日海通讯(002313)：行业景气和产能扩张拉动公司快速成长

日海通讯（002313）调研报告 TMT/电信服务业 行业景气和产能扩张拉动公司快速成长 6－12 个月目标价 60 元 投资要点： 当前股价 43.89 元  通信网络物理连接设备的需求将呈波浪型梯次推进的趋势，发展空间广阔。近期3G的持续投入仍然是主要的推动因素，FTTx也开始提速，成为新的增长点。中期的主要推动力是FTTx和三网融合，广电系统有望成为第四个全国范围的运营商。长期的需求来源则是4G和物联网的建设，物联网的发展将带来数据处理量的成倍增长，拉动数据中心业务成倍增长，从而给物理连接设备带来巨大的市场机会。 买入 投资评级 研究员：薄小明 执业号：S0640208090088 研究员：高俊芳 执业号：S0640209120109 电话： 0755-83689707 Email： xiaoming_bo@hotmail.com  2010年行业仍处于高景气阶段，3G和FTTx是主要的推动因素。虽然电信固定资产投资将有所下降，导致通信网络物理连接设备市场的增速较2009年下滑，但仍将维持30%以上的高速增长，市场规模将达到100亿元以上。如果说2009年运营商主要建设的是3G的“中枢神经系统”，那么2010年将主要建设“神经末梢”，向三四线城市、农村地区和室内覆盖倾斜，涉及到的“末端”更多，连接需求将成倍增加。在政策支持、市场需求的拉动和成本下降的驱动下，我国FTTx建设开始提速；按照物理连接设备至少3%的投资比例计算，每年FTTx带来的新增市场将达到15亿元左右。 报告日期： 2010/04/20 基础数据 上证指数 2980.30 总股本（万股） 10000 流通A股（万股） 2500 流通B股（万股） 0 流通A股市值（亿元） 10.97  通信网络物理连接设备行业技术壁垒并不算高，但也有相当的认证、经验积累和客户关系等方面的进入壁垒，因而行业竞争格局比较稳定，毛利率也一直保持在30%左右的较高水平。今年的招标中相关企业已经考虑到了钢材涨价的因素，招标价中包含了钢价上涨20%-25%左右的预期，因而我们认为行业今年的毛利率仍能保持30%的水平。 总市值（亿元） 43.89 每股净资产（元） 8.32 ROE 8.72% 资产负债率 24.22% 动态市盈率 34.16  在国内3G和FTTx巨大市场机会和日益增长的国际市场空间的带动下，公司自2009年以来进入快速增长期，成长速度取决于产能的扩大。根据规划，募投项目2010年内可以完成建设，2011年达到量产目标。全面达产后，公司产能将扩大一倍以上；公司的核心员工通过易通光公司实现了员工持股，已经形成了有效的激励机制，因而未来两年收入翻番式增长具有很强的确定性。费用率的降低将成为公司净利润增长的又一拉动因素。随着武汉生产基地的建成，预计未来三年公司销售费用率可以下降2个百分点。 市净率 4.62 近一年股价表现 -35.00%-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0. 00%5. 00%09-1209-1209-1210-0110-0110-0210-0210-0310-0310-040100200300400500600700800900成交金额日海通讯沪深300  预计未来三年公司每股收益分别为1.28元、2.03元和2.88元。我们认为可以给予公司2011年30倍的市盈率，理由如下：行业景气度高，公司成长确定，复合增长率超过50%。公司是行业内的龙头企业，具有明显的竞争优势，市场占有率居第一，将继续受益于集采程度的提高。公司股本仅1亿，未来股本扩张潜力很大，应享有一定的溢价。与可比公司新海宜、亨通光电和光讯科技相比，公司盈利能力处于较高水平，而这些可比公司市盈率正常情况下在30倍以上。按照2011年30倍的市盈率，公司6-12个月的目标价位在60元左右，给予"买入"的投资评级。 相关报告：  财务数据与估值 盈利预测 2009A 2010E 2011E 2012E 江南金融研究所： 营业收入(百万元) 684.97 993.21 1390.49 1807.64 联系人：邝野、毛艳琼 联系电话：0755－83778731 地址：深圳市深南中路3024 号航空大厦 2902 室（518031） (+/-%) 64.82% 45.00% 40.00% 30.00% 净利润(百万元) 72.54 128.50 203.07 287.59 (+/-%) 104.27% 77.14% 58.03% 41.62% EPS(元) 0.73 1.28 2.03 2.88 P/E(倍) 60.50 34.16 21.61 15.26 P/B(倍) 5.27 4.62 3.89 3.19 来源：江南金融研究所 日海通讯调研报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1一、公司简介 日海通讯是国内最大的通信网络物理连接设备供应商。物理连接设备为通信主设备之间、通信主设备与线缆之间、线缆之间的数据通信提供传输媒介，并实现相关设备的保护功能，是通信网络系统的基础。公司专注于为国内外电信运营商、电信主设备商和网络集成商提供通信网络连接、分配和保护产品及整体解决方案。 图表 1 日海通讯产品在通信网络中的应用 资料来源：公司公告、江南金融研究所 公司产品可分为保护类、连接分配类和综合布线三大类别，包括铜缆配线产品、光缆配线产品、户外机柜、户外机房及光纤连接器等其他配线产品五大系列。从业务结构上来看，近三年基本保持稳定，其中保护类和连接分配类产品是公司收入的主要组成部分，2009年两者合计占营业收入的比重达到90%以上。 