达刚路机(300103)：路面施工机械行业的领先者

1重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和重要声明。  投资要点： 路面施工机械行业的领先者 公司主要从事沥青加热、存储、运输设备，沥青材料的深加工设备和沥青路面施工专用车辆及筑养护机械设备的研发、生产和销售。公司主要产品已通过国家强制性CCC 认证，其中智能型沥青洒布车2008 年被评为西安市名牌产品；“达刚”商标被评为陕西省著名商标。 募集项目扩大产能 本次发行所募集资金将投向“达刚筑路机械设备总装基地及研发中心建设项目”及“达刚营销服务网络建设项目”，分别用于增加产能和营销能力，提高竞争力。按照生产沥青洒布车工作量折算，达产后产能将由现在的150台/年提高到999台/年。在各项经济因素与预期相符的前提下，募集资金投资项目顺利投产后，预计公司每年新增利润总额为13,780万元，净利润11,713万元。 业绩增长可持续 近几年来，公司业务稳定增长，预计募集资金项目于2011年进入投产期，未来经营可维持增长，2010-2013年归于母公司所有者的净利润将实现年递增25.69%、87.89%、22.70%和22.46%，相应的稀释后每股收益为0.89元、1.67元、2.05元和2.51元。 定价结论 我们认为给予公司2010年35-42倍市盈率较为合理，公司合理估值区间为31.06-37.27元。综合考虑公司基本面、同行业上市公司的估值以及近期新上市股票估值情况，我们选取一二级市场10%的折让，建议询价区间为27.96-33.55元，对应的2009年市盈率区间为39.59-47.51倍。  数据预测与估值： 至12月31日（￥.百万元）2009A2010E 2011E 2012E 2013E 营业收入 133.54160.24 361.35 454.22 562.25 年增长率（%） 28.57 19.99 125.51 25.70 23.78 归属于母公司的净利润 46.14 58.00 108.97 133.70 163.73 年增长率（%） 16.91 25.69 87.89 22.70 22.46 （发行后摊薄）每股收益（元）0.71 0.89 1.67 2.05 2.51 数据来源：公司招股意向书；上海证券研究所整理 日期：2010年7月26日 行业：机械制造业 冀丽俊 021-53519888-1921 jilijun@sigchina.com 执业证书编号：S0870208090141 IPO询价区间 RMB27.96-33.55元 上市合理估值 RMB31.06-37.27元 基本数据（IPO） 发行数量不超过（百万股） 16.35 发行后总股本（百万股） 65.35 发行方式 网下询价配售 网上定价发行 保荐机构 浙商证券 主要股东（IPO前） 孙建西 46.86% 李太杰 32.87% 达晨财信 10.00% 晓扬科技 4.74% 收入结构（Y09） 智能型沥青洒布车 39.79% 沥青碎石同步封层车 15.90% 沥青脱桶设备 14.02% 液态沥青运输车 11.89% 报告编号: JLJ10-NSP11 首次报告时间：2010年7月26日 路面施工机械行业的领先者 达刚路机（300103.SZ） 研究报告/公司研究/新股定价 新股定价 22010年7月26日  公司概况 公司主要从事沥青加热、存储、运输设备，沥青材料的深加工设备和沥青路面施工专用车辆及筑养护机械设备的研发、生产和销售；主要产品是智能型沥青洒布车、同步封层车、稀浆封层车、沥青脱桶设备、沥青改性设备等。公司拥有多年的沥青路面施工机械的研发、生产和销售经验，是国家高新技术企业、“2007 陕西装备制造业30 强”、“世界经济论坛国际成长型企业协会”的发起人、“中国筑养路机械六十年行业技术创新奖”和“中国筑养路机械六十年行业发展贡献奖”。公司主要产品已通过国家强制性CCC 认证，其中智能型沥青洒布车2008 年被评为西安市名牌产品；“达刚”商标被评为陕西省著名商标。 2007年11月15日，公司由上达刚机电整体变更设立，发起人为晓扬科技1位企业法人和孙建西等38位自然人。公司控股股东和实际控制人为孙建西和李太杰夫妇，本次发行前，合计持有公司79.73%的股份；本次股票发行成功后，持有公司59.78%的股份，仍然是公司的控股股东和实际控制人。实际控制人无其他对外投资。 表1 公司的股东及实际控制人情况 单位：万股、% 发行前 发行后 序号 股东名称 持股数 持股比例 持股数 持股比例1 孙建西 2292.95 46.86 2295.95 35.13 2 李太杰 1610.78 32.87 1610.78 24.65 3 达晨财信 490.00 10.00 490.00 7.50 4 晓扬科技 232.11 4.74 232.11 3.55 5 李飞宇 122.50 2.50 122.50 1.87 6 李军等36名自然人148.67 3.03 148.67 2.28 7 社会公众股 1635.00 25.02 合计 4900.00 100.00 6535.00 100.00 数据来源：公司招股意向书；上海证券研究所整理  行业概况 目前，我国工程机械行业在国内市场中已经占据主导地位，在全球市场中也已占据31%的份额，成为全球工程机械行业中的一支重要力量。