青岛啤酒（00168）：青岛啤酒-1H10业绩预告销量增长不及中国啤酒市场

青岛啤酒（168香港）评分：42010年上半年业绩预告销量增长不及中国啤酒市场食品，饮料和烟草：中国王FA（CFA）（852）2848 4963（nicolas.wang@hk.daiwacm.com）有什么变化？目标价：HK $ 30.95市场数据恒指市值EV每月3个月平均T / O股流通量大股东21,549.88（十亿美元）6.45（十亿美元;10E）5.78（百万美元）7.20（米）1,351(%)69.4青岛啤酒集团(30.9%)汇率人民币/美元6.773港元/美元7.761表现（％）*1M3M600万绝对3.9(4.3)1.1相对的(4.0)(7.8)(4.6)资料来源：大和注意：*相对于恒指投资指标2010年2011年2012年市盈率（x）28.025.022.7PCFR（x）21.417.816.7EV / EBITDA（x）13.312.010.9PBR（x）4.74.23.8股息收益率（％）1.31.41.5净资产收益率（％）17.917.817.5资产回报率（％）10.210.610.8净债务权益（％）净现金净现金净现金相对于同行下面相对于下面的历史资料来源：大和的预测收入汇总（人民币百万元）到12月31日20092010年2011年2012年收入17,76119,28120,44921,307同比（％）12.58.66.14.2息税折旧摊销前利润2,5162,9463,1863,441同比（％）34.717.18.28.0净利1,2531,5611,7471,921同比（％）79.224.511.99.9每股收益（人民币）0.9531.1551.2941.422同比（％）78.221.311.99.9每股盈利（港元）1.0921.3241.4821.630CFPS（人民币）2.3531.5081.8201.931DPS（元）0.1640.4040.4530.498每股股息（港元）0.1880.4630.5190.570资料来源：大和公司预测价格和相对表现青岛啤酒（青岛）计划于2010年8月13日公布2010财年上半年业绩。影响力我们预计2010财年第二季度的底线同比增速将放缓。对于2010年第二季度，我们预计公司的净利润将同比增长20.6％至5.31亿元人民币（而2010年第一季度则同比增长42.7％）。青岛啤酒从09财年第二季度开始使用低成本的进口大麦，这意味着2010财年第二季度的比较基数相对高于2010财年第一季度的比较基数。2010财年上半年，销量增长落后于啤酒市场。我们预计2010年前半年青岛啤酒的销量将同比增长2.5％至3,100万百升。我们预计2010财年上半年公司主要品牌的销量增长将同比增长14％，而其他品牌的销量增长将同比下降8％。我们还预测主要品牌将占2010财年第二季度总销量的51％（2009财年第二季度为46％）。根据国家统计局的数据，2010年前半年，中国的啤酒产量同比增长3.3％至2.22亿升。2010财年第二季度，进口麦芽大麦价格相对稳定。我们估计2010财年第二季度进口大麦价格为250-260美元/吨，同比基本持平。我们预计2010财年第二季度的毛利润率为36.7％（而09财年第二季度为35.6％）。估价我们维持基于贴现现金流的六个月目标价格30.95港币，相当于2011财年每股收益预测市盈率21倍。由于我们假设进口麦芽大麦价格将在2011财年同比增长30％，因此我们将2011-12财年的每股盈利预测下调了6％。催化剂与行动我们保持我们的4 （跑输大市）评级，并认为预期底线增速放缓是负面的短期催化剂。（HK $）50.0040.0030.0020.0010.00相对恒指30023817511350澳大利亚大麦价格的上涨也是一个大问题。澳大利亚饲料大麦期货2011年1月价格上涨59％，从2010年6月30日的136美元/吨升至2010年7月30日的216美元/吨，原因是澳大利亚的供不应求。我们07/8 08/2 08/8 09/2 09/8 10/2 10/8资料来源：彭博社，大和预测修订（％）FY10E FY11E FY12E收入更改0.00.00.0净利更改0.0 (5.7) 每股收益更改0.0 (5.7) 资料来源：大和的预测将这些期货视为澳大利亚大麦发芽价格的指标。我们估计，2009财年进口大麦麦芽占青岛啤酒COGS的4.6％。 青岛：2010财年上半年业绩预览（人民币百万元） 收入声明09财年上半年1F财年上半年同比增长（％）09财年第2季度2010财年第2季度同比增长（％）销量（米）hl）30.231.02.518.118.73.4资料来源：大和的预测营业利润7911,05333.150867432.8净利64081627.544053120.6资料来源：大和公司预测2010年8月4日全球股票研究本报告的后两页提供了重要的披露信息，包括任何必要的研究证明。HK $ 37.050168.HK不适用不适用价钱（8月4日）路透社代码ADR / GDR代码每个ADR / GDR的份额收入8,9699,6407.55,1565,5006.7公允价值销售成本5,9336,1483.63,3223,4794.7估值（港币/小时）方法论关键假设30.95DCF WACC = 8.2％毛利SG＆A3,0362,2453,4922,43915.08.61,8341,3272,0201,34610.11.5 2大和研究更新青岛啤酒–财务摘要 