的机会，并于三月份收购了煤层气专门生产的Arrow Energy。非常规天然气比进口/液化天然气便宜，但需要大量的资本支出。 3）新江地区的资源税可能会在2010年下半年或2011年在全国范围内推广。维持N（V），目标价为9.5港元/人民币13.0元。我们认为，成本控制对于中石油而言至关重要。股本回报率的持续恶化和无节制的资本支出将破坏长期增长的局面，并继续持续的降额趋势。直到我们看到2H10有更多进展的迹象之前，我们维持中性（V）和目标价9.5港元/人民币13.0元，基于1.9倍2010年市净率。催化剂包括剧烈的油价波动，重大的油气发现，重大的项目延误，中国对家用天然气和石油产品的价格放松管制。中石油1H10业绩一览（人民币10亿元）纳特资源与能源石油和天然气股权–香港©版权所有。香港上海汇丰银行有限公司2010，保留所有权利。未经香港上海汇丰银行有限公司事先书面许可，不得以任何形式或手段，以电子，机械，影印，记录或其他方式复制，传播本出版物的任何部分，将其存储在检索系统中或进行传播。 。云母（P）142/06/2010和目标价（港元）9.50股价（港币）8.45潜在回报（％）16.6性能1M3M1200万绝对值（％）-5.26.0-3.1相对^（％）-4.3-2.5-4.01H101H09-2010年第二季度2010年1季度-2010e1H10 / 2010e超重（V）684.8415.364.9%366.0318.814.8%1,349.250.8%息税前利润88.966.034.8%44.444.5-0.4%187.147.5%净收入65.350.529.4%32.832.51.1%125.252.2%每股收益（人民币）0.360.2828.6%0.180.180.0%0.6852.9%资料来源：公司数据，汇丰银行 abc中国石油天然气（857 HK）2010年8月27日2中石油损益表和运营数据（1H10）单元1H101H09-2010年第二季度2010年1季度-2010e1H10 / 2010e财务收入勘探与生产十亿人民币261.8162.760.9%447.958.5%研发十亿人民币320.2217.047.5%629.450.9%营销学十亿人民币533.3302.276.5%951.656.0%管道十亿人民币52.935.151.0%96.854.7%其他十亿人民币0.40.40.5%1.429.2%总收入十亿人民币1,168.6717.462.9%2,127.154.9%对外总收入经营利润勘探与生产十亿人民币十亿人民币684.873.4415.337.664.9%94.9%366.0318.814.8%1,349.2155.550.8%47.2%研发十亿人民币5.517.2-68.3%7.473.6%营销学十亿人民币7.57.33.3%16.545.7%管道十亿人民币11.29.913.7%23.348.2%其他十亿人民币-8.6-6.044.2%-15.655.5%营业利润总额十亿人民币88.966.034.8%44.444.5-0.4%187.147.5%股东净收益十亿人民币65.350.529.4%32.832.51.1%125.252.2%运营统计数据原油产量毫米桶424.7417.71.7%214.6210.12.1%853.749.7%可销售的天然气bcf1,153.11,021.112.9%543.2609.9-10.9%2,253.951.2%油气产量毫米波616.9587.94.9%305.2311.7-2.1%1,229.450.2%精制粗加工毫米桶439.1389.312.8%223.7215.43.9%951.046.2%汽油000'T10,97311,191-1.9%5,6685,3056.8%煤油000'T1,1671,02613.7%5885791.6%柴油机营销学营销量000'T000'T26,24259,52022,33347,02817.5%26.6%13,30232,47112,94027,0492.8%20.0%116,21751.2%化学制品乙烯000'T1,8091,32236.8%901908-0.8%3,64049.7%合成树脂000'T2,7622,02936.1%1,3861,3760.7%合成纤维000'T99167846.2%492499-1.4%合成橡胶000'T30419159.2%1531511.3%尿素000'T1,8462,054-10.1%1,06777937.0%平均已实现的PTR原油Px美元/桶72.4242.4670.6%74.7970.016.8%66.62平均已实现的PTR Gas