ZTE (763 HK) FY09 results review – no major surprises

估值（港元/小时）方法50.78每 中兴通讯（763香港）评分：309财年业绩回顾–没有重大意外电子：中国终审法院何浩（852）2848 4443（joseph.ho@hk.daiwacm.com）有什么变化？目标价：HK $ 50.78市场数据恒指市值EV每月3个月平均T / O股流通量大股东21,867.04（十亿美元）10.84（10亿美元； 10E）11.47（百万美元）23.37（米）1,793(%)64.5中兴新电信设备（35.5％）汇率人民币/美元6.825港元/美元7.760表现（％）*1M3M600万绝对(6.9)(9.7)7.9相对的(9.8)(8.0)6.1资料来源：大和注意：*相对于恒指投资指标2010年2011年2012年市盈率（x）23.120.118.8PCFR（x）n.m.31.427.6EV / EBITDA（x）13.512.011.3PBR（x）3.53.12.7股息收益率（％）0.91.01.1净资产收益率（％）17.216.415.4资产回报率（％）4.84.94.8净债务权益（％）13.68.33.0相对于同行相对于历史行中行中资料来源：大和的预测收入汇总（人民币元m）到12月31日20092010年2011年2012年收入60,27374,17981,69288,902同比（％）36.123.110.18.8息税折旧摊销前利润4,8635,8176,4846,811同比（％）32.719.611.55.0净利2,4583,2063,6833,935同比（％）48.130.414.96.8每股收益（人民币）1.3711.7882.0542.195同比（％）44.230.414.96.8每股盈利（港元）1.5592.0332.3362.495CFPS（人民币）(0.316)0.0251.3161.493DPS（元）0.3000.3580.4110.439每股股息（港元）0.3410.4070.4670.499资料来源：大和公司预测价格和相对表现中兴通讯09财年的业绩符合市场预期，净利润同比增长48％至24.6亿人民币（大和银行：25.1亿人民币；彭博市场普遍预期：24.2亿人民币）。中兴通讯将在周五下午（4月9日）举行分析师简报。影响力中兴通讯销售额增长超过华为。 09财年销售同比增长36％至603亿元人民币，主要是由于3G网络在中国的强劲销售（同比增长74％）。整体增长被海外市场销售动力的下降所抵消，海外市场销售势头在09财年仅同比增长11％，较08财年的34％增长放缓。尽管如此，由于国内收入结构的提高，中兴通讯的销售增速超过了中国较大竞争对手华为（未上市），后者在2009财年的销售额增长了19％，至1,490亿元人民币。适度的利润收缩。与我们的预期基本相符，综合毛利率从09财年的32.5％降至30.9％（大和：30.7％），这主要是由于运营商网络部门在中国激烈的价格竞争中挤压了利润。运营商网络部门的毛利润率为33.2％（08财年：35.8％）。另一方面，手机部门是一个亮点，由于销售组合中有更多的3G手机，毛利率适度提高至25.3％（08财年：23.7％）。 09财年出口约占手机销量的75％。估价该股目前的市盈率为23.1倍，相当于我们对2010年每股收益1.788人民币的预测（彭博市场普遍预期：1.753人民币），而行业平均水平约为15.0倍。中兴通讯的H股交易价格比其A股溢价0.4％。催化剂与行动我们保持我们的3 （持有）评级，有待在分析师简报中为2010年提供更多管理指引。 中兴通讯：09财年业绩回顾（人民币m）（HK $）60.0045.00相对恒指300238同比2H08 1H09 2H09 FY08 FY09 chg（％）大和变量（％）30.0015.000.0017511350收入24,565 27,708 32,565 44,293 60,273 36 61,819（3）按业务07-4 07-10 08-4 08-10 09-4 09-10 10-4承运人网络16,11118,79721,18628,96439,98238 资料来源：彭博社，大和手机5,3985,5767,4969,69313,0723513,563(4)软件3,0563,3353,8845,6377,219286,7647公允价值按地理位置关键假设25倍的2010年市盈率海外14,16012,75717,11126,82629,8681129,2632资料来源：大和的预测毛利7,9728,44210,16314,38218,6052918,969(2)净利1,1037831,6751,6602,458482,511(2)毛利润率 （％）32.530.531.232.530.930.7净利润率（％）4.52.85.13.74.14.1运营支出占比（％）28.527.626.528.827.027.1资料来源：中兴通讯，大和2010年4月8日全球股票研究本报告的后两页提供了重要的披露信息，包括任何必要的研究证明。