交通银行（3328 HK）：一季度业绩在小型同行中最好

2010年4月30日发生了什么？事件：交通银行（BCOM）4月29日宣布，2010年1季度归属于母公司的利润同比增长31％至105亿人民币，占我们预测和彭博市场全年预测的27％，且由于较低的运营费用和贷款损失准备金而高于预期。影响：我们认为，结果的质量在较小的银行中是最好的，原因是：1）人民币存贷比低，去杠杆压力减小； 2）固体沉积物的增长；和3）成本效益—成本收入比与去年同期持平，为33％。但是，不良贷款覆盖率仍然很低。强劲的存款增长（环比增长8％）使资产负债表扩张（贷款环比增长9％）有充足的资金，使人民币特别提款权保持在舒适的70.7％（环比-20个基点）。—达到75％的银监会规定限额的4％点缓冲—小型银行中去杠杆化压力最小。管理层计划将人民币存贷比维持在70％或以下。信贷成本低于预期，为54个基点，因为覆盖率仅比上一季度增长4％，而同业的覆盖率超过10％。我们预计，在对LGFV进行持续评估的过程中，较低的覆盖率（155％相对于同行的170-272％）和不良贷款余额环比增长1.5％会引起市场关注。话虽如此，我们认为该银行比其同行承受的LGFV拨备压力要小，这归因于：1）它对LGFV的敞口较低（占贷款账的8％，而同行的平均比例为12％）； 2）超过90％的此类贷款属于现金流量大的项目。一季度NIM的疲软趋势（环比增长-11个基点）和手续费收入的强劲增长（同比增长+ 44％）均与行业同行一致。管理层解释，净息差的下降是由于：1）资产结构转向低收益央行存款。 2）较低的再投资收益率； 3）银行间同业拆借成本增加。我们认为这些因素对整个行业都有影响。行动：我们重申对BCOM的两星级买入评级和12个月目标价格11.0港币（基于DDM估值，相当于2.3倍2010年预期市盈率）。我们认为该股目前的市盈率为1.8倍2010年市净率（较周期平均水平折让20％），因此仍具有吸引力。三星vs街目标价格与共识1年前每股收益与共识推荐分配6%-3%69％购买持有21％10％卖出交通银行（3328 HK）一季度业绩在小型同行中最好蔡卓妍分析师+852 3411 3705朱Chu（Michael Chu）研究助理+852 3411 3706乍看上去HK $ 11目标价上/下+24%当前价钱HK $ 8.87市场大写4,114亿港元流通股（流通量）230.6亿（22％）52周前高后低HK $ 10.58-6.11一年期表现100万600万1200万交通银行+ 2％-8％+ 45％恒生中国企业-3％-5％+ 35％2008 2009 2010E 2011E每股收益（港元）0.580.610.740.83净利修订版--EPS增长(%)36.15.620.611.4每股收益（稀释）（港元）0.580.610.740.83市盈率（X）13.412.710.18.6P / B（X）2.632.331.821.53P / PPOP（X）8.07.76.15.0股息收益率(%)2.562.563.254.07净资产收益率(%)20.519.419.718.9图1：2010年第一季度业绩摘要损益摘要（人民币百万元）2010年1季度同比（％）季比（％）2010年第一季度占2010E的百分比2010年同比（％）净利息收入19,03030(2)2285,48228净手续费收入3,46944212514,14624其他非利息收入1,492510393,8319营业收入23,99133123103,45927运营开支(7,894)35(24)20(38,650)21持久性有机污染物16,09733202564,80931贷款减值(2,612)34(39)17(15,199)35除税前溢利13,48532472749,61030应占利润10,45131442739,05630资产负债表项目（人民币十亿元）客户贷款2,0002492,22421客户存款2,5642082,90422比例（％）净息差2.410.15(0.11)2.450.15贷款/存款782.970.4577(0.97)成本/收入比率330.38(6)37(1.90)不良贷款/贷款1.27(0.35)(0.09)1.35(0.01)覆盖范围1553541609信贷费用0.540.01(0.39)0.760.051级比率8.128.15资料来源：公司数据，三星证券本报告由三星证券（亚洲）有限公司编写。