近年来，中国工程机械行业近年来取得了长足发展，2008年全行业实现营业总收入1,871亿元，同比增长47%；全年进口额60.2亿美元，同比增长21.8%，出口额达到134.2亿美元，同比增长54%。 从行业增速看，2008 年4 季度以来受全球金融危机等因素影响， 新股定价 32010年7月26日 我国工程机械行业增速下滑到10%左右。后随着国家“四万亿”投资的拉动，基础建设和房地产投资出现明显恢复，工程机械行业2009 年8 月份的工业产值增速恢复到37%，是所有装备业中反弹速度最快的子行业。2009 年1-8 月，工程机械行业产值增速达到18%。 作为工程机械行业的子行业，公路筑养护机械制造行业的发展速度也符合大行业总体的一般状况。智能型沥青洒布车、同步封层车、稀浆封层车等产品所属的沥青路面工程机械行业伴随着我国高速公路建设的迅速扩张而诞生发展。根据交通部的数据显示我国公路里程持续增长。截至2008年底，全国公路总里程达373.02万公里，比上年末增加14.64万公里。在2020 年前国家高速公路网将处于较快的建设阶段，预计2010 年前，年均投资规模约10,000 亿元，2010～2020 年年均投资约15,000 亿元。受上述因素影响，工程机械行业近年来呈现高速发展的态势，年增长速度一直保持在30%左右。公路事业的快速发展给公司业务的增长提供了空间，路面修护养护工程也给公司的进一步发展提供了潜在契机。  行业竞争结构及公司的地位 公司所处路面机械行业已经形成完全市场化的竞争格局。公司所面对的高速公路、市政公路等建筑商在进行设备采购时普遍采用招投标制度，对投标者进行资格审查。在参与投标阶段，所有厂商都面临其他厂商的直接竞争。 公司生产多种沥青路面机械产品，每种产品之间差异较大，无法从公开市场中取得统一的沥青路面机械行业的市场占有率数据，因此以占公司营业收入40%左右的主要产品智能型沥青洒布车为分析对象。行业内生产智能型沥青洒布车的主要国内企业有：本公司、浙江图 1 2003-2009年我国工程机械行业营业收入（万元）图2 2004-2008年我国工程机械市场进出口额及增速情（万美元） 资料来源：公司招股意向书等；上海证券研究所整理 新股定价 42010年7月26日 美通、河南高远、欧亚设备、路桥集团郴州筑路机械厂、杭州市政机械制造有限公司等，上述厂商合计占有约80%的市场份额。 报告期内，公司主要产品沥青洒布车的市场占有率较为稳定，2006 年至2008 年的市场占有率分别为6.55%、5.26%和5.57%。由于公司生产的沥青洒布车均属于高端产品，在智能型沥青洒布车中，公司的市场份额较高，2006 年、2007 年和2008 年的市场占有率分别为48.57%、34.48%、31.25%。 表2 2008 年公司产品市场的占有率情况 台/辆 沥青洒布车市场 智能型沥青洒布车市场 公司销量销量公司产品市场占有量销量 公司产品市场占有量35 628 5.57% 112 31.25% 数据来源：公司招股意向书；上海证券研究所整理  募资项目 本次发行所募集资金将投向“达刚筑路机械设备总装基地及研发中心建设项目”及“达刚营销服务网络建设项目”，分别用于增加产能和营销能力，提高竞争力。按照生产沥青洒布车工作量折算，达产后产能将由现在的150台/年提高到999台/年。在各项经济因素与预期相符的前提下，募集资金投资项目顺利投产后，预计公司每年新增利润总额为13,780万元，净利润11,713万元。 表3 公司的募集资金项目计划概况 单位：万元 项目名称 项目总投资 建设周期达刚筑路机械设备总装基地及研发中心建设项目 23,966.00 36个月 达刚营销服务网络建设项目 3,862.00 36个月 其他与主营业务相关的营运资金 合计 27,828.00 资料来源：公司招股意向书等；上海证券研究所整理 达刚筑路机械设备总装基地及研发中心建设项目：于2014 年达产后拟达到的建设规模为：年产智能型沥青洒布车180 辆；改性乳化沥青稀浆封层车70 辆；沥青碎石同步封层车160 辆；液态沥青运输车180 辆；自行式碎石撒布机73 辆；沥青路面养护车65 辆；连续式胶粉改性设备16 套。经过财务测算和分析，本项目达产年营业收入42,608 万元，达产年利润总额12,157 万元，净利润10,333 万 新股定价 52010年7月26日 元，总投资收益率50.73%，项目投资税前财务内部收益率为38.91%，项目投资税后财务内部收益率为29.60%，项目投资回收期4.9