西飞国际：业绩小幅下滑，今年复苏明确

敬请参阅报告结尾处免责声明 1首次评级西飞国际(000768)航天航空与国防/装备制造 T_ReportAbstract 业绩小幅下滑，今年复苏明确 西飞国际2009年年报点评 报告关键点： 2009年收入、利润均小幅下降，主要是民机受经济危机影响未完成计划所致 目前在手订单充足，今年业绩将恢复，预计将超过2008年 定向增发将提升公司业绩，但短期估值较高，给予中性－A的投资评级 报告摘要： ¾ 2009年收入、利润均小幅下降。公司实现营业收入82.24亿元；同比减少12.12%；实现归属于母公司股东的净利润3.16亿元，同比减少18.87%。实现每股收益0.13元。 ¾ 2009年军品相对稳定，利润下降主要是民机受经济危机影响所致。从具体产品来看，2009年军品、铝型材、国际合作项目等均完成年初计划，因此收入及净利润下降主要是民机产品未完成销售计划所致（去年受国际金融危机等因素影响，民机交付的新舟系列飞机仅8 架，完成年计划20 架份的40%）。 ¾ 在手订单充足，今年业绩将恢复，预计将超过2008年。公司在手订单充足：承担的军机产品订货稳定；新舟飞机逐步形成系列化，还有122 架订单未交付；国际合作项目尚余19.38 亿美元合同待交付；公司与上海飞机制造厂签订了100 架份ARJ21-700 飞机批生产合同。我们预计今年实现收入将超过100亿元，增幅在30%左右，但整机销售量的上升以及委托代销费用的上升将使得公司期间费用率小幅上升，预计公司净利润的增幅会略小于收入。 ¾ 定向增发将提升公司竞争力并增厚业绩。公司准备定向增发向陕西飞机工业公司、中航飞机起落架公司、西安航空制动科技公司、西安飞机工业公司发行股份购买其航空业务相关资产。届时公司将新增运八系列飞机、飞机起落架、飞机机轮刹车等零部件的生产能力，同时还将提高公司飞机零部件国际转包生产能力，这将进一步完善公司航空制造产业链、丰富公司产品结构，并且提升公司的研发能力。我们预计这部分资产将增加公司净利润1.2－1.3亿元左右。 ¾ 短期估值较高，给予中性－A的投资评级。我们认为公司整机正进入成长期，但受经济复苏缓慢影响，对盈利的贡献有限。如不考虑定向增发，预计公司未来三年的每股收益分别为0.15元、0.19元和0.23元。即使考虑定向增发带来的利润增长，公司今年的每股收益也仅略高于0.20元，对应的市盈率超过65倍，因此我们认为其短期估值较高，给予其中性－A的投资评级。 T_FSAndVSAbstract 财务和估值数据摘要 (百万元) 2007 2008 2009E2010E2011E营业收入 2,168.7 9,358.8 8,224.510,691.812,830.2Growth(%) 12.2% 331.5% -12.1%30.0%20.0%净利润 91.7 389.1 314.1387.5470.5Growth(%) 31.0% 324.2% -19.3%23.4%21.4%毛利率(%) 12.2% 9.3% 10.6%10.6%10.6%净利润率(%) 4.2% 4.2% 3.8%3.6%3.7%每股收益(元) 0.04 0.16 0.130.160.19每股净资产(元) 0.91 3.81 3.924.044.20市盈率 368.2 86.8 107.587.271.8市净率 15.0 3.6 3.53.43.2净资产收益率(%) 4.2% 4.2% 3.3%3.9%4.5%ROIC(%) 6.0% 17.0% 5.7%6.2%6.3%EV/EBITDA 37.3 20.0 70.155.047.0股息收益率 0.2% 0.3% 0.2%0.2%0.3%公司快报 T_ Rank In fo 评级： 中性-A 上次评级：目标价格： 13.00元期限： 6个月 上次预测： 现价：13.71元报告日期： 2010-03-30 T_ M ar ke t Info 市场数据 总市值(百万元) 33,968.15流通市值(百万元) 20,907.53总股本(百万股) 2,477.62流通股本(百万股) 1,524.9812个月最高/最低 10.40/26.65元十大流通股东(%) 8.12%股东户数 255,047 12个月股价表现 T_Graph -10%10%30%50%70%03-09 06-09 09-09 12-09西飞国际沪深300 T_ Yi el dInfo % 一个月 三个月 十二个月相对收益 (8.81) (3.16) (0.06) 绝对收益 (9.01) (11.14)31.76 T_Anal yst 研究员 林晟 行业分析师 0755-82558022 执业证书编号 linsheng@essence.com.cn S1450209090270 T_RelatedReport 前期研究成果 西飞国际(000768) 敬请参阅报告结尾处免责申明 2 T_ F SAnd VS 财务报表预测和估值数据汇总 单位 百万元 模型更新时间2010-3-25利润表 2007 2008 2009E 2010E2011E财务指标 2007 2008 2009E2010E2011E营业收入 2,168.7 9,358.8 8,224.5 10,691.812,830.2成长性 减:营业成本 1,904.5 8,490.4 7,350.7 9,555.811,467.0营业收入增长率 12.2% 331.5% -12.1%30.0%20.0% 营业税费 2.9 7.4 10.3 13.416.0营业利润增长率 35.2% 314.0% -19.9%31.6%21.7% 销售费用 57.8 194.3 164.5 299.4359.2净利润增长率 31.0% 324.2% -19.3%23.4%21.4% 管理费用 60.8 278.3 300.2 390.3468.3EBITDA增长率 26.2% 151.8% -25.8%31.1%19.6% 财务费用 37.0 -6.5 -17.0 -5.0-5.0EBIT增长率 44.0% 201.7% -22.7%36.8%21.9% 资产减值损失 5.3 -23.3 99.9 2.4-0.4NOPLAT增长率 44.4% 202.0% -23.5%27.5%21.7%加:公允价值变动收益 - 1.3 -0.4 -10.0-投资资本增长率 5.9% 128.8% 16.3%19.9%14.3% 投资和汇兑收益 4.8 15.8 33.0 33.033.0净资产增长率 5.9% 318.7% 2.7%3.2%3.8%营业利润 105.2 435.3 348.6 458.6558.0利润率 加:营业外净收支 0.1 23.8 46.0 5.05.0毛利率 12.2% 9.3% 10.6%10.6%10.6%利润总额 105.2 459.1 394.6 463.6563.0营业利润率 4.8% 4.7% 4.2%4.3%4.3%减:所得税 11.4 57.6 78.9 74.290.1净利润率 4.2% 4.2% 3.8%3.6%3.7%净利润 91.7 389.1 314.1 387.5470.5EBITDA/营业收入 10.9% 6.3% 5.4%5.4%5.4%资产负债表 2007 2008 2009E 2010E2011EEBIT/营业收入 6.6% 4.6% 4.0%4.2%4.3%货币资金 421.3 4,217.4 4,272.9 3,561.23,049.3运营效率 交易性金融资产 - 10.4 10.0 --固定资产周转天数 162 45 686255应收帐款 252.7 1,583.5 1,348.6 1,753.22,148.1流动营业资本周转天数170 85 159152157应收票据 145.6 257.9 225.3 292.9351.5流动资产周转天数 361 276 504395365预付帐款 218.9 444.5 518.0 613.5728.2应收帐款周转天数 51 37 655254存货 1,313.8 5,459.5 4,688.3 6,157.67,389.2存货周转天数 219 132 227187194其他流动资产 - 2.5 2.5 2.52.5总资产周转天数 565