聚焦电力主业，未来增长靠核电

研究报告 第 1 页 研究创造价值 研究所 国都证券 公用事业 2010年05月27日 公司研究 调研简报 首次评级：短期_中性，长期_A 聚焦电力主业，未来增长靠核电 ——赣能股份(000899)调研简报 核心观点 股价走势图 2009-5-27～2010-5-26-6%6%18%30%42%54%09-509-809-1110-2上证综指赣能股份 基础数据 总股本(万股) 64667.78流通A股(万股) 28071.5952周内股价区间(元) 5.4-10.88总市值(亿元) 39.71总资产(亿元) 63.93每股净资产(元) 2.726个月 目标价 12个月 相关报告 近日，我们调研了赣能股份，与公司高管就公司经营现状和未来发展等问题进行了交流。 利用小时下降和煤炭价格上涨压制公司短期业绩。公司发电机组总装机容量150万千瓦，约占江西省全网同期统调装机容量的10.96%。其中火电装机容量140万千瓦，水电装机容量10万千瓦。2009-2010 年江西省网内新增发电容量约250万千瓦及三峡送电持续增加等因素，将影响现有发电机组平均利用小时数进一步下降，煤炭价格呈现增长态势，10年全年来看，预计动力煤价格上涨10%，公司毛利率将在09年基础上进一步下降。 优质项目建成仍需时日，但会带来公司业绩大幅增长。公司重点发展的三大项目分别是一个大型火电项目和两个核电项目，在不考虑上调上网电价的情况下，预计丰电三期给公司年均贡献净利润为5000万元，彭泽核电项目贡献2.6亿元净利润，相当于公司09年净利润的4倍，将大幅提升公司业绩。 引入战略投资者实现双重目的。公司希望通过股权融资方式引入战略投资者，主要定位于煤炭或者电力类央企，一方面缓解公司资金压力，另一方面为实现强强联合，在投资、项目、管理等方面加强合作。 业绩预测和投资评级。公司战略定位仍然是集中精力发展电力主业，近期主要目标是推进丰电三期、彭泽和烟家山核电项目，但是丰电三期、核电项目还需要3-4年才能贡献业绩。预计公司2010-12年每股收益分别是0.12、0.21、0.26元，对应静态市盈率分别为52、30、24倍，给予“中性-A”投资评级。 财务数据与估值 2008A 2009E2010E2011E主营业务收入(百万) 2256.30 2167.90 2340.00 2480.00 同比增速(%) 252.06% -3.92% 7.94% 5.98% 净利润(百万) 35.71 80.52 76.05 133.07 同比增速(%) 2.46% 125.48% -5.55% 74.98% EPS(元) 0.055 0.125 0.118 0.206 P/E 112.09 49.71 52.64 30.08 研究员：巩俊杰 电 话： 010-84183316 Email： gongjunjie@guodu.com 执业证书编号： S0940208040096 联系人：鲁儒敏 电 话： 010- 84183246 Email： lurumin@guodu.com 独立性申明：本报告中的信息均来源于公开可获得资料，国都证券对这些信息的准确性和完整性不做任何保证。分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 调研简报 研究报告 第 2 页 研究创造价值 近日，我们调研了赣能股份，与公司高管就公司经营现状和未来发展等问题进行了交流。 1、利用小时下降和煤炭价格上涨压制公司短期业绩 公司发电机组总装机容量150万千瓦，约占江西省全网同期统调装机容量的10.96%。其中火电装机容量140万千瓦，水电装机容量10万千瓦。 2009-2010 年江西省网内新增发电容量约250万千瓦及三峡送电持续增加等因素，将影响现有发电机组平均利用小时数进一步下降。但是，机组利用小时也面临着一定利好。随着江西省经济社会发展规划和国务院鄱阳湖生态经济区规划的实施，江西将掀起新一轮基础设施建设高潮，预计江西省2010 年GDP 增长将超过11%；加上江西省承接沿海制造业转移趋势，省内电力需求无疑将随之增加，公司面临的经济社会环境将得到一定程度的改善。 煤炭价格呈现增长态势。公司发电燃煤采购全部委托江西省投资集团公司控股的江西省投资电力燃料有限责任公司统一组织供应，煤炭主要来自安徽、河南、陕西及江西省内。09年前三季度公司的销售毛利率稳定在18%，但随着煤炭价格的上涨，09年第四季度和10年第一季度，公司销售毛利率快速下降至9%和13%。10年全年来看，预计动力煤价格上涨10%，公司毛利率将在09年基础上进一步下降。 图1：国内动力煤价格走势图 20045070095012002005-052005-082005-112006-022006-052006-082006-112007-022007-052007-082007-112008-022008-052008-082008-112009-022009-052009-082009-112010-022010-05大同优混6000大卡山西优混5000大卡 资料来源：煤炭资源网，国都证券研究所 2、优质项目建成仍需时日，但会带来公司业绩大幅增长 公司重点发展的三大项目分别是一个大型火电项目和两个核电项目。 