一年期央票发行利率上行持平,年前加息可能性不大

大通证券·研发中心 债券点评 研究员：徐虹 电话：（0411）39673225 2010年1月27日 星期三 一年期央票发行利率持平，年前加息可能性不大 （市场有风险·投资须谨慎） 人民银行于本周二（1月26日）以价格招标方式发行了100亿元1年期央行票据，发行利率1.9264%，与前一期持平，这是一年期央票发行利率在连续第二周上行之后再度维稳。 之前3个月期央票发行利率的隔周上调已经说明央行在公开市场利率方面的操作将比以往更加灵活，上调的节奏也不会一成不变。尽管如此，我们仍然认为，一年期及3个月期央票的利率未来仍有上调趋势。从发行数量上看，本次发行量只有100亿元，缩量发行的原因主要在于，一二级市场利差倒挂削弱了机构投资者对一级市场央票的热情。再者本周央行公开市场操作到期资金量1460亿元，较上周大幅减少1040亿元，央行回笼压力不大。从前一周央行结束连续14州的净回笼操作来看，央行有意减弱回笼力度，预计本周可能小幅净回笼。 对于一年期央票的利率上行空间，我们认为，本轮调整的高度可能会在2%~2.2%之间。原因在于，第一，一年期定存目前利率2.25%，一年期央票流动性高于定存，因此收益率应该低于定存。第二，这一区间恰好是08年末最后一次降息之后的一年期央票利率水平，在加息之前，之一水平比较合理。第三，目前中美利差接近200BP，从以往经验来看，只有08年美元大幅回流本土之时二者曾经超过200BP，当时央行对外汇占款增加所引发的基础货币投放回收压力不大，因此，利差可以适当保持高位以避免流动性的大规模流出。但就目前的热钱（外汇占款扣除贸易顺差和FDI）情况来看，近期呈现出加速流入的态势，200BP以上的利差将加剧之一状况，因此，中美利差可能暂时保持请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 1 ‐ 大通证券·研发中心 债券点评 在200BP以内。就目前联邦基准利率0~0.25%的水平而言，一年期央票利率高位应该在2~2.2%。 除了公开市场操作央行放慢了回笼的脚步，过节期间对流动性的需求是央行年前加息可能性不大的另一个理由。2月，中国传统节日春节即将临近，节假日会使流动性需求增加，央行一般会在节假日之前保持适度充裕的流动性。 尽管短期加息可能性不大，但加息预期之于债券市场就如同“达摩克斯之剑”，我们建议回避利率产品，至于信用产品，可谓机遇与风险并存，尽管同样面临利率风险，但经济回暖驱动信用利差下降，进而推低收益率水平。因此，信用债投资品种的选择成为当前债市主要机会。我们仍然坚持推荐低等级高票息的信用债，交易所市场可回购品种更佳。低等级高票息信用债在经济回暖时期信用利差下降的空间要大于高等级信用债，对投资者保护也更好。 图1：公开市场操作到期资金量 0-3100-2400-1700-1000400110018002500(亿元)2009-12-28 - 2010-01-032010-01-11 - 2010-01-172010-01-25 - 2010-01-29 资料来源：wind 图2：中美利差 请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 2 ‐ 大通证券·研发中心 债券点评 0.001.002.003.004.005.006.0006-03-0106-05-1206-07-1806-09-2106-11-3007-02-0607-04-1707-06-2607-08-3007-11-0808-01-1508-03-2508-06-0208-08-0708-10-2008-12-2409-03-0509-05-1309-07-2009-09-2309-12-03-4.00-3.00-2.00-1.000.001.002.003.004.00利差（右轴）美国联邦基金利率1年期央票利率 资料来源：wind －正文完毕－ 请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 3 ‐ 大通证券·研发中心 债券点评 z 公司评级、行业评级及相关定义 我们的评级制度要求分析师将其研究范围中的公司或行业进行评级，这些评级代表分析师根据历史基本面及估值对研究对象的投资前景的看法。每一种评级含义分别为： 公司评级标准 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间； 中性：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间； 减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅低于-15%。 行业投资评级标准 增持：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平-5%与5%之间； 减持：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 大通证券股份有限公司 请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 4 ‐ 大通证券·研发中心 债券点评 请务必阅读免责条款 ‐ 5 ‐ 研究创造价值 专业前瞻市场 z 免责条款 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本公司在知晓范围内履行披露义务。本报告的版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、刊登或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。 大通证券股份有限公司