短期业绩有压力,长期看好

立信以诚 财达于通 公司研究 信达证券股份有限公司 北京市西城区南闹市口大街九号院一号楼六层信达证券研发中心 边铁城 证书编号：S1500210020005 010-63081253 Biantiecheng@cindasc.com 最新价：38.29 目标价：待定 基本数据 52周内股价波动区间（元） 26.31-46.88 最近一月涨跌幅（％） -17.48 总股本（亿股） 0.91 流通A股比例（％） 25.23 总市值（亿元） 34.82 总资产（亿元） 3.54 十大流通股东（％） 5.00 最近一年市场表现 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%09-0509-0709-0909-1110-0110-03北斗星通深证成份指数 请务必阅读最后一页重要的免责声明 评级：持有 北斗星通：短期业绩有压力 长期看好 --公司调研简报 2010年5月21日 投资要点：  公司专门从事卫星导航定位产品、基于位置的信息系统和运营服务业务。目前公司已确立在海洋渔业、国防、测绘、港口等高端专业市场中的领先地位。  短期内来自海洋渔业的业务是公司业绩增长的主要动力。目前该业务收入主要来自船载终端产品的销售，主要面向50 吨以上的中远海作业渔船，截至09 年底已在9000多渔船（浙江8000、南海1000多）安装使用，截至 09年底已在9000多渔船（浙江8000、南海1000 多）安装使用。据统计，我国现有具备中远海作业能力的渔船约5 万艘。除终端销售外，随着公司北斗终端产品销售增长客户自然增多，运营服务费也将成为一项重要收入来源。  除海洋渔业外，国防业务也将保持稳定较快增长；测绘及高精度应用产品销售业务是公司目前最大业务，但成长性不足。主要因为市场成熟而增速放缓，并且竞争加剧；由于港口对应用卫星导航技术实现码头堆场自动化需求与港口吞吐量和主管人员认识程度有关，因此预计来自港口的业务将呈缓慢增长态势。  2009年公司投资设立的和芯星通在基于北斗的芯片开发方面取得了阶段性成果，目前正在进行最后的验证。通常芯片的开发周期需要2-3 年。因此在比较顺利情况下，预计到2012年才会产生收益。  我们预测公司未来三年收入的增速保持在25% 左右，由于2010 年股权激励成本较大，2010年业绩有一定压力。预计2010- 2012 年每股收益分别为0.61 元、0 .85元和1.09 元，估值水平相对偏高，给予“持有”投资评级。 2 立信以诚 财达于通 未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报告结尾处的免责声明。 公司专门从事卫星导航定位产品、基于位置的信息系统和运营服务业务。目前公司已确立在海洋渔业、国防、测绘、港口等高端专业市场中的领先地位，其中在国内机械控制的港口集装箱作业应用领域市场占有100%，在测绘领域高精度接收机核心部件市场占有超过90%。公司也是 经授权 专门从事北斗系统运营服务业务的机构。 1. 短期内来自海洋渔业的业务是公司业绩增长动力 关于海洋渔业的业务是公司上市募投项目之一，主要市场需求来自渔业船舶。目前渔船的通信方式不能在远距离、恶劣气候条件下使用，或费用较高。北斗系统兼具有导航和报文通信的特点，因此使用北斗系统不仅可以满足渔船的自我定位和通信的需要，而且还可以实现对渔船的监控管理，非常适合在海洋渔业应用。 2008年公司的海洋渔业业务开始贡献收入，2009年该业务收入实现大幅增长，同比增长227%。该项业务收入来源有三：船载终端产品销售、船位监测管理系统销售和运营服务。目前收入主要来自船载终端产品的销售，主要面向50吨以上的中远海作业渔船，截至09年底已在9000多渔船 （浙江 8000、南海1000 多）安装使用。据统计 ，我国现有具备中远海作业能力的渔船约5万艘，但渔业船舶总数超过28万艘。按照公司测算，以每台船载终端的加权平均价格为8000 元/台计算（根据不同等级渔船使用不同功能与配置的终端产产计算，目前产品价格在1.6 万元左右），则终端销售就有22.4 亿元的市场规模。 除终端销售外，运营服务费也是一项重要收入。目前运营服务采用包年或半年的模式，费用大约400- 800元。现处于推广阶段，运营服务收入还比较少，09年仅1284万元。 尽管如此，但长远来看运营服务在公司业务中占有重要地位。公司是具有北斗系统运营服务资质的七家机构之一，随着公司北斗终端产品销售增长客户自然增多。根据公司最新非公开发行募集资金运用可行性分析报告，预计系统建成后运营服务市场每年可达5亿元。此外，为了推广产品目前监测管理系统免费提供。 由于海洋渔业是高风险、事故高发的行业，而且容易产生涉外事件，因此沿海各地政府为了保障安全生产和便于监控管理，鼓励渔船安装船载终端产品并提供财政补贴（60%-70%）。目前该业务主要通过与各地政府洽谈，然后与渔民签订合同。由于各地资金到位情况不一致，加之对此重视程度不同，因此各地进度差异比较。目前在浙江进展比较快，因为中日水域争议比较多。公司正在大力推进该项业务，在各地布设营业网点，负责船载终端产品销售和运营服务。 2. 其他业务情况 除海洋渔业外，国防业务也是保持稳定较快增长。由于北斗系统是我国自主建设的卫星导航系统，在我国军事领域的应用领先于民用领域，而且军队信息化建设对 卫星导航产品的需求越来越多。因此预计公司国防业务保持30%以上的增 3 立信以诚 财达于通 未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报告结尾处的免责声明。 速。目前在军队装备的主要是一代产品，但北斗二代兼容一代产品，因此不会影响相关产品销售。 测绘及高精度应用产品销售业务是公司目前最大业务，但成长性不足。该业务主要是销售代理NovAtel或合作的产品。