丰电三期（2*100 万千瓦）由公司与集团共同出资79.5亿元建设，赣能股份和集团分别占比55%、45%。目前已经通过省发改委并已经上报至国家发改委审核。如果能够顺利获批，将在1-2年内投产。 公司计划参股江西彭泽核电项目和万家山核电。彭泽核电由中电投集团公司控股开发，公司计划参股20%。预计投资额600 亿元，首期工程规划装机500 万千瓦，建设4 台125 万千瓦机组，后期续建2 台150 万千瓦机组，总装机容量将达800 万千瓦，发电量相当于目前江西省的发电总和；09年3月，核电项目前期最关键的“两评”报告--《江西彭泽核电厂厂址安全分析报告》和《江西彭泽核电厂环境影响报告书》已获得通过，正在等待国务院最终批准。拿到路条到建成投产，大概需要4年时间。 公司与中核集团、赣粤高速共同出资开发万安烟家山核电厂项目。该项目进展较缓慢，处于前期工作阶段。三方出资比例拟为：中核集团出资比例为51%，本公司和赣粤高速共同出资比例为49%，公司和赣粤高速的最终比例由江西省发展和改革委员会（能源局）确定。 在不考虑上调上网电价的情况下，预计丰电三期给公司年均贡献净利润为5000万元，彭泽核电项目贡献2.6亿元净利润，相当于公司09年净利润的4倍，将大幅提升公司业绩。 调研简报 研究报告 第 3 页 研究创造价值 3、引入战略投资者实现双重目的 公司在08年7月实施了资产置换，置入了丰电二期机组，二期使用银行贷款比例较高，进一步提升了公司的资产负债率。07-09年公司的资产负债率分别为30%、79%、77%，财务费用较高对公司业绩构成拖累。公司希望通过股权融资方式引入战略投资者，主要定位于煤炭或者电力类央企，一方面缓解公司资金压力，另一方面为实现强强联合，在投资、项目、管理等方面加强合作。 4、业绩预测和投资评级 公司战略定位仍然是集中精力发展电力主业，近期主要目标是推进丰电三期、彭泽和烟家山核电项目，但是丰电三期、核电项目还需要2-4年才能贡献业绩。预计公司2010-12年每股收益分别是0.12、0.21、0.26元，对应静态市盈率分别为52、30、24倍，给予“中性-A”投资评级。 表1：赣能股份盈利预测表 利润表 2007A 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 营业收入 641 2256 2168 2340 2480 2604 减: 营业成本 598 1905 1830 2010 2115 2220 营业税金及附加 4 18 15 16 17 18 管理费用 60 67 48 113 120 126 财务费用 29 311 278 225 188 157 资产减值损失 1 0 8 0 0 0 加: 投资收益 87 93 102 100 103 106 公允价值变动损益 1 -17 3 0 0 0 营业利润 38 32 95 76 143 189 加: 其他非经营损益 6 0 0 0 0 0 利润总额 44 32 95 76 143 189 减: 所得税 0 4 14 0 10 21 净利润 44 28 81 76 133 168 减: 少数股东损益 9 -8 0 0 0 0 归属母公司股东净利润 35 36 81 76 133 168 每股收益(EPS) 0.05 0.06 0.12 0.12 0.21 0.26 市盈率(P/E) 114 111 49 52 30 24 资料来源：Wind资讯，国都证券研究所 调研简报 研究报告 第 4 页 研究创造价值 国都证券投资评级 国都证券行业投资评级的类别、级别定义 类别 级别 定义 推荐 行业基本面向好，未来6个月内，行业指数跑赢综合指数 中性 行业基本面稳定，未来6个月内，行业指数跟随综合指数 短期 评级 回避 行业基本面向淡，未来6个月内，行业指数跑输综合指数 A 预计未来三年内，该行业竞争力高于所有行业平均水平 B 预计未来三年内，该行业竞争力等于所有行业平均水平 长期 评级 C 预计未来三年内，该行业竞争力低于所有行业平均水平 国都证券公司投资评级的类别、级别定义 类别 级别 定义 强烈推荐 预计未来6 个月内，股价涨幅在15%以上 推荐 预计未来6 个月内，股价涨幅在5-15%之间 中性 预计未来6 个月内，股价变动幅度介于±5%之间 短期 评级 回避 预计未来6 个月内，股价跌幅在5%以上 A 预计未来三年内，公司竞争力高于行业平均水平 B 预计未来三年内，公司竞争力与行业平均水平一致 长期 评级 C 预计未来三年内，公司竞争力低于行业平均水平 免责声明 本报告中的信息均来源于公开资料或国都证券研究所研究员实地调研所取得的信息，国都证券研究所及其研究员不对这些信息的准确性与完整性做出任何保证。国都证券及其关联机构可能持有报告所涉及的证券品种并进行交易，也有可能为这些公司提供相关服务