交通运输行业季度策略报告：承前启后,良好基点支撑2010年业绩提升

交通运输行业一季度策略报告 交通运输/航空 承前启后，良好基点支撑 2010 年业绩提升 行业投资评级 增持 研究员：帅再先、于静 电话：010－84802005 E-mail:zxshuai@hotmail.com 报告日期：2009.2.1 基础数据 总股本（亿股）: 360.9 流通 A 股（亿股）: 147.7 总市值（亿元）: 2920 流通 A 股市值（亿元）: 1316 市盈率: 40.64 市净率: 7.11 净资产收益率: 16.22% 资产负债率: 85.94% 行业指数走势 0%20%40%60%80%100%120%09-0209-0309-0409-0509-0609-0709-0809-0909-1009-1109-1210-0105001000150020002500300035004000成交金额航空上证综合指数 资料来源：wind 江南金融研究所： 联系人：邝野、毛艳琼 联系电话：0755－83778731 地址：深圳市深南中路 68 号航空大厦 2902 室（518031） 2009 年对于中国航空运输行业来说是承前启后的一年。在经历了全球金融危机的洗礼后，中国经济领先于其他经济体率先走出低谷，航空运输市场需求持续上升，运力供给趋于谨慎，票价保持平稳，航空公司整合重组改善竞争格局，2009 年的中国航空运输行业为 2010 年业绩进一步的提升奠定良好基础。 投资要点：  行业周期性波动，重复演绎阶段性趋势。2007 年汇兑收益与行业景气等多点利好因素推动业绩上升的周期模式，在 2010 年将重新呈现，10 年航空行业整体业绩可望超过 2007 年水平。  预计 2010 年旅客周转量同比增长 13.5%。整个航空行业在 08 年低基数的影响下，09 年旅客周转量增长 17.77%。2010 年 GDP 与运输周转量 1.5 倍的弹性系数测算，我们预计 2010 年旅客周转量增速为13.5%左右。  预计 2010 年货邮周转量同比增长 14%。2009 年金融危机的影响，货邮周转量持续 2008 年低增长水平，增速为 7.28%，远低于 07 年增长率 23.45%。2010 年全球经济回暖带动下，我们预测货邮周转量恢复弹性大于行业平均，增速将恢复至 14%以上。  09 年民航企业整体实现盈利预期，2010 年转向积极盈利方向： 2010年供需格局进一步改善：需求的高速增长对应供给的平稳增速, 10年民航局强调运力调控，供需格局将进一步改善，静态供给缺 口为4%～4.5%。 人民币升值预期持续走强：中国进出口贸易额超预期增长，人民币面临的升值压力加大，市场对于人民币单边升值预期持续走强。 航空燃油价格一季度保持稳定：09年11月国内航油调整时点新加坡航油价格为85.65美元/桶，截至2010年1月27日，新加坡航油价格为81.49美元/桶, 略有下降，近期国内航空煤油价格调整的可能性较小，将维持5190元/吨。  春运期间高需求增长预期，进一步利好一季度航空股。航空运输市场受益于经济复苏，春运期间不再陷入往年2-3折机票满天飞的价格战，票价指数同比将会有所提升，预计国内航线RPK增速将不低于17%的同期水平。  行业评级: 世界经济持续回暖，国内经济的强劲反弹，支撑行业景气度快速提升。中国进出口贸易复苏，人民币升值预期，以及上海世博会、海南国际旅游岛建设等诸多利好因素支持下，我们认为航空业已经进入稳定提升的周期通道，具备中长期发展的潜力，给予航空业“增持”评级。推荐国航、南航。 风险提示：经济增长放缓，油价大幅提升，人民币升值预期未能实现 交通运输行业投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1 一、近期行业动态回顾 2009 年，对于中国航空运输行业来说是承前启后的一年。在经历了全球金融危机的洗礼后，中国经济领先于其他经济体率先走出低谷，4 季度 GDP 增速攀升至 10.7%，经济增长实现全年 8.7%的好成绩。航空运输市场需求持续上升，运力供给趋于谨慎，票价保持平稳，航空公司整合重组改善竞争格局，2009 年的中国航空运输行业为 2010 年业绩进一步的提升奠定良好基础。 1. 航空客运市场：国内航线持续高增长，国际航线快速提升 全球经济逐步企稳回升，国内经济强劲反弹产生积极影响，四季度以来低基数效应的消失，以及传统淡季因素并没有冲淡航空客运高增长势头。全年旅客周转量（RPK）累计3374.88亿人公里，同比增长17.1%，国内航线同比增长22.2%，港澳台地区航线同比增长3.2%，国际航线同比下降4%，但较1-11月累计数据同比收窄1个百分点。12 月当月同比增速分别达到20.2%、19.2%、14.9%及24.5%。 图1：2007年-2009年民航旅客周转量及同比增速 05001000150020002500300035004000Jan-07Mar-07May-07Jul-07Sep-07Nov-07Jan-08Mar-08May-08Jul-08Sep-08Nov-08Jan-09Mar-09May-09Jul-09Sep -09Nov-09旅客周转量:百万（左）旅客周转量增速%（右）010203040(20)(10) 资料来源：WIND,江南金融研究所 国内三大航空公司运营数据显示：剔除奥运低基数效应因素，2009年国内三大航空公司运输周转量保持持续上升趋势。12月国航、东航国内航线RPK受季节性影响，增速略有收窄，同比增长12.51%、9.65%， 南航继续保持四季度以来高增长势头，RPK同比增速达到17.42%，接近11月新高点。 09年国际航空运输市场，三大航空公司客运航线持续复苏，7月份开始RPK连续五个月保持正增长趋势，11月份增速大幅提升的基础上，12月份更是攀升至07年景气年份同期水平。