东方明珠(600832)：业绩低于预期，理性看待世博

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 动态报告 传媒 [Table_StockInfo] 东方明珠(600832) 中性 2009年报点评 （维持评级） 综合 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 036912151909/0409/0609/0809/1009/1210/0210/04东方明珠上证综指 股票数据 昨收盘（元） 13.74 总股本/流通A股(百万股) 3,186.33/3,186.33 流通B股/H股(百万股) 0.00/0.00 总市值/流通市值(百万元) 43,780.24/43,780.24 上证综指/深圳成指 3,033.28/11,766.82 12个月最高/最低（元） 14.60/8.95 财务数据 净资产值(百万元) 7,882.71 每股净资产(元) 2.47 市净率 5.55 资产负债率 19.53% 息率 0.71% 相关研究报告： 《东方明珠09年3季报点评：业绩符合预期，关注交易性机会》——2009-10-23 《东方明珠09年上半年报点评：业绩符合预期，复苏之路艰难》——2009-7-20 分析师：陈财茂 电话: 021-60933163 E-mail: chencm@guosen.com.cn Sac执业证书编号：S0980210040007 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩低于预期，理性看待世博  业绩低于预期 东方明珠2009年实现营业收入19.3亿元，同比增长5.5%，归属于母公司的净利润为4.55亿元，同比增长2%，EPS为0.143元，较我们之前预测的0.153元低了7%。利润分配预案为每10股派现0.98元（含税）。  世博将驱动2010年增长 持续6个月之久的世博会，对公司的影响包括：（1）、旅游餐饮业务。2009年来沪旅游的游客共计1.3亿人次，其中约有2.7%进入东方明珠电视塔。而根据官方统计，世博会期间来上海旅游观光人数将超过7000万人，假定新增游客为30%，即意味上海2010年将新增3900万人的游客规模，则东方明珠的游客接待量将增加195万人次，增加幅度达到55%。总体看，世博会对旅游餐饮业务的收入贡献30%的增长并非难事。（2）媒体广告业务。6个月内大量的游客进入上海，使得移动电视等媒体的千人成本下降。全球性的游客群也容易吸引全球性品牌或者致力于打造全球性品牌的广告主。预计2010年东方明珠的媒体广告业务收入将增长15%，移动电视广告将增长40%，报刊电视广告相对稳定。  CMMB商用之路艰辛 截至2009年年底，东方明珠手机点石仅发展了2.1万个用户，相当于每月仅有2100个新增用户。上海地区已经开播7套视频节目，收费标准为半年110元，或者全年200元。按照目前的收费标准，即使从目前的2.1用户规模，增加到100万的规模，收入也仅有2亿元。而按照目前的模式运营，要从2.1万用户增加到100万用户规模，任重而道远。  维持“中性”评级 我们维持之前的盈利预测，2010-2012年EPS分别为0.19元、0.21元和0.21元，当前股价下对应的PE分别为74、67、64倍。估值并不便宜，维持“中性”评级。我们已经对世博的影响进行了充分考虑，继续超预期的可能性不大。 [Table_Profit] 盈利预测和财务指标 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入(百万元) 1,825.05 1,926.21 2,280 2,519 2,750 (+/-%) 6.65% 5.54% 18.4% 10.5% 9.2% 净利润(百万元) 446.14 454.98 590 656 681 (+/-%) -30.90% 1.98% 29.7% 11.1% 3.8% 每股收益（元） 0.14 0.14 0.19 0.21 0.21 EBIT Margin 22.1% 22.8% 23.3% 净资产收益率（ROE） 7.40% 5.77% 7.2% 7.7% 7.7% 市盈率（PE） 98.13 96.22 74.2 66.8 64.3 EV/EBITDA 57.3 47.0 41.8 市净率（PB） 7.26 5.55 5.36 5.16 4.96 2010年4月22日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 业绩低于预期 东方明珠2009年实现营业收入19.3亿元，同比增长5.5%，归属于母公司的净利润为4.55亿元，同比增长2%，EPS为0.143元，较我们之前预测的0.153元低了7%。利润分配预案为每10股派现0.98元（含税）。 四季度单季实现收入5.46元，同比增长41.8%，环比增长15.1%，占到全年的28.3%，归属于公司的净利润为9307万元，同比下滑13.2%，环比下滑23.4%，仅占到全年的20.5%。单季度实现EPS为0.029元。相对全年来看，2009年四季度收入占比高，而净利润占比却偏低。原因包括：（1）综合毛利率下降，为36.8%，低于全年平均数37.2%，主要原因在于下半年国内外贸易业务的毛利率继续下降，仅为2.4%，创近三年来新低。（2）季节性因素导致四季度管理费用为全年最高，估计这主要和全年绩效薪酬的发放相关。（3）四季度投资收益为全年最低，因2009年可供出售金融资产的减持主要发生在前三季度。 