达刚路机(300103)：道路养护设备增长，带动毛利率大幅上升

2014年2月11日 公司研究：达刚路机(300103) 请务必阅读正文后的免责条款部分 机械行业 达刚路机（300103） 公司报告 评级：增持 首次 目标价： 收盘价 13.85 道路养护设备增长，带动毛利率大幅上升 目标价 基本数据 投资要点:  斯里兰卡项目的工程空间较大。达刚路机的第一个道路拓宽工程项目预计将在2014年顺利完工，公司在当地的道路工程业内树立起了良好的信誉，后续市场空间打开，也为公司设备的销售带来空间。尤其是斯里兰卡的道路拓宽计划。2015年和2016年将是斯里兰卡道路拓宽工程的投资高峰。达刚路机的第一个工程项目估计仅占该国道路拓宽投资规划总额的约6.7%。后续还有空间，并延伸到公司主打的沥青设备以及养护设备。在斯里兰卡的道路养护方面，预计未来每年有超过100亿卢比计划投资于道路养护。虽然总体投资规模不大，但如果公司能够达到5%到10%的市场占有率，对公司的收入贡献依然会较为可观。  上半年工程结算量预计同比增长90%。根据公司2013年业绩预报的内容，截止到2013年底，归属母公司的净利润同比增长10%到30%，估算公司4季度，销售收入同比增幅较小。照此计算，到13年第四季度，1.308亿美金的斯里兰卡工程进度大致在50%左右。2014年上半年，该项目将进入大规模建设期。预计该项目将有约3.2亿元销售收入可以确认，较2013年上半年同比增长94.8%。  每五年一次的全国干线公路养护管理检查将带动筑路设备和养护设备的需求增长。全国干线公路养护管理检查每5年进行一次，前两次检查在2005年和2010年。并且每一次检查内容都更为严格。2010年，交通运输部更是出台了全国性的国检方案。例如2005年，养护检查仅检查路面平整度一项指标。到2010年，开始使用国际平整度指数IRI（m/km）和路面破损率DR（%）两项指标。同时对各省检查结果进行评分和排名。2015年，全国将再一次进行干线公路大检查，预计将对公路筑养护设备需求有较大的推动作用。  另外，2011年提出的《“十二五”公路养护管理发展纲要》，目标到2015年末，每年国省干线公路实施大、中修工程（含预防性养护）的里程比重分别不少于7%和10%。按照不少于17%的大、中修工程估算，到2015年末，每年大中修工程的里程将达到18万公里，比“十一五”末增长100%。每年工程费用约1000亿元, 年需稀浆封层机、同步碎石封层机等预防性养护设备的市场容量约为100亿元。每年重大型铣刨机、沥青再生技术关键设备、高性能养护作业专用设备的市场容量约为100亿元。公司2013年的设备收入基数较小，预计养护设备将出现爆发式增长。  估算公司的毛利率水平将大幅提升。这里有两个主要因素：1）、受全国道路大检查的影响，高毛利的设备收入的比重将快速提升。尤其重要的是，公司的路面再生设备科技含量较高，毛利率预计可以达到60%到70%。随着公司收入快速增长，将带动公司综合毛利率水平的上升。2）、公司的在建工程已经在2013年下半年陆续转为固定资产，截止到9月底，公司在建工程金额仅585万元。因此2014年公司新增折旧费用较低。综合估算，我们预计公司的毛利率水平将由2013年的21%左右，大幅上升到2014年和2015年的27%和32%，快速推动公司利润的高速增长。 52周最低/最高(元) 9.0-15.0 市盈率(x) ttm 40.26 市净率(x) lf 3.92 ROE(ttm) 9.6% EV/EBITDA(x) lyr 36.32 股息率 0.35% 总股本(亿) 2.12 流通A股(亿) 1.16 流通B股/H股（亿） 0.00 总市值（亿元） 29.98 流通A股市值（亿元） 16.42 主要控股股东 孙建西 占总股本比重 35.1% 相对股价表现 3个月 6个月 12个月 达刚路机 30.9% 28.1% 35.6% 沪深300 -1.8% -3.6% -18.2% 相关研究 蔡奕 S0120513030001 8621-68761616-8563 caiyi@tebon.com.cn 德邦证券有限责任公司 上海市福山路500号城建国际中心26楼 http://www.tebon.com.cn 0.000.050.100.150.200.250.300.350.400.450.50-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2013-01-282013-05-062013-08-012013-11-042014-01-28成交量（亿元） 达刚路机 沪深300 2014年2月11日 公司研究：达刚路机(300103) 请务必阅读正文后的免责条款部分 2  我们预计公司2013年到2015年的EPS为0.31元，0.52元和0.81元，对应的PE为46.4倍，27.3倍和17.5倍。受公司养护设备收入大幅增长带动的毛利率大幅提升以及2015年全国道路大检查的影响，预计公司2014年和2015年的净利润增速分别达到70%和56%。给予“增持”评级。 主要财务指标 单位:百万元 2010 2011 2012 2013e 2014e 2015e 营业收入 153 234 242 477 607 775 收入增幅(%) 15% 53% 3% 97% 27% 28% 净利润 52 66 53 65 110 172 净利增幅(%) 13% 25% -19% 21% 70% 56% 毛利率(%) 52% 41% 30% 21% 27% 32% ROE(%) 13.5% 9.8% 7.5% 9% 13% 18% 期末EPS(元) 0.96 0.56 0.25 0.31 0.52 0.81 PE(x) 54.1 31.2 44.6 46.4 27.3 17.5 PB(x) 4.4 3.0 3.3 3.9 3.4 2.9 EV/EBITDA(x) 36.4 22.6 26.9 33.4 18.0 11.8 2014年2月11日 公司研究：达刚路机(300103) 请务必阅读正文后的免责条款部分 3 目录 一、公司基本情况 ................................................................................................................................ 5 二、斯里兰卡项目的工程空间较大， ................................................................................................ 6 三、上半年工程结算量预计同比增长90% ......................................................................................... 8 四、设备销售下半年迎来快速增长，养护设备预计将出现成倍增长 ............................................ 9 工程结算很好，设备销售未来如何？ ............................................................................................................. 9 冷再生设备预计将出现爆发增长 ..................................................................................................................... 9 新产品研发完成带动公司设备收入增长........................................................................................................ 12 五、设备收入增长带动毛利率大幅提升 .......................................................................................... 12 设备收入的增长，带动公司收入结构的变化，提升综合毛利率水平 ........................................................ 12 在建工程基本转固完成，未来折旧费用增速大幅下滑，带动毛利率提升 ................................................ 13 六、业绩预测 ...................................................................................................................................... 14 图表目录 图 1：股权结构图 ...................................................................................................................................................... 5 图 2：斯里兰卡的道路总体规划预计投资达到6699亿卢比，约合310亿元人民币。 ..................................... 6 图 3：其中，新建公路投资占35%，道路拓宽占32%，道路养护占19%，达刚路机可以涉及的领域共占到所有投资额的约86% ...............................................................