机床行业深度研究报告 敬请阅读末页免责条款 1 机床行业深度研究报告 评级：中性 行业拐点渐行渐近 2010-3-11 行业指数 -20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%09-0309-0509-0709-0909-1110-01机床工具(申万)沪深300 占比 股票家数（只） 7 0.40% 总市值（亿元） 290 0.10% 流通市值（亿元） 170 0.11% 迟东辉 0755-82575628 cdh@cfzq.com 行业规模 z 行业经济运行仍处周期底部，整体行业难言反转。尽管 08 年末以来，我国为应对金融危机实施了积极的财政政策和宽松的货币政策，加快了基础设施建设，推动产业升级，但对机床行业而言，由于外围市场的持续恶化，部分抵消了国内复苏所带来的行业增长；加上低端产品占比较高，产品缺乏竞争力，产能过剩；因此，我们判断行业整体 2010年仍难以趋势性反转。 z 机床行业面临产品结构性调整。09 年市场需求结构加速变化，普通、低档数控机床需求大幅度萎缩，大重型和高档数控机床仍保持稳定增长，说明市场需求转向高端。我们认为随着产品升级需求的释放及“振兴规划”和“重大专项”政策的出台，机床行业将出现结构性复苏机会。 z 机床行业未来仍有很大的增长空间。我国目前正处于工业化中后期阶段，从国际上的历史经验看，这一阶段最主要的特点就是制造业设备更新改造加速，企业设备投资占固定资产投资的比重将逐步提升。 另一方面，从国际对比来看，我国机床行业的规模相对于下游行业而言仍然偏小，因此机床行业未来还有很大的成长空间。 z 部分下游行业开始复苏。机床行业的上游主要为钢铁、电子，下游主要分布在汽车、传统机械、军工、高新技术产业等领域，其中汽车需求占比较高，占45%，军工和传统机械各占20%左右。从目前下游各行业运行状况来看，汽车行业已进入全面复苏阶段。机械行业中的工程机械、农业机械、矿山机械回升速度较快。机床下游行业的复苏将有效刺激机床需求，推动机床行业逐步复苏。 z 投资逻辑的两条线索：短期看好受益于下游行业复苏或出口改善明显的公司，长期关注产品结构及发展方向符合行业发展趋势的公司。 z 谨慎推荐：昆明机床、秦川发展 机床行业深度研究报告 一、 行业目前仍处于周期底部 1、 机床行业的周期性 由于机床主要用于装备制造业的产能扩张，因此具有较强的周期性。90 年代初国内固定资产投资过热，机床行业因而保持了连续３年的高速增长。但94年开始的宏观调控使得固定资产投资增速明显放缓，导致机床行业陷入了持续五年的深度调整。 机床行业驱动因素 固定资产投资与机床产量关系 资料来源：财富证券 资料来源：WIND、财富证券 2、 行业整体趋势向好，尚不具备全面复苏的条件。 内需方面：尽管在我国为应对金融危机而实施的宽松货币政策及积极财政政策刺激下，国内装备制造业小幅回暖，但产能利用率依然较低，尤其是大量低附加值产品仍面临产能过剩的困境，不足以支撑机床行业的整体反转。 1） 机床行业总体产销稳定向好。从 09 年行业整体运行数据看，从年初到年末，机床行业工业总产值逐月增长，产品销售率稳定在 97%左右。鉴于 2008 年下半年基数较低，从 2009 年 7 月份开始，机床行业月度工业总产值同比增速达到两位数。 全社会固定资产投资 机械产品需求 机械行业固定资产投资 机床销售敬请阅读末页免责条款 2 机床行业深度研究报告 2） 从机床行业细分子行业运行情况看，金切机床行业尚未全面回暖。09年机床行业各细分子行业中，工量具、金切机床行业工业总产值同比增速大大滞后于全行业；机床附件、成形机床行业增速在全行业平均值上下两个百分点浮动；其他金属加工机械、铸造机械、磨料磨具增幅则明显高于全行业平均增速。