A股市场流动性周报：微观流动性稳态,估值向上仍有小幅拓展空间
请务必阅读正文之后的免责条款部分 专题报告2010年3月24日 金融工程分析师 黄君杰 010-82026932 huangjunjie@cjis.cn 徐鹏 010-66276907 xupeng@cjis.cn 相关报告 黄君杰、徐鹏：2010-3-17微观流动性稳态，创新产品或催化阶段性蓝筹行情 黄君杰、徐鹏：2010-3-10微观流动性处于较好水平，维持短期稳态估值判断 黄君杰、徐鹏： 2010-3-3微观流动性趋好，短期稳态估值可期 黄君杰、徐鹏： 2010-2-10维持短期市场企稳判断 黄君杰、徐鹏： 2010-2-3微观流动性转好，短期市场有望企稳 黄君杰、徐鹏： 2010-1-27维持前期流动性拐点判断，市场依然处于整理形态 黄君杰、徐鹏： 2010-1-20紧缩预期提前，短期市场依然处于整理形态中 黄君杰、徐鹏： 2010-1-13 政策频出，短期市场处于整理形态中 黄君杰、徐鹏：短期流动性指标总体趋好2009-12-30 黄君杰、徐鹏：中期微观流动性现拐点迹象，但预计难成向下趋势 2009-12-23 黄君杰、徐鹏：《短期市场流动性趋向转好、维持中期趋好判断》2009-12-16 黄君杰、徐鹏：《维持短期整理、中期趋好判断》2009-12-9 黄君杰、徐鹏：《中期流动性指标稳定，依然维持趋好的判断》2009-12-02 A股市场流动性周报 微观流动性稳态， 估值向上仍有小幅拓展空间 要点 ¾ 最近一周，沪深300上涨2.23%。截至本周二，开放式偏股型基金仓位83.50%，相比上周下降0.89%。近一周，从规模较大的十大基金管理公司的持仓比率看，7家主动性减仓，3家主动性加仓。其中易方达、南方、华安和嘉实主动减仓超过3%，银华和广发主动加仓超过2%。基金仓位显示机构在仓位上依然偏防御，而且谨慎态度正在趋向一致。 ¾ 流动性的三维。最近一周市场弹性维持在高位，短期市场价格弹性依然维持在较好的水平。近期市场交易方向变化对指数影响维持弱势，市场追涨或杀跌的跟风气氛依然较弱。市场的流动性深度指标处于高位。综合流动性三维看，市场的微观流动性总体稳态，我们维持短期市场价格处于稳态波动的判断 ¾ 从中期的流动性综合指标看，上期修正的可比值为0.725，截至昨日标准化指标修正的可比值为0.738,与上期上升1.3个百分点，目前处于流动性tradable阶段，我们维持对中期流动性指标稳态的判断。 ¾ 风格判断。股指期货融资融券消息面上，近一周多家证券公司旗下一批营业部获得了IB业务资格，预计股指期货开户有望提速；24日国信证券、中信证券正式接受投资者开立融资融券账户。我们依然认为蓝筹存在小幅度的行情，这个幅度可能为10%左右，而大涨幅的行情受到市场信心的制约。近一周的蓝筹略有上涨，但仍远低于市场对蓝筹行情的期待，蓝筹行情并未真正揭幕，我们认为这主要源于市场对经济基本面的谨慎态度；但应该注意到的是伴随对政策面担忧的减轻，这种谨慎态度近期有向相对乐观的层面过度趋势；我们认为从蓝筹稳态波动过度到小幅上涨触发点可能并不遥远，需要等待融资融券、股指期货真正推出的时点确定。 ¾ 继续维持通过DDM对市场估值重心的测算得到上证综指重心在3126点。考虑到渐近两创新产品推出（股指期货仅剩最后一个月，融资融券预期更早），及进入相对乐观的年报季报密集公布期，我们维持上周判断：市场稳态箱体震荡区间有望伴随蓝筹的小幅上涨向上有所拓展。 专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/13 目 录 1、市场流动性跟踪.................................................................... 3 1.1市场弹性指标............................................................................................................................................ 3 1.2 Glostern-Harris 交易成本................................................................................................................... 3 1.3 市场流动性综合指标...............................................................................................................................4 2、市场情绪及机构仓位................................................................5 2.1 市场新增账户及交易情绪....................................................................................................................... 5 2.2偏股型基金仓位......................................................................................................错误！未定义书签。 3 综合结论.......................................................................... 10 专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/13 1、市场流动性跟踪 1.1市场弹性指标 对于市场弹性指标，我们选用10分钟内指数成交价与相应得开盘价的最大偏离率的倒数来表示，偏离越大，表明回复所需要的时间越长，弹性越差。