由于该专业市场日益成熟，近年来增速有所放缓。同时一些新的厂商正在进入，市场竞争有所加剧，预计2010年与上年持平。 港口业务主要是为港口提供集装箱码头堆场生产自动化、可视化管理系统，通过使用该系统可以提高港口作业效率。根据公司在天津港的示范系统运营来看，可提高效率10%，降低生产成本8%左右。国内现有港口集装箱码头175个（07数据）， 已 有20多个采用了该系统。但由于港口对应用卫星导航技术实现码头堆场自动化需求与港口吞吐量和主管人员认识程度有关，因此预计该业务将呈缓慢增长态势。 此外，为了达成股权激励的业绩条件，在一些新领域的 公司业务 有可能实现较快增长。从需求来看，也是有可能的，因为卫星导航技术应用领域非常广。据美国统计，GPS比较成熟的应用就有上百种。 3. 基于北斗的芯片期待2012年 2009年公司投资设立的和芯星通在基于北斗的芯片开发方面取得了阶段性成果，目前正在进行最后的验证。通常芯片的开发周期需要2- 3年。因此在比较顺利情况下，预计到2012年才会产生收益。 关于开发基于北斗的芯片有利条件是北斗系统是我国自主建设的，对国外的公司不开放。但为了保证北斗系统建设成功，国家支持民营企业的参与。芯片作为产业链的上游，芯片研制必须的。不利的条件是目前北斗系统还处于建设之中，存在一些技术标准或接口还没有确定，而且目前进行芯片研制的企业和科研院所比较多。总的来看，芯片开发的风险和收益并存，风险大，未来的收益也大。 4. 北斗系统建设进入重要阶段 2010年5月19日第一届中国卫星导航学术年会在北京召开，北斗卫星导航系统建设“三步走”发展路线更加明确，即2012年前覆盖我国及周边地区，2020年左右形成全球覆盖能力。目前，北斗卫星导航系统已进入发射组网的重要 阶段，组网效果关系着系统建设进度。 由于北斗系统具有导航和通信相结合的优势，正在逐步为国内用户所认可，在渔业、交通、电力和国家安全等领域得到了应用。未来随着北斗系统的发展，其用户的范围越来越广，有望带动整个北斗产业的发展。短期内对公司业务影响不明显。 4 立信以诚 财达于通 未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报告结尾处的免责声明。 5. 盈利预测 2010年公司业绩增长存在一定压力。因为除海洋渔业和国防业务能够实现较快增长外，暂时还没有发现新业务弥补测绘、港口业务增长不足。而且2010年需要分摊约2500万元的 股权激励 成本。 我们预测2010-2012年公司的每股收益分别为0.61元、0.85元和1.09元，目前股价对应的动态市盈率分别为63X、45X和35X，估值水平相对偏高，给予“持有”投资评级。 TTM10E11E航天电子11.1945.8736.2229.13合众思壮57.8386.6665.1751.38中国卫星15.2353.1843.3135.30四创电子34.87123.1785.7071.13四维图新31.3188.3468.2048.80北斗星通38.2971.9858.2644.78表1:相关公司估值对比数据来源：WIND 信达证券市盈率PE最新价格（元）简称 20092010E2011E2012E营业收入295370461564增长率28.9%25.4%24.5%22.4%净利润51567799增长率11.3%8.8%39.2%27.8%净利润（行权条件）47536068表2：公司业绩预测及行权业绩条件对比数据来源：公司公告 信达证券 不过，长远来看公司芯片业务、运营服务市场前景不错，而且未来几年是北斗卫星导航系统进入集中建设期，相关政策或事件将会频现，可能存在交易性机会。因此该公司值得投资者长期关注。 风险提示：虽然公司新产品研制和新业务推广等方面已有足够的技术储备或项目运作经验，但其成败还会受到北斗系统建设及相关政策影响。 5 立信以诚 财达于通 未经本公司书面许可任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。客户应全面理解本报告结尾处的免责声明。 资产负债表利润表会计年度20092010E2011E2012E会计年度20092010E2011E2012E流动资产295432551576营业收入295370461564 现金169326330408营业成本185236294355 应收账款962916773营业税金及附加3446 其它应收款2273营业费用22273441 预付账款1-0 1-6 管理费用27414151 存货22724193财务费用-0 -0 -0 -0 其他4345资产减值损失2222非流动资产188177176171公允价值变动收益0000 长期投资0222投资净收益0000 固定资产57545248营业利润576186110 无形资产110110110110营业外收入4567 其他21121311营业外支出1000资产总计483609727747利润总额616591116流动负债1140222260所得税10101417 短期借款013316464净利润51567799 应付账款47556483少数股东损益-0 000 其他67-189 -6 113归属于母公司净利润51567799非流动负债3324058-59 EBITDA616489113 长期借款0-0 -0 -0 EPS（元）0.560.610.851.09 其他3324059-58 负债合计147240280201主要财务比率 少数股东权益15151515会计年度20092010E2011E2012E 股本91919191成长能力 资本公积108108108108营业收入28.9%25.4%24.5%22.4% 留存收益122155233331营业利润11.1%6.4%40.6%28.2%归属母公司股东权益合计321354432530净利润11.3%