2010年中报点评：业绩符合预期，维持“推荐”评级

轻工行业 半年报点评 2010年8月9日 业绩符合预期 维持“推荐”评级 ――紫江企业（600210）2010年中报点评 长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.LTD 投资评级：推荐(维持) 要点：  业绩符合预期。上半年公司实现营业收入28.83亿元，营业利润3.82亿元，归属于母公司股东的净利润2.87亿元，分别同比增长22.03％、23.52％和26.29％，实现每股收益0.20元，业绩符合预期（我们预计包装业务0.16元，房地产业务0.04元）。  包装业务稳定增长。报告期内公司包装业务保持稳定增长，收入同比增长20.6%，环比增长20.2%。由于原料成本波动，包装业务综合毛利率为23.69%,同比减少0.7个百分点，环比下降1.13个百分点。其中皇冠盖因原材料马口铁价格波动较大，今年上半年毛利率为18.8%，同比减少5.07个百分点，环比下降4.29个百分点。薄膜业务毛利率9.48%，环比提高1.73个百分点，经营状况持续好转，主要由于子公司紫东薄膜亏损额度减少，并于二季度后期扭亏为盈。我们预计下半年公司包装业务仍能维持20%左右的增长，其中薄膜业务下半年可实现盈利，全年将能扭亏。  房地产业务销售平稳。公司位于上海佘山的紫都〃上海晶园项目在别墅豪宅市场具于良好的知名度，上半年项目二期已销售完毕。结合2009年公司结算套数和网上房地产（www.fangdi.com.cn）的销售数据，我们估计上半年共结算14套别墅，销售均价5.5万/平米左右，贡献收入2.44亿元，毛利率53.65%，净利率30%以上。项目三期部分已建成，并在下半年可实现预售。网上房地产数据显示，目前上海晶园三期在售套数44套，总面积15591平米，销售价格7.5万/平米，已有两套被预定，公司拿地较早，土地成本较低，预计净利率将在30%以上，甚至更高。在2010年房地产调控的背景下，预计下半年公司别墅销售情况同比会有所回落，但鉴于公司别墅的资源稀缺性、地理位臵优势和良好的市场口碑，我们仍对该项业务下半年的盈利情况谨慎乐观。  2010年增速放缓，维持“推荐”评级。预计公司2010-2012年净利润分别为7.06亿元、7.86亿元和8.45亿元，增幅分别为7.9%、11.4%和7.4%，对应EPS为0.49元、0.55元和0.59元，PE为12.2X、10.9X和10.2X，维持公司“推荐”的投资评级。 独立声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 分析师 寻春珍  (86-755) 83515662  xuncz@cgws.com 执业证书编号：S1070210020008 市场数据 总市值（亿元） 85.92 流通市值（亿元） 85.92 总股本（万股） 143673 流通股本（万股） 143673 12个月最高/最低股价（元） 8.07/4.94 十大流通股东持股比例 26.06% 股东户数 233694 公司盈利预测 (单位 万元) 2009A 2010E 2011E 营业收入 516526 579189 637794 营业利润 77593 90455 100981 净利润 65403 70562 78639 EPS（元） 0.46 0.49 0.55 PE 13.1 12.2 10.9 公司股价表现 -35.00%-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%10-0110-0210-0310-0410-0510-0610-0710-08紫江企业上证综合指数 2 长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 紫江企业（600210）2010年中报点评 未来三年盈利预测 利润表 2009A 2010E 2011E 2012E 主要财务指标 2009A 2010E 2011E 2012E 营业总收入 516526 579189 637794 700919 成长性 营业总成本 445566 496734 544812 600349 营业收入增长 1.7% 12.1% 10.1% 9.9% 营业成本 371816 422019 461261 508529 营业成本增长 -8.7% 13.5% 9.3% 10.2% 财务费用 17424 18534 21685 23831 营业利润增长 177.4% 16.6% 11.6% 7.5% 销售费用 15631 17376 19134 21028 利润总额增长 190.9% 7.8% 11.4% 7.4% 管理费用 34534 37647 41457 45560 净利润增长 253.1% 7.9% 11.4% 7.4% 投资净收益 6633 8000 8000 8000 盈利能力 营业利润 77593 90455 100981 108570 毛利率 28.0% 27.1% 27.7% 27.4% 营业外收支 7678 1500 1500 1500 销售净利率 