从第2页开始进行分析认证和重要披露公司更新 2010年4月30日公司更新– 交通银行披露与免责声明要将报告分发给美国：证券研究是由香港三星证券（亚洲）有限公司（由香港证券及期货事务监察委员会授权的组织）准备，发行和独家分发的。这项研究只能在美国根据适用的美国法规进行定义，分发给主要的机构投资者，否则不得分发给其他任何人。本报告中讨论的美国投资者涉及证券的所有交易必须通过三星证券（美国）公司（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商，也是金融业监管局的成员）进行，而不是通过非证券交易进行。 -美国会员。[在本报告的最前面]列出的分析师是三星证券（亚洲）有限公司或其非美国关联公司的员工，根据适用的美国法规未获得注册/合格的研究分析师资格，并且可能不受制于美国对与研究公司帐户持有的涵盖公司，公众露面和交易证券进行通讯的限制。要将报告分发给英国：“本报告既不是邀请，也不是出于英国2000年金融服务和市场法（“ FSMA”）第21条的目的而进行投资活动的诱因。确实构成了这样的邀请或诱因，仅针对（i）符合《 2000年金融服务和市场法2000年（金融促进）令》（经修订）第19（5）条含义的投资专业人士。联合王国（“金融促进令”）；（ii）属于《金融促进令》第49（2）（a）至（d）条（“高净值公司，非法人协会等”）的人士；以及（iii）出于FSMA第21条的目的，可以合法地向其提供本报告的任何其他人员（所有这些人加在一起称为“相关人员”）。与本报告相关的任何投资或投资活动仅对相关人员开放，并且仅与相关人员进行。非相关人员不应依赖此报告。”对于要分发给韩国的报告：本报告仅用于私人发行，不用于出售，仅根据《韩国金融投资服务和资本市场法》的规定发行和分发给被视为专业投资者的人士。要将报告分发给新加坡：本报告是根据《新加坡金融顾问条例》第27（1）（e）条规定的金融咨询许可豁免规定提供的，因此，该报告只能提供给《证券和金融服务》第4A条所定义的机构投资者新加坡人。 《期货法》，新加坡第289章。本报告仅适用于三星提供本报告的人员，并且该人不得以任何方式向任何其他人发送，转发或传输本报告或本报告的任何副本。”分析师认证本研究报告中表达的观点准确反映了分析师对主题证券或发行人的个人观点，并且分析师薪酬的任何部分与过去，现在或将来均不直接或间接相关。本研究中的具体建议或观点。负责本研究准备工作的分析师会根据整体收入（包括三星证券（亚洲）有限公司及其相关实体的投资银行收入）获得报酬，并且在采取任何建议时已采取合理的措施实现并保持独立性和客观性。一般如有需求，可以提供更多信息。信息是从相信可靠的来源获得的，但三星公司不保证其完整性或准确性，除非有关[发行人名称]和/或其关联公司的任何披露以及分析师作为发行人的主体参与发行人的行为研究。除非另有说明，否则定价为所讨论证券的市场收盘价。截至本材料之日，观点和估计构成我们的判断，如有更改，恕不另行通知。过去的表现并不预示未来的结果。本材料无意作为购买或出售任何金融工具的要约或招揽。本文中的意见和建议未考虑个别客户的情况，目标或需求，也无意作为针对特定客户的特定证券，金融工具或策略的建议。本报告的接收者必须对本文提及的任何证券或金融工具做出自己独立的决定。可以根据公司的特定发展或公告，市场状况或任何其他公共可用信息，对公司/行业进行定期更新。客户应联系分析师并通过其本国司法管辖区的三星子公司或关联公司执行交易，除非法律另有规定。三星证券（亚洲）有限公司2010年版权所有。版权所有。未经三星证券（亚洲）有限公司书面同意，不得转载，出售或重新分发本报告或其任何部分。2