图表 2 日海通讯 2006-2009 年业务结构变化情况 69.159.8164.2262.0719.3731.6227.5429.655.553.643.442.995.984.934.84.780%20%40%60%80%100% 2006年 2007年 2008年 2009年通信网络连接分配产品(%)通信网络保护产品(%)综合布线(%)其他(%)资料来源：公司公告、江南金融研究所 日海通讯调研报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 22009年，受国内运营商3G建网和宽带提速需求推动，公司光通信设备和户外设施业务快速增长。海外业务由于金融危机影响，收入下滑了12.56%，但与华为、中兴、爱立信等全球通信主设备商合作进一步提升。公司全年实现营业收入6.85亿元，较上年同期增长64.82%；实现归属于母公司所有者的净利润7254.2万元，较上年同期增长104.27%，增速创近年新高。 图表 3 日海通讯营业收入及增长率情况 311.73350.73415.58684.9722.7032.6635.5172.5401002003004005006007008002006年 2007年 2008年 2009年0%20%40%60%80%100%120%营业收入(百万元)净利润(百万元)营业收入增长率净利润增长率 资料来源：公司公告、江南金融研究所 二、行业处于高景气阶段，3G和FTTx是近期增长主力 我国通信设备市场的增长主要受运营商固定资产投资驱动。对比近几年电信固定资产投资规模、物理连接设备市场规模和日海通讯的营业收入，可以发现三者的增长率相关性很高。2005-2006年，国内通信网络物理连接设备行业处于低潮期，主要因为这两年是2G和3G网络建设之间的空白期，电信固定资产投资在2000亿元左右徘徊。2007年后，3G试点建设开始，FTTH试点规模不断扩大，通信网络物理连接设备市场规模增长了18.4%，日海通讯营业收入也增长了12.51%。2008年四季度以来，3G投资大规模启动，公司的营业收入增长也开始提速。2009年，我国完成电信固定资产投资3724.9亿元，同比增长26.1%，创历史新高，相应通信网络物理连接设备市场规模增长了56.6%，公司的营业收入增速也提高到了60%以上。 从调研中我们了解到，通信网络物理连接设备的需求将呈波浪型梯次推进的趋势。近期3G的持续投入仍然是主要的推动因素，FTTx也开始提速，成为新的增长点。中期的主要推动力是FTTx和三网融合，广电系统有望成为第四个全国范围的运营商。长期的需求来源则是4G和物联网的建设，物联网的发展将带来数据处理量的成倍增长，拉动数据中心业务成倍增长，从而给物理连接设备带来巨大的市场机会。 日海通讯调研报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 3图表 4 2005 年-2010 年电信固定资产投资规模（亿元） 2097.82214.02370.13068.03724.93300.005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002005 2006 2007 2008 2009 2010E 资料来源：工业和信息化部、江南金融研究所 图表 5 2006～2012 年国内通信网络物理连接设备四子行业合计市场规模 29.635.047.674.5112.2148.1187.732.0%26.7%50.7%56.6%18.4%35.7%0204060801001201401601802002006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年0%10%20%30%40%50%60%市场规模（亿元）增长率 资料来源：公司公告、江南金融研究所 在 2009 年的 3G 建设大跃进之后，2010 年国内电信固定资产投资将有所降低。从三大运营商透露的情况来看，预计全年电信固定资产投资在 3300 亿元左右，下降幅度超过 10%。我们认为，2010 年电信固定资产投资有所下降将导致通信网络物理连接设备市场的增速较 2009 年有所下滑，但行业仍处于高景气阶段，将维持 30%以上的高速增长，市场规模将达到 100 亿元以上，其中 3G 和 FTTx 将是主要的推动因素。 首先，2010 年的投资规模仍然很大，且运营商的主要任务在于扩大 3G 部署的范围，这将增加物理连接设备的需求量。以中国移动为例，2009 年投入 558 亿元建设了 10 万个 TD 基站，今年将投资 450 亿元建设 7 万个基站，同时完成 TD 网络 IP 化，完善室内覆盖。如果说 2009 年运营商主要建设的是 3G 的“中枢神经系统”，那么 2010 年将主 日海通讯调研报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 4要建设“神经末梢”，向三四线城市、农村地区和室内覆盖倾斜，涉及到的“末端”更多，连接需求将成倍增加，因而投资规模虽然低于去年，但对于通信网络物理连接设备的需求反而将保持快速增长。 其次，在政策支持、市场需求的拉动和成本下降的驱动下，我国FTTx建设开始提速，成为新的增长点。政策方面，《电子信息产业调整和振兴规划》提出加快宽带光纤接入网建设；政府工作报告明确指出，2010年三网融合要取得实质性进展。工信部计划4月底前确定三网融合双向进入的试点方案，而三网融合的共同物理基础就是光接入网。市场需求方面，我国宽带用户和互联网用户正处于高速成长阶段，以IPTV为代表的视频类业务的开展，对接入网带宽提出了更高的要求；但我国的宽带接入尚处在低水平阶段，互联网平均速率仅1.774M，排名全球第71位，大部分接入网速度以512K或2M为主。从设备成本方面来看，由于新出现的光纤到楼设备等新型建网模式可以让多个家庭共享一个终端，每户成本下降到500～600元甚至更低，与现有的铜线接入成本基本持平，但是所提供的带宽和业务承载能力却远超传统的DSL接入方式。2009年，我国FTTx实现了跨越式发展，三大运营商建设规模达到1500万线，中国联通更启动了1100 万线的全球最大的FTTx招标项目。根