国航、南航、东航国际航线同比增速分别达到17.21%、23.76%、12.29%。国航国际航线RPK创历史新高。 交通运输行业投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2 图2：三大国内航空公司国内航线 RPK 同比增速 图 3：三大国内航空公司国际航线 RPK 同比增速 (30)(20)(10)010203040506070Jan/07Feb/07Mar/07Apr/07May/07Jun/07Jul/07Aug/07Sep/07Oct/07Nov/07Dec/07Jan/08Feb/08Mar/08Apr/08May/08Jun/08Jul/08Aug/08Sep/08Oct/08Nov/08Dec/08Jan/09Feb/09Mar/09Apr/09May/09Jun/09Jul/09Aug/09Sep/09Oct/09Nov/09Dec/09(40)(30)(20)(10)010203040Jan/07Feb/07Mar/07Apr/07May/07Jun/07Jul/07Aug/07Sep/07Oct/07Nov/07Dec/07Jan/08Feb/08Mar/08Apr/08May/08Jun/08Jul/08Aug/08Sep/08Oct/08Nov/08Dec/08Jan/09Feb/09Mar/09Apr/09May/09Jun/09Jul/09Aug/09Sep/09Oct/09Nov/09Dec/09% 国航同比南航同比东航同比国航同比南航同比东航同比资料来源：WIND,江南证券研究所 航空客运运力投入方面：2009年三大航国际航线可用座位公里（ASK）收窄7个百分点，国内航线增长16%。运力供给数据显示，09年三大航空公司在运力的投放上偏于谨慎，自09年一季度国内航线需求持续旺盛，航空公司调整运力投入结构，将部分国际航班运力转入国内航线经营。随着世界经济企稳回升，10月份开始国际航班供需差异开始收窄，以国际航线比重最大的国航为例，12月静态供需增速差异减少3%，预示公司跟进航线需求变化调整运力，适度增加了国际航班运力的投入。 图 4：三大国内航空公司国内航线 ASK 同比增速 图 5：三大国内航空公司国际航线 ASK 同比增速 (20)(10)01020304050Jan/07Feb/07Mar/07Apr/07May/07Jun/07Jul/07Aug/07Sep/07Oct/07Nov/07Dec/07Jan/08Feb/08Mar/08Apr/08May/08Jun/08Jul/08Aug/08Sep/08Oct/08Nov/08Dec/08Jan/09Feb/09Mar/09Apr/09May/09Jun/09Jul/09Aug/09Sep/09Oct/09Nov/09Dec/09%东航同比(40)(30)(20)(10)010203040Jan/07Feb/07Mar/07Apr/07May/07Jun/07Jul/07Aug/07Sep/07O c t/0 7Nov/07Dec/07Jan/08Feb/08Mar/08Apr/08May/08Jun/08Jul/08Aug/08Sep/08O c t/0 8Nov/08Dec/08Jan/09Feb/09Mar/09Apr/09May/09Jun/09Jul/09Aug/09Sep/09O c t/0 9Nov/09Dec/09%东航同比 国航同比南航同比国航同比南航同比资料来源：WIND,江南证 究所 图6：国航国际航线运力投入以及需求增速差额 券研 国航ASKvs.RPK(20)(15)(10)(5)05101520Jan/07Feb/07Mar / 07Apr / 07May/ 07Jun/07Jul/07Aug/ 07Sep/ 07Oct/07Nov / 07Dec / 07Jan/08Feb/08Mar / 08Apr / 08May/ 08Jun/08Jul/08Aug/ 08Sep/ 08Oct/08Nov / 08Dec / 08Jan/09Feb/09Mar / 09Apr / 09May/ 09Jun/09Jul/09Aug/ 09Sep/ 09Oct/09Nov / 09Dec / 09%国际航线 资料来源：WIND,江南证券研究所 交通运输行业投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 3 运力投入与运输需求之间的矛盾贯穿整个2008年，09年得到彻底改善。航空客运需求的恢复促使RPK快速增长，同时ASK增速保持平稳上升，08年闲置运力得到适度释放。09年各大航空公司紧跟市场需求变化，调度运力能力较强，供需状况从而得到进一步改善，平均客座率稳中略升，支撑票价水平的提高。 2008年同期客座率分别为76.9%、74.5%、72.2%。09年运力投入与需求处于一个平稳的阶段。 图 7：平均客座率及客座率增速 图 8：2007 年-2009 年平均客座率对比 客座率连续三个月超过07年同期水平。10月、11月及12月的客座率分别为79.7%、78.2%、75.1%。 -15.005.0025.0045.0065.0085.00Jan/07Mar/07May/07Jul/07Sep/07Nov/07Jan/08Mar/08May/08Jul/08Sep /08Nov/08Jan/09Mar/09May/09Jul/09Sep /09Nov/09(12)(10)客座率（左）客座率增速（右）46810(8)(6)(4)(2)026570758085901234567891011122007年2008年2009年 资料来源：WIND,江南金融研究所 票价水平增幅明显，主要得益于2009年中西部、东北部区域经济发展迅速拉动中短航线运输需求增长。 图9：2007年-2009年国内航线综合票价指数