12.7% 12.2% 12.3% 12.1% 利润总额 85271 91955 102481 110070 ROE 17.9% 16.0% 14.9% 13.7% 所得税 14837 16000 17832 19152 ROIC 14.0% 15.0% 16.1% 17.2% 少数股东损益 5031 5393 6010 6455 营运效率 净利润 65403 70562 78639 84462 销售费用/营业收入 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 资产负债表（万元） 管理费用/营业收入 6.7% 6.5% 6.5% 6.5% 货币资金 66492 228780 309545 399374 投资收益/营业利润 8.5% 8.8% 7.9% 7.4% 应收帐款 77848 87292 96125 105639 所得税/利润总额 17.4% 17.4% 17.4% 17.4% 应收票据 4588 5145 5665 6226 应收帐款周转率 7.15 7.01 6.95 6.95 存货 143865 167964 183582 202394 存货周转率 2.43 2.71 2.62 2.64 流动资产合计 352921 525695 634953 757712 流动资产周转率 1.49 1.32 1.10 1.01 固定资产 365835 360192 352718 341209 总资产周转率 0.64 0.64 0.62 0.62 资产总计 818352 984168 1084637 1194572 偿债能力 短期借款 170058 170058 170058 170058 资产负债率 55.2% 55.1% 51.4% 48.3% 应付款项 80146 90816 99261 109433 流动比率 1.01 1.55 1.78 2.02 流动负债合计 348747 339932 355752 374770 速动比率 0.60 1.05 1.27 1.48 长期借款 101900 201900 201900 201900 每股指标（元） 负债合计 451971 541832 557652 576670 摊薄EPS 0.46 0.49 0.55 0.59 股本 143674 143674 143674 143674 每股净资产 2.55 3.08 3.67 4.30 留存收益 180609 251171 329811 414273 每股经营现金流 0.55 0.68 0.86 0.94 少数股东权益 42098 47491 53501 59956 每股经营现金/EPS 1.2 1.4 1.6 1.6 权益合计 366381 442335 526985 617902 估值 2009A 2010E 2011E 2012E 负债和股东权益总计 818352 984168 1084637 1194572 PE 13.1 12.2 10.9 10.2 现金流量表（万元） PEG 1.48 1.29 1.48 经营活动现金流 78540 97553 124205 134474 PB 2.3 1.9 1.6 1.4 其中营运资本减少 5807 -24325 -12673 -13913 EV/EBITDA 8.45 8.31 7.38 6.77 投资活动现金流 -63830 -35265 -43439 -44646 EV/SALES 2.19 2.13 1.93 1.76 其中资本支出 -40347 -40289 -43439 -44646 EV/IC 2.14 2.11 2.08 2.05 融资活动现金流 16440 100000 0 0 ROIC/WACC 1.72 1.85 1.99 2.13 净现金总变化 31005 162288 80765 89829 REP 1.24 1.14 1.04 0.96 注：表中“净利润”指归属于母公司所有者的净利润。 3 长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD 紫江企业（600210）2010年中报点评 研究员介绍及承诺： 寻春珍：华南理工大学制浆造纸专业工学硕士，2007年加入长城证券，任造纸及轻工行业分析师。本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由长城证券有限责任公司（以下简称长城证券）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券有权在发送本报告前使用本报告所涉及的研究或分析内容。 长城证券版权所有并保留一切权利。 投资评级标准： 长城证券研究所 地址：深圳市福田区深南大道6008号特区报业大厦16层 邮编：518034 传真：86-775-83516207 北京办公地址：北京市西城区西直门外大街112号阳光大厦9层 邮编：100044 传真：86-10-88366650 网址：http://www.cgws.com 长城证券有限责任公司 GREATWALL SECURITIES CO.,LTD