损益（人民币m）资产负债表（元）m）一年至12月31日200820092010年2011年2012年截至12月31日200820092010年2011年2012年主要品牌9,19611,21012,55513,68514,780现金和短期投资2,3815,3086,1217,0247,825次要品牌6,6256,5266,3116,0045,827库存2,7561,8772,0892,3092,388其他(40)25414760700应收账款81376407426444总收入15,78117,76119,28120,44921,307其他流动资产44253000其他的收入19170125138151流动资产总额5,6617,6148,6169,75810,657齿轮(10,770) (11,655) (12,297) (12,964) (13,411)固定资产6,4596,4246,5916,7567,082SG＆A(3,162)(3,759)(4,163)(4,436)(4,606)商誉和无形资产249424424424424其他操作花费(719)(719)(753)(758)(785)其他非流动资产162405247247247息税前利润1,1491,7972,1922,4292,656总资产12,53214,86715,87917,18518,410净利息公司/（exp。）(41)(58)(25)(2)12短期债务420182182182182Assoc / forex / extraord。/其他00000应付账款1,2084,4504,4474,6174,593税前收益1,1081,7392,1682,4272,668其他流动负债3,085213213213213税(374)(440)(542)(607)(667)流动负债合计4,7134,8454,8425,0124,988最小内部/首选项div./others(34)(46)(65)(73)(80)长期债务1,1581,2301,2301,2301,230净利润（报告）7001,2531,5611,7471,921其他非流动负债244230230230230净利润（调整）7001,2531,5611,7471,921负债总额6,1156,3046,3026,4726,447每股收益（报告）（人民币元）0.5350.9531.1551.2941.422股本1,3081,3511,3511,3511,351每股收益（调整后）（人民币元）0.5350.9531.1551.2941.422储备金/R.E./其他4,7746,8707,8849,02010,268DPS（元）0.2500.1640.4040.4530.498股东权益6,0828,2219,23510,37111,619息税前利润（adj。）1,1491,7972,1922,4292,656少数群体利益335343343343343EBITDA（调整）1,8682,5162,9463,1863,441权益总额12,53214,86715,87917,18518,409净债务/（现金）(804)(3,896)(4,709)(5,612)(6,413) 现金流量（人民币m）键比率一年至12月31日200820092010年2011年2012年一年至12月31日200820092010年2011年2012年除税前溢利1,1081,7392,1682,4272,668销售额–同比％16.612.58.66.14.2折旧及摊销719719753758785EBITDA（调整）–同比％13.034.717.18.28.0已付税款(374)(440)(542)(607)(667)净利润（同比）–同比％29.879.224.511.99.9营运资金变动3271,212(245)(69)(122)每股收益（调整）–同比％29.878.221.311.99.9其他运行CF项目(300)(136)(97)(50)(56)EBITDA利润率％（调整）11.814.215.315.616.1经营现金流量1,4793,0952,0372,4592,608息税前利润率（调整）7.310.111.411.912.5资本支出(688)(930)(920)(922)(1,111)净利润率（调整）4.47.18.18.59.0净（收购）/处置(174)0000净资产收益率（％）12.117.517.917.817.5其他投资CF项目80000广告支出回报率（％）5.89.110.210.610.8投资产生的现金流量(854)(930)(920)(922)(1,111)ROCE（％）15.320.020.921.020.8债务变动497(51)000资本回报率（％）13.426.134.536.537.4净份额问题/（回购）0 1,200 0 0 0权益净负债（％）净现金净现金净现金净现金净现金已付股息(288)(327)(216)(546)(612)有效税率（％）33.825.325.025.025.0其他融资CF项目233(99)(88)(88)(85)应收账款（天）2.04.77.47.47.4筹资活动产生的现金流量442723(304)(634)(696)应付款（天）26.558.184.280.978.9外汇效应/其他(1)39000净利息保障（x）28.331.188.81,156.5不适用现金变动1,0662,927813903801净派息率（％）46.817.235.035.035.0 关键假设 每乐队（港元）10686664626683.3倍67.2倍51.1倍35.0倍18.9倍8月7日8月8日8月9日10月10日资料来源：大和公司预测公司背景青岛啤酒是中国啤酒市场的领先企业之一。它在18个省和城市拥有50个啤酒厂和3个麦芽厂。青岛啤酒于1993年6月16日在香港证券交易所上市，1993年8月27日在上海证券交易所上市。一年至12月31日200820092010年2011年2012年啤酒销量（百万升）53.859.161.363.465.7ASP（本地货币/百升）293301314323324 3大和研究更新大和的亚太研究目录香港区域研究负责人；泛亚研究长寿宫部(852) 2848区域研究共同负责人克雷格（Craig IRVI