金切机床行业月度工业总产值逐月攀升，但仍不稳定。根据机床协会对国内 130 多家主要企业金切机床产品产值统计数据来看，09 年四个季度累计产值同比分别为：1 季度-6.0%、1-2 季度-7.1%、1-3 季度-6.1%、1-4 季度-4.9%。说明金切机床行业走势仍不稳定。 3） 从行业内企业利润看，企业利润降幅收窄。金切机床、成形机床、工量具及机床附件行业经营状况落后于行业平均水平（-1.8%）。量刃具行业利润降幅最大，接近 30%；金切、成形机床、附件行业利润同比降低 7%左右。 木工机械、磨料磨具、铸造机械行业利润实现个位数增长；其它金属加工机械利润同比增长高达35%。 出口方面：进出口呈现双降，十年来降幅最大。受金融危机影响，2009 年我国机床产品出口形势严峻。全行业产品出口额同比增速一年间从增长 37%到下降 33%，形成了 70 个百分点的落差。2009 年 1 月，机床产品出口额同比猛然降至-20.5%，并呈现逐月下滑态势，当年前五个月出口额累计同比下降到-35.9%，此后的几个月一直在-36%与-38%之间窄幅调整，直到 12 月，出口额累计同比才出现 2 个百分点的收窄。我们认为，月度出口额降幅逐渐收窄主要因为：1）国家出口产品退税政策的调整对出口的支撑作用逐步显现。2）上年同期出口基数偏低。由于目前外围经济尚不稳定，我国机床行业出口复苏还存在极大的不确定性。 2009 年机床行业月度工业产值及增速 2009 金切机床月度工业产值及增速 敬请阅读末页免责条款 3 机床行业深度研究报告 2009 年机床行业累计实现利润及增速 2009 年机床工具月度出口额及同期比 资料来源：机床行业协会 二、 机床行业面临产品结构性调整 1、数据显示市场需求转向高端 金融危机对我国各领域机床需求的影响参差不一，2009年不少行业减少了设备采购量，但有些行业如铁路、航空、汽车等对机床依然有需求，并且随着国家以结构调整为中心的一系列产业政策的实施，这些需求在不断释放。因此市场需求结构在加速变化中，普通、经济型数控机床需求萎缩，普及型、高级型数控机床需求持续增长。根据协会对230家重点联系企业2009年1-12月统计数据显示：机床的产值数控化率和机床单价都在提升。我们认为主要原因是金切机床的产量降幅大于数控金切机床的降幅，数控机床中经济型数控机床降幅明显。同时行业内企业生产大重型机床比重加大也是机床单价上升因素之一。另一方面，2009年，我国自德国、意大利、法国等主要欧洲国家进口的机床金额一直在增长，平均价格同比也在以两位数的速度增加。虽然从日本、中国台湾、美国进口的机床总额在下降，但平均价格也有不同程度的增长。除汇率变化等因素的影响外，也显现出我国机床市场需求结构向高端发展的明显趋势。 高端数控机床需求旺盛 产值数控化率 同比 产量（万台）同比 价格(万元） 同比 金加机床 52.00% 3.40% 金切机床 53.20% 3.30%5.8-21.80%19.5 22.00% 数控金切机床 1.43-5.00%40.6 9.00% 成形机床 46.10% 4.50% 资料来源：机床行业协会 敬请阅读末页免责条款 4 机床行业深度研究报告 2009 年金属加工机床进口来源前十位 资料来源：机床行业协会 2、 产业升级已进入第二阶段 下游产业升级拉动是机床产业结构调整的重要因素。我们认为市场目前已进入以中高端数控机床和大型机床为主的第二阶段。从本次调整来看，08 年下半年数控机床销量跌幅超过行业水平，但中高端和大型数控机床所受影响较小，说明装备制造业由普通机床向经济型数控机床的更新高峰已过，市场需求将升级为以中高端和大型数控机床为方向的第二阶段。 