Px美元/千立方英尺3.493.286.3%3.733.2813.8%3.99资本支出十亿人民币87.578.112.1%292.729.9%起重成本美元/桶9.238.597.5%9.83美元/人民币6.826.83-0.1%6.816.83-0.3%6.80WTI美元/桶78.2551.2052.8%77.8678.65-1.0%76.00资料来源：公司数据，汇丰银行石油价格敏感性提炼边际敏感性WTI原油2010e NI（美元/桶）（人民币10亿元）（人民币十亿元）转换基本情况(%)保证金2010e NI（美元/桶）（人民币10亿元）（人民币十亿元）转换基本情况(%)961844532%7.50149107%861612216%6.5014454%76139基本情况基本情况5.50139基本情况基本情况66116(23)-16%4.50134(5)-4%5691(48)-35%3.50129(10)-7% abc中国石油天然气（857 HK）2010年8月27日3资料来源：汇丰银行估算资料来源：汇丰银行估算 abc中国石油天然气（857 HK）2010年8月27日40PE *投资产生的现金流量5P /账面价值10股利FCF产率（％）15净债务变化股息收益率（％）30FCF权益2520资料来源：汤森路透数据流09年12月08年12月2007年12月2006年12月05年12月04年12月03年12月02年12月0。8倍1。8倍3。9倍2。9倍4。9倍中国石油2002年以来的P / B价钱通话风险上行风险包括：（1）高于每桶76美元的石油价格；（2）重大油气发现；（3）延迟引入资源税。下行风险包括：（1）油价低于76美元/桶，（2）炼油和石化利润率暴跌，（3）意外的生产中断和新项目的延迟。财务与估值财务报表关键的预测驱动力年到12 / 2009a12 / 2010e12 / 2011e12 / 2012e年到12 / 2009a12 / 2010e12 / 2011e12 / 2012e损益摘要（人民币元）WTI原油（$ /桶）62 76 78 79实际油价（美元/桶）汽油价格（$ / Mcf）总产量（毫米波）起重成本（美元/桶）营销毛利（$ /桶）中国石油相对于恒生指数资料来源：汇丰银行净利息PBT汇丰PBT税收估值数据年到12 / 2009a12 / 2010e12 / 2011e12 / 2012e同比变化收入息税折旧摊销前利润营业利润PBT汇丰每股收益比例（％）收益/ IC（x）投资回报率鱼子资产回报率EBITDA利润率营业利润率EBITDA /净利息（x）净债务/权益净债务/ EBITDA（x）来自运营/净债务的现金流每股数据（元）每股收益报告（完全稀释）汇丰每股收益（全面摊薄）DPS账面价值收入息税折旧摊销前利润折旧及摊销营业利润/息税前利润净利汇丰净利润当前资产现金及其他总资产经营负债债务总额净债务股东资金投入资金到12 / 2009a 12 / 2010e 12 / 2011e 12 / 2012e现金流量汇总（人民币元）电动汽车/销售EV / EBITDA。经营现金流量电动/ IC资本支出估价我们维持H股目标价9.5港元和A股目标价13.0元人民币，基于1.9倍2010年市净率。中石油的市净率已从2007年的峰值2.9倍下降至目前的1.7倍，因为该公司积极的资本支出计划使FCF变为负数，净资产收益率从22.2％降至12.6％。我们认为，在2010-12年，这一趋势将继续，但净资产收益率的恶化可能会停止。由于净资产收益率前景稳定，我们选择2008-09年平均市净率1.9倍作为目标倍数。我们的目标价较部分价值总和10.7港元折让11％。根据我们的研究模型，对于具有波动性指标的中国股票，中性评级区间是当前股价的-1.5％至18.5％。我们的目标价意味着16.6％的潜在回报率（包括估计的2010年股息收益率4.0％），因此我们维持中性（V）评级。注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）资产负债表摘要（CNYm）无形固定资产价格相对有形固定资产比率，增长和每股分析 abc中国石油天然气（857 HK）2010年8月27日517151311975320082007年2月20092007年2月20101715131197532011免责声明注意：2010年8月25日收盘价披露附录分析师认证2009年2月2009年2月09年8月09年8月2010年2月2009年2月2009年2月09年8月09年8月2010年2月在发生任何“重大变化”（承保范围的开始，波动性状态的变化或目标价格的变化）时，我们会根据这些频段重新校准我们的评级。尽管如此，尽管评级尚需进行不断的管理层审查，但由于正常的股价波动，预期收益将被允许移出该区间，而不必触发评级变动。中石油（601857.SS）股价表现人民币兑汇丰银行评级历史资料来源：汇丰银行0