第一上海新力量

新力量New Force 第一上海研究部research@firstshanghai.com.hk总第 1163 期 2010 年 7 月 16 日 星期五 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 研究观点 【大市分析】 港股进入反复整固的阶段 【公司研究】 敏华控股（1999，买入）：物超所值的家俱领导者 【宏观经济评论】 简评二季度国民经济运行数据：经济增长合理放缓，预料政策将偏中性 环球市场概况 最新资料简评 首次评级 现价 目标价 上涨空间 10EPS11EPS（港元） （港元） (%) （港元） （港元）敏华控股1999 买入7.5310.37 37.7%0.81.04公司代码 评级 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中 71 号永安集团大厦 19 楼 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com.hk 网址：www.mystockhk.com 第一上海 新力量New Force - 2 - 【大市分析】 市场策略员 叶尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 港股进入反复整固的阶段 7 月 15 日，港股一如预期进入了涨后回整的局面，而我们对后市仍然抱住谨慎观望的态度。昨日农行 A 股 (601288) 逆市上升，虽然升幅较预期少，但绿鞋机制发挥了护航作用，收报 2.7 元人民币，较招股价高出不足 1%。另外，昨晚暗盘收报 3.25 元，较招股价高 1.56%，两者为今日 H 股上市带来一定启示性。 昨天恒生指数先升后回跌。受惠内地公布最新一系列宏观数据，造价曾一度上冲至20700 点上方，惟高位出现回压，掉头回落。午后上证指数出现回软，拖累港股沽压进一步扩大，并以接近全日低位收市，报 20256 点，成交量有 556 亿元。我们昨天的报告中指出，外围今次的升势是对第二季企业业绩憧憬的反超前反映，亦正好为投资者高位吐利的机会，所以我们对道指短线升穿 10594 点不敢寄于厚望。而上证指数未能升穿 2500 点水平，亦增加了港股上冲 21000 点关口的难度。料港股短线仍以反复整固为主，维持初步支持位在两万点水平。 内地昨日公布了一系列宏观数据，其中 2010 年上半年国内生产总值 (GDP) 同比增长 11.1%，符合预期，是为实现全年预期目标打了一个好的基础。而第二季 GDP 增长 10.3%，同比回落 1.6%，但符合宏观调控政策。对于目前国外仍存在的不确定性：欧洲央行预期下半年经济将不平衡及美国联储局下调今年经济预测。我们相信内地经济发展速度出现的适度回调，不单可防止经济出现过热，而且有利加快结构调整及发展方式转变，令中国经济长期得以健康稳定发展。在政府的推动下，4 月 16日开始房地产调控，6 月 19 日重新启动人民币汇改，以及 6 月 22 日发布<<取消部分商品出口退税的通知>>等措施已陆续出台。当中，房地产调控的成效已在 6 月初见。根据统计局对 70 个大中城市的房地产报告，6 月房地产价格环比下降了 1%。另一方面，在地产商第二及第三季集中推销新楼盘的带动下，将有助舒缓房价上涨压力，对相关股价走势亦有所帮助。碧桂园 (#2007) 首批京津楼盘即日售罄，股价昨日逆市上升。 而在推动中国经济稳步增长的同时，最新公布的消费物价 (CPI) 意外下跌，同比上涨 2.9%，环比下降 0.6%，而工业品出厂价格 (PPI) 同比上涨 6.4%，较预期少0.4%，而 PPI 的同比上涨幅度是连续半年超过 CPI 的。对于 CPI 出现的回调，有效舒缓了通胀压力，令加息的机会有所减低。