我国机床产业升级路径 资料来源：财富证券 敬请阅读末页免责条款 5 机床行业深度研究报告 数控机床产量增速与行业整体增速 高端机床仍保持较快增长 资料来源：WIND、财富证券 3、 政策支持产业升级 我国出台的“装备制造业振兴规划”及“高档数控机床与基础制造装备科技重大专项”将使中高端和大型数控机床成为重点受益对象。“振兴规划”将加速我国重大装备的自主化进程，促进装备制造业的产业升级，而“重大专项”将提升机床行业整体技术水平。两者合力，将使中高端数控机床、大型数控机床长期受益，也明确了目前我国机床行业的发展方向。 三、 机床行业仍有很大的增长空间 1、 我国工业化进程尚未完结，保障机床行业的增长空间 我国目前正处于工业化中后期阶段，从国际历史经验看，这一阶段最主要的特点就是制造业设备更新改造加速，企业设备投资占固定资产投资的比重将逐步提升。从历史数据来看，我国机床行业销售额占工业增加值的比重基本上围绕0.8%上下波动，相对于德国的1.2%，日本的1.5%这一比例偏低，随着我国工业化进程的深入，我们认为这一比例将会有所提升，即使仍按0.8%作保守计算，2020 年我国机床行业的市场空间将达到671.4 亿美元。另一方面，从国际对比来看，我国机床行业的规模相对于下游行业而言仍然偏小，作为装备制造业的母机，日、德等发达国家机床行业的规模均不小于工程机械和重型机械等下游行业的规模。而我国2008 年机床行业的销售收入仅为工程机械行业的37%，重型机械行业的20%，这一规模很难满足装备制造业大发展的需求，因此机床行业未来还有很大的成长空间。 敬请阅读末页免责条款 6 机床行业深度研究报告 机床行业产值的国际化对比 我国历年工业增加值与金切机产值 资料来源：CMTBA，JMTBA, VDW，WIND 2、 产品结构升级、进口替代和出口增长是行业未来增长三大推动力 我国机床产业未来增长路径 资料来源：财富证券 产品升级 出口增长 进口替代 我国目前产业升级已进入第二阶段（以中高端和大型数控机床为方向），正在逐步缩小与国外的差距，产品结构升级将提升我国企业盈利能力，增强国际竞争力。从产品看，目前我国对于加工中心、磨床、特殊加工机床、铣床等高端产品的需求相当强劲，进出口逆差金额较大，08 年国内机床行业贸易逆差达到了54 亿美元，说明我国机床行业进口替代拥有巨大空间，而这些高端产品将成为未来进口替代的重点品种。同时我国机床产品价格仅为国外产品的1/3 到1/4，随着产品质量和技术能力的提升，凭借优良的性价比优势，必然推动我国机床行业出口的增长。 四、 机床行业的下游需求情况 敬请阅读末页免责条款 7 机床行业深度研究报告 我国机床行业产业链 资料来源：财富证券 机床行业与企业固定资产投资密切相关，机床行业销售增长跟随下游制造企业资本开支计划波动。根据中金对机床行业下游企业资本开支计划问卷调查显示：各企业对未来的资本开支规划依然谨慎（09 年52%的企业资本开支同比下降，2010 年仍有39%的企业将同比下降）。但同时问卷调查数据也显示出2010 年机床行业的需求有结构性复苏的机会：（1）资本开支受经济影响较小的行业包括石油天然气、有色及煤炭行业。汽车及零部件行业资本开支有望在2010 年明显恢复；（2）在未来资本支出目标方面，以技术改造为主或者技术改造和产能扩张兼备的企业占合计41%。说明未来装备制造业的升级需求释放，将拉动中高端和大型数控机床的需求。 受影响较小的行业资本开支增速对比 09 年下半年至 10 年上半年企业资本开支方向（按企业家数计） 资料来源：中金 敬请阅读末页免责条款 8 机床行业深度研究报告 五、 投资逻辑：短期看受益于下游行业复苏或出口改善较为明显的个股，长期看产品结构及发展方向符合行业发展趋势的公司 根据以上对机床行业的整体状况分析，我们认为机床行业目前仍处于行业周期的底部，尽管部分下游行业受政策拉动出现明显的复苏迹象，但由于：1）机床行业的低端产品占比较高，产品