图表1：东方明珠利润简表 合并利润表，百万 4Q2008 1Q2009 2Q2009 3Q2009 4Q2009 YoY QoQ 2008 2009 YoY 营业收入 385.2 448.7 456.9 474.6 546.1 41.8% 15.1% 1,825.0 1,926.2 5.5% 营业成本 185.8 299.3 286.8 278.1 344.9 85.6% 24.0% 1,128.2 1,209.1 7.2% gross margin 51.8% 33.3% 37.2% 41.4% 36.8% -14.9% -4.6% 38.2% 37.2% -1.0% 营业税金及附加 14.6 10.3 11.0 12.8 16.3 11.6% 27.3% 47.0 50.4 7.3% 费率 3.8% 2.3% 2.4% 2.7% 3.0% -0.8% 0.3% 2.6% 2.6% 0.0% 销售费用 5.4 5.7 5.4 3.5 4.8 -11.1% 37.6% 18.6 19.3 3.9% 费率 1.4% 1.3% 1.2% 0.7% 0.9% -0.5% 0.1% 1.0% 1.0% 0.0% 管理费用 52.3 35.8 27.6 39.8 52.6 0.7% 32.2% 157.1 155.9 -0.8% 费率 13.6% 8.0% 6.0% 8.4% 9.6% -3.9% 1.3% 8.6% 8.1% -0.5% 财务费用 -7.4 23.9 18.5 13.2 -1.3 -81.9% -110.1% 69.0 54.2 -21.5% 资产减值损失 -1.0 0.0 1.5 -0.2 -1.4 38.6% 615.7% -1.1 -0.1 -88.6% 公允价值变动损益 -1.0 0.5 2.4 0.0 0.0 .. .. -6.8 2.9 .. 投资收益 17.4 43.6 83.2 35.3 5.4 -68.9% -84.6% 184.0 167.5 -8.9% 营业利润 151.9 117.8 191.8 162.7 135.7 -10.7% -16.6% 583.6 608.0 4.2% 营业利润率 39.4% 26.3% 42.0% 34.3% 24.8% -14.6% -9.4% 32.0% 31.6% -0.4% 营业外收入 2.7 0.4 6.8 0.3 3.4 28.5% 886.1% 10.7 10.9 1.9% 营业外支出 1.1 0.0 0.0 0.0 0.7 -35.9% .. 1.5 0.7 -49.8% 利润总额 153.5 118.2 198.5 163.0 138.4 -9.8% -15.1% 592.8 618.2 4.3% 所得税费用 32.0 22.3 33.5 32.4 31.9 -0.3% -1.5% 102.8 120.2 16.9% 所得税率 20.9% 18.9% 16.9% 19.9% 23.1% 2.2% 3.2% 17.3% 19.4% 2.1% 净利润 121.5 95.8 165.1 130.6 106.5 -12.4% -18.5% 490.0 498.0 1.6% 净利率 31.5% 21.4% 36.1% 27.5% 19.5% -12.0% -8.0% 26.8% 25.9% -1.0% 少数股东损益 14.2 10.5 10.0 9.2 13.4 -5.8% 45.8% 43.8 43.0 -1.9% 归属于母公司的净利润 107.2 85.4 155.1 121.4 93.1 -13.2% -23.4% 446.1 455.0 2.0% EPS 0.034 0.027 0.049 0.038 0.029 -13.2% -23.4% 0.140 0.143 2.0% 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所 世博将驱动2010年增长 对于东方明珠这样一个收入接近20亿元，净利润4-5亿元的公司来讲，要持续实现高速增长并非易事，而2010年则是最好的机会。持续6个月之久的世博会，跨越5.1、暑假、国庆等大小假日。对公司业务的影响主要包括： （1）、旅游餐饮业务。2009年来沪旅游的游客共计1.3亿人次（境外629万 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 人），其中约有2.7%购买了东方明珠电视塔的门票。而根据官方统计，世博会期间来上海旅游观光人数将超过7000万人，旅游收入增速将超过40%。因7000万人并非增量，而通过旅游收入的超过40%推算，新增游客人数更低，假定为30%，即意味上海2010年将新增3900万人的游客规模，我们有理由相信，世博会期间新增的这些游客进入东方明珠电视塔的比例将高于正常水平，若按照5%的比例计算，则东方明珠的游客接待量将增加195万人次，增加幅度达到55%。世博会期间因游客量的激增，同样将促使国际会议中心、七重天宾馆、东方绿舟度假村的入住率上升，RevPAR提升，水上游乐项目游客增加等等。总体来看，世博会对旅游餐饮业务的收入贡献30%的增长并非难事。 （2）媒体广告业务。原因并非是全球对世博的聚焦，而在于6个月内大量的游客进入上海，使得移动电视等媒体的接触度大大提高，广告商投放媒体的千人成本下降。另外，全球性的游客群也容易吸引全球性品牌或者致力于打造全球性品牌的广告主。总体来看，我们判断，2010年东方明珠的媒体广告业务收入将增长15%，移动电视广告将增长40%，而报刊电视广告则相对稳定。 CMMB商用之路艰辛 手机电视自2009年3月份商用以来，截至2009年年底，东方明珠仅发展了2.1万个用户，相当于每月仅有2100个新增用户。上海地区已经开播7套视频节目，包括CCTV-1、CCTV-5、上海生活时尚频道、第一