HK $ 46.900763.HK不适用不适用价钱（4月8日）路透社代码ADR / GDR代码每个ADR / GDR的份额中国10,40514,95115,45417,46630,4057432,556(7) 2大和研究更新中兴通讯–财务摘要 损益（人民币m）资产负债表（元）m）一年至12月31日200820092010年2011年2012年截至12月31日200820092010年2011年2012年运营商网络28,96439,98247,71550,10152,606现金和短期投资11,3449,18510,03110,89012,067手机9,69313,07218,08421,92026,304库存8,97812,55715,41717,05918,648其他收益5,6377,2198,3809,6719,992应收账款19,44526,42132,51735,81038,971总收入44,29360,27374,17981,69288,902其他流动资产4,2824,2824,2824,2824,282其他的收入1,2961,7241,9512,1052,201流动资产总额44,05052,44662,24868,04273,969齿轮(29,911)(41,668) (51,158) (56,605) (61,879)固定资产4,8935,6726,2696,7897,309SG＆A(7,591)(9,893) (11,899) (12,785) (13,704)商誉和无形资产593593593593593其他操作花费(5,154)(6,385)(8,160)(8,904)(9,690)其他非流动资产2,6942,6942,6942,6942,694息税前利润2,9334,0504,9145,5045,831总资产52,22961,40471,80378,11784,564净利息公司/（exp。）(690)(752)(750)(720)(720)短期债务7,3237,3237,3237,3237,323Assoc / forex / extraord。/其他2026000应付账款15,81422,83228,03231,01633,906税前收益2,2633,3254,1644,7845,111其他流动负债8,2228,2228,2228,2228,222税(351)(629)(625)(718)(767)流动负债合计31,36038,37743,57746,56249,452最小内部/首选项div./others(252)(238)(333)(383)(409)长期债务5,5615,5615,5615,5615,561净利润（报告）1,6602,4583,2063,6833,935其他非流动负债125125125125125净利润（调整）1,6602,4583,2063,6833,935负债总额37,04544,06349,26352,24855,137每股收益（报告）（人民币元）0.9511.3711.7882.0542.195股本1,3431,3431,3431,3431,343每股收益（调整后）（人民币元）0.9511.3711.7882.0542.195储备金/R.E./其他12,90614,82619,69322,63925,788DPS（元）0.2310.3000.3580.4110.439股东权益14,25016,17021,03623,98327,131息税前利润（adj。）2,9334,0504,9145,5045,831少数群体利益9341,1721,5051,8872,296EBITDA（调整）3,6654,8635,8176,4846,811权益总额52,22961,40471,80378,11784,564净债务/（现金）1,5403,6992,8531,994817 现金流量（人民币m）键比率一年至12月31日200820092010年2011年2012年一年至12月31日200820092010年2011年2012年除税前溢利2,2633,3254,1644,7845,111销售额–同比％27.436.123.110.18.8折旧及摊销(732)(813)(903)(980)(980)EBITDA（调整）–同比％38.532.719.611.55.0已付税款(351)(629)(625)(718)(767)净利润（同比）–同比％32.648.130.414.96.8营运资金变动(1,687)(3,538)(3,756)(1,950)(1,860)每股收益（调整）–同比％32.644.230.414.96.8其他运行CF项目3,1931,0881,1651,2231,173EBITDA利润率％（调整）8.38.17.87.97.7经营现金流量2,686(567)452,3592,677息税前利润率（调整）6.66.76.66.76.6资本支出(1,230)(1,592)(1,500)(1,500)(1,500)净利润率（调整）3.74.14.34.54.4净（收购）/处置00000净资产收益率（％）12.616.217.216.415.4其他投资CF项目(895)0000广告支出回报率（％）3.64.34.84.94.8投资产生的现金流量(2,125)(1,592)(1,500)(1,500)(1,500)ROCE（％）11.613.915.014.814.4债务变动4,4730000资本回报率（％）15.117.418.017.617.1净股发行/（回购）002,30200净负债对权益（％）10.822.913.68.33.0已付股息00000有效税率（％）15.518.915.015.015.0其他融资CF项目00000应收账款（天）143.1138.9145.0152.6153.5筹资活动产生的现金流量4,47302,30200应付款（天）113.8117.0125.1131.9133.3外汇效应/其他00000净利息保障（x）4.25.46.67.68.1现金变动5,034(2,159)8468591,177净派息率（％）24.321.920.020.020.0 关键假设 图表：PER乐队（港元）836343233一月07十二月07十二月0809年12月48.3倍38.3倍28.2倍18.2倍8.1倍 资料来源：大和公司预测公司背景就收入而言，中兴通讯是中国第二大电信设备制造商，从事有线和无线网络设备和手机的制造以及电信网络软件的开发。该公司于1997年在深圳证券交易所上市，并于2004年在香港联合交易所上市。一年至12月31日200820092010年2011年2012年中国收入增长（％）18.974.113.96.95.0海外收入增长（％）33.511.332.412.912.0手机出货量（米）45