上证指数一段时期内平均的弹性指标为： nPPPPPPEShcompntititititititioolooh∑=−−=1|)]||,max(|/1[ 其中：hitP为指数t期的最高成交价，litP为最低成交价，oitP为开盘价，n为时间段的数量（我们取n=120）。 如下图1，最近一周市场弹性维持在高位，短期市场价格弹性维持较好的水平。 图1 市场流动性弹性 市场流动性弹性指标0200400600800100009/0909/2310/0710/2111/0411/1812/0212/1612/3001/1301/2702/1002/2403/1003/2420002200240026002800300032003400弹性上证指数资料来源：中投证券研究所 1.2 Glostern-Harris 交易成本 Glostern-Harris（1988）交易成本流动性模型如下： tttttyDDqp+−+=Δ−)(/11φλ 专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/13 其中PΔ是指数点位的变化，t是时间，表示第t笔交易，t-1表示在t之前的一笔交易，tq为带正负号（表示买卖方向）的交易量，D为表示交易方向的虚拟变量，ty为误差项。 φ衡量总固定交易成本，代表交易方向对指数的影响，该部分成本通常由市场的宽度大小引起，我们将φ此作为市场宽度w的替代指标，值越大则流动性宽度越大，流动性越差。tqλ衡量总的可变交易成本，由交易量的大小引起，我们将1/λ作为市场深度k的替代指标，值越小则流动性深度越差。我们用一周的一分钟数据逐日窗口滚动对参数进行估计。 如下图2，近期市场交易方向变化对指数影响维持弱势，市场追涨或杀跌的跟风气氛依然较弱。如下图3，市场的流动性深度指标处于高位。综合流动性三维看，市场的微观流动性总体趋稳，我们维持短期市场价格处于稳态波动的判断。 图2 Glostern-Harris交易成本——φ 图3 Glostern-Harris交易成本——1/λ -0.200.20.40.60.8111/0311/0811/1311/1811/2311/2812/0312/0812/1312/1812/2312/2801/0201/0701/1201/1701/2201/2702/0102/0602/1102/1602/2102/2603/0303/0803/1303/1803/232850295030503150325033503450ψ(左)上证综指(右)0.20.30.40.50.611/0311/0811/1311/1811/2311/2812/0312/0812/1312/1812/2312/2801/0201/0701/1201/1701/2201/2702/0102/0602/1102/1602/2102/2603/0303/0803/1303/1803/2328502950305031503250335034501/λ(左)上证综指(右)资料来源：中投证券研究所 1.3 市场流动性综合指标 我们设计了如下非流动性综合指标： ∑∑==Δ=nttnIL1n1ttt|max(|μηλ）， 其中，tμ 日换手率，tλ 日涨跌幅，tη 日震幅（n=60）。 并对该指标进行如下方式标准化，并通过标准化的流动性综合指标进行辅助观察。 tttttsLLLLLmin,max,min,,1−−−=Δ 其中，minL t时点前历史的最小值maxL t时点前历史的最大值 专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5/13 该指标能较好的代表流动性深度、宽度、弹性三维；我们根据市场流动性好坏划分了bullish、tradable、risky、bearish四阶段，流动性四阶段对中长期的市场收益分布与风险分布具有出色分割能力1。 从中期的流动性综合指标看，上期修正的可比值为0.725，截至昨日标准化指标修正的可比值为0.738,与上期上升1.3个百分点，目前处于流动性tradable阶段。符合我们对中期流动性指标稳态的判断。 图4 标准化的流动性综合性指标 00.10.20.30.40.50.60.70.80.9199/1100/0400/0901/0201/0701/1202/0502/1003/0303/0804/0104/0604/1105/0405/0906/0206/0706/1207/0507/1008/0308/0809/0109/0609/11bullishtradableriskybearish近期的微观流动性00.10.20.30.40.50.60.70.80.9103/1704/0604/2605/1606/0506/2507/1508/0408/2409/1310/0310/2311/1212/0212/2201/1101/3102/2003/12bullishtradableriskybearish 资料来源：中投证券研究所 2、市场情绪及机构仓位 2.1 市场新增账户及交易情绪 上周，新增A股、基金开户数分别为394450户、68287户，相比上周分别上升43192户、8317户；B股开户数为 940 户，开户数下降 5 万户。参与交易的账户户均交易金额为 5.55 万元，交易集中度基本未变。参与交易的A股账户为1435万户，相比上周下降60万户；期末A股持仓账户为5288万户，相比上周上升20万户。市场交易账户与持仓账户的比率比上周下降1.2个百分点，为27.1%。伴随消息面较为平静，市场交易相对平稳。综合户均交易集中度下降与交易活跃账户比率微服下降，市场交易仍比较谨慎。 图5 新增AB股、基金开户数 图6 户均交易金额