相比其它亚太国家如澳洲、马来西亚、印度、台湾、南韩已率先加息，以遏止通胀压力，而泰国亦在周三宣布步入加息行列。但由于本月初开始南方水灾为害，相信全年物价有机会回升至 3%上方。 第一上海 新力量New Force - 3 - 【公司研究】 李雪晶 852-2532 1915 Christina.lie@firstshanghai.com.hk 行业 消费品 股价 7.53 港元 目标价 10.37 港元 (+37.7%) 市值 73.12 亿港元 已发行股本 9.71 亿股 52 周高/低 7.98 港元/6.00 港元 每股净现值 1.62 港元 股价表现 敏华控股（1999，买入）：物超所值的家俱领导者 中国最大功能休闲沙发生产商 敏华为中国最大的休闲沙发生产商﹐公司销售分为出口及内销﹐当中北美市场为公司的主要收入来源﹐占总收入的 51%。而公司在中国有 509 个销售点﹐以“芝华仕”及“爱蒙”两大品牌销售功能性沙发及床上用品﹐在中国的市占率排列首位达 16.2%。 外销市场：走高性价比路线迅速提升市场份额 敏华 08 年在美国市场的市占率约为 2.6%,在经济周期下滑期间收入不减﹐我们相信主因﹕1)性价比高﹕敏华的产品价格定位是中端﹐但质量却能媲美高端产品﹔2) 价格优势﹕敏华的产品定价比同等级竞争对手低 20-35%﹔3) 公司转型直销到零售商﹐不但迅速扩大客户群﹐还为公司带来更可观的盈利。我们预测外销在10-13 财年的复合增长达 33.2%。 中国市场：塑造品牌﹐做大做强 敏华在中国市场独占螯头﹐远远抛离其它竞争对手﹐我们相信是﹕1) 入行门坎高﹕初次投资成本高﹔2)公司生产技术比同行先进﹐凭着产品质量﹐成功打造其“芝华仕头等舱”品牌﹔3) 敏华从外销转向内销﹐迅速扩展国内销售网络﹐我们预期未来 3 年内门店会增至 996 家﹐我们预期中国市场的销售增长将比出口快﹐10-13 财年的复合增长达 36.7%。 潜在风险 美国有可能对中国家俱出口实行反倾销﹐但中国出口家俱只占美国的家俱市场 2%﹐我们相信美国实行反倾销税的机会不大﹔此外地产市场放缓及原材料价格波动亦有损公司盈利。 目标价 10.37 港元，首次评级买入 我们预则敏华未来三年盈利增长平均达28%﹐并给予敏华控股12个月目标价10.37港元，相当于 11 财年 13 倍市盈率，及 12 财年 10 倍市盈率，较现价有 38%的上涨空间，给予买入评级。 图表1: 盈利预测 截止³3月³31日財政年度³2009實際³2010實際³2011預測³2012預測³2013預測³收入（百萬港幣）³1,9642,9324,1065,4886,930變動（%）27.349.340.033.726.3經營利潤（百萬港幣）³257 675 937 1,253 1,602 變動（%）24.4162.238.833.727.9淨利潤（百萬港幣）³2246067991,0431,270變動（%）15.2171.031.930.521.8每股收益（港元）³0.320.850.801.041.27基於³7.53港元的市盈率（倍）³23.88.89.47.25.9每股派息（港元）³0.030.380.200.260.32息率（%）0.3%5.0%2.7%3.5%4.2%资料来源：公司资料、第一上海预测 第一上海 新力量New Force - 4 - 【宏观经济评论】 项喜 (852) 2532 1597 andy.xiang@firstshanghai.com.hk 简评二季度国民经济运行数据：经济增长合理放缓，预料政策将偏中性 7 月 15 日，国家统计局公布二季度暨 6 月份的国民经济运行数据。解读二季度暨6 月份的国民经济运行数据，有 6 方面信息值得留意： 1）经济增长速度合理放缓，市场流动性基本恢复正常，料政策将偏中性。中国二季度从一季度的 11.9%，放缓至 10.3%,这里面既有基数效应的因素，也有中国通过调结构、转经济发展方式，主动放缓经济发展速度的原因。同时,二季度的 M2 与名义 GDP 之间的同比增速差异，也从去年二季度的历史高位 22.8%，回落至当前的2.0%，显示市场流动性已从极度泛滥，逐渐恢复至当前的基本正常。预料下半年的宏观政策将偏中性。 2）工业生产在合理区间回落，重工业生产回落相对较快，预计下半年调结构会是重点。6 月规模以上工业增加值同比增加 13.7%，增幅比 5 月回落 2.8 个百分点，与工业生产紧密相关的发电量同比增加 11.4%，落后于工业增加值的同比增速，显示用电量相对较多的重工业生产有较大的回落幅度。工业生产回落也既有基数效应的因素，又有国家加强限制“两高一资”行业发展，使得重工业生产出现相对较快地回落。中国政府亦在 7 月 15 日，正式取消了部分“两高一资”产品的出口退税优惠。我们预计，在下半年，调结构尤其是“节能减排”的工作力度将有望会加大。 3）消费继续平稳较快增长，近期大部分地区上调了最低工资，将会有助于下半年的消费表现。社会消费品零售总额在 6 月单月同比增加 18.3%，继续平稳较快增长。料今年消费继续稳步增长，将受惠于整个中国经济增长方式的转变，短期内继续受惠于扩内需的刺激消费政策，中长期受益于民生的改善和收入分配制度的调整。近期，各地相继提高最低工资水平，我们相信，合理地提高最低工资水平，将会刺激中、低收入群体的消费，给下半年的消费增长带来新的驱动力。 4）通胀压力趋缓，但近期半个月的南方强降雨，使得 7 月的食品价格明显回升，7 月 CPI 有上行风险。6 月通胀压力趋缓表现为：a）按同比来看，CPI 为 2.9%，回落至 3%以内；b）按环比来看，CPI、PPI 双降。但需提醒的是，近期半个月的强降雨，截至 7 月 14 日的 7 月食品价格已平均上涨 1.6-1.8%，7 月 CPI 有上行风险。另外，需继续提醒地是，PPI 已经连续 6 个月同比上涨速度快过 CPI，而且预计这种情况在今年将会持续，这将使整体生产性企业的利润受到挤压。 5）投资保持高位稳定增长，近期获批的西部大开发的投资项目、保障性住房投资都将给下半年投资注入新的元素。1-6 月新开工项目计划投资额累计同比增幅 26.5％，保持相对较高的同比增速，预示着固定资产投资在未来数月仍会维持较高水平。近期，中央批准西部大开发的 23 项重点工程，共涉及金额 6,822 亿元，10 年将成为西部大开发十年来投资最多的一年。同时，下半年保障性住房投资开发将有望加速，也将给投资注入新的元素。 6）房地产投资开发仍在加速，6 月销售量比 5 月回升，房价稍有回落, 料调控将会持续，亦料若下半年房价继续趋稳，中央不会在政策上“加料”，如开征房产税等。 第一上海 新力量New Force - 5 - 【环球金融市场概况】 最新资料简评 昨晚美国公布的经济数据好坏参半，美国劳工部公布 6 月份生产物价指数(PPI)按月下跌 0.5%，低于预计的下跌 0.1%，重燃市场对通缩的忧虑。6 月份工业生产按月升 0.1%，优于预期的下跌 0.1%，主要受惠于矿业及公用事业的产出增加。7 月份费城制造业指数减至 5.1，逊于预期的 10，反映中部地区的制造业增长速度减慢。劳工部公布的上周新申领失业救济金人数减少 2.9 万人至 42.9 万人，较预期的45.5 万人理想，是两年以来的低位，惟持续申领人数却增加 24.7 万人至 468.1 万人，差过预期。 昨晚美国道指窄幅上落，全日波幅只有 139 点，收报 10,359.31 点，跌 7.41 点，跌幅 0.07%。标尔 500 升 1.30 点，收于 1,096.47 点，升幅 0.12%。纳指跌 0.