请阅读正文后的声明 宏观金融团队 高级研究员：何卓乔（宏观） 020-38909340/18665641296 hezq@ccbfutures.com 期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕（国债） 021-60635739 huangwx@ccbfutures.com 期货从业资格号：F3051589 研究员：董彬（外汇） 021-60635731 dongb@ccbfutures.com 期货从业资格号：F3054198 研究员：卢金（股指） 021-60635727 luj@ccbfutures.com 期货从业资格号：F3036158 行业 国债月报 债市环境偏利好，8月期债开启移仓换月建议关注做空跨期价差 日期 2019年8月2日 请阅读正文后的声明 - 2 - 月度报告 观点摘要 ＃summary＃  6月经济数据超预期好转导致市场调整，而月末政治局会议定调下半年经济工作，指出经济下行加大，但仍坚持房地产调控，调结构背景下经济或将长期处于底部，但7月PMI小幅改善显示应无失速风险，且政府或对经济增速放缓容忍度有所提升。美联储降息25个基点符合市场预期，但措辞偏鹰派，且美国经济未出现明显拐点，中国央行跟随必要性并不大。8月有较大规模的MLF到期，但缴税压力应不大，7月蔬菜价格上涨水果回落，猪价继续上行但国际油价低位延续震荡，物价整体压力不大，预计央行将继续观察金融经济数据来调整货币政策，但相对宽松状态应不会改变。  美国总统特朗普再度宣称要对中国商品加征关税，预计中美贸易磋商将会是持久战，但短期仍将对市场风险偏好产生一定影响，而国内基本面仍有较大下行压力，货币环境易松难紧，均对债市形成利好，预计期债将维持偏强震荡。目前基差水平较低，临近交割预计将进一步收敛，IRR水平较低并无明显正套机会，期现套利空间较小，但8月进入移仓换月，可以关注跨期策略，预计多头将主导移仓，可以关注做空跨期价差策略。  风险提示：（1）国内经济基本面表现超韧性；（2）监管政策超预期收紧；（3）中美贸易谈判进展超预期 近期研究报告 《地方债支撑明显，表内信贷着实一般——6月金融数据解读》 2019-07-15 《政治局会议指出不搞强刺激，弱基本面应将继续缓慢复苏——7月官方PMI数据解读》 2019-07-31 请阅读正文后的声明 - 3 - 月度报告 目录 一、 7月行情回顾 ............................................................................................. - 4 - （一）、国债期货市场 .......................................................................................... - 4 - （二）、资金面 ...................................................................................................... - 7 - （三）、债券现货市场 .......................................................................................... - 8 - （1）利率债 .............................................................................................. - 8 - （2）信用债 ............................................................................................ - 10 - 二、 基本面及市场分析 .................................................................................. - 11 - （一）消费回暖不具持续性，内需待扩 .......................................................... - 12 - （二）地产融资受限，调控之下拿地将继续趋缓拖累投资增速 ................... - 13 - （三）PMI小幅回升仍处于收缩区间，基本面弱势未改 ................................ - 13 - （四）政治局定调不搞强刺激，财政政策力度应会大于货币政策 ............... - 14 - 三、 下月行情展望 .......................................................................................... - 15 - 请阅读正文后的声明 - 4 - 月度报告 一、 7月行情回顾 （一）、国债期货市场 表1：国债期货7月交易数据汇总（至7月31日） 品种 月收盘价 月最高价 月最低价 月结算价 月涨跌 月涨跌幅（%） 月日均成交量 持仓量 仓差 T1909 98.390 98.830 97.300 98.365 0.870 0.92 34,260 61,728 624 T1912 97.940 98.425 96.900 97.915 0.840 0.89 1,108 8,802 7,166 T2003 97.550 97.955 96.545 97.520 0.800 0.86 150 697 534 合计 35,518 71,227 8,324 TF1909 99.850 99.985 99.265 99.830 0.440 0.46 6,157 20,995 -269 TF1912 99.555 99.730 99.005 99.540 0.400 0.42 292 3,327 930 TF2003 99.265 99.600 98.650 99.255 0.415 0.43 75 546 446 合计 6,524 24,868 1,107 TS1909 100.250 100.295 100.080 100.235 0.105 0.12 2,170 4,839 2,042 TS1912 100.065 100.095 99.910 100.060 0.130 0.14 225 2,349 630 TS2003 99.875 99.895 99.710 99.870 0.085 0.09 87 949 908 合计 2,482 8,137 3,580 数据来源：建信期货研投中心整理 7月债市整体有所上涨，但涨幅集中在月初，月中以来债市持续震荡，投资者观望心态浓厚。（1）7.1~7.5：资金面泛滥及降息预期升温推动期债大幅上涨。虽然中美两国领导人在6月底的G20会议上同意恢复贸易谈判，但受过于宽松的跨季资金面影响，期债仍有所上涨，而7月2日达沃斯论坛上李克强总理再提‚中国将采取有针对性的降息、降低存款准备金率和降低实际利率‛，市场降息预期再度大幅升温，国债期货大涨，十年主力涨幅达0.48%。（2）7.8~7.19：美国经济数据强劲不改全球共振走鸽方向，但国内债市疲态尽显。7月5日公布的美国非农数据大超市场预期，但美联储主席仍在国会作证词时表示‚多数委员认为需要在一定程度上放松政策；存在通胀疲软的风险，且风险比美联储当前的预期更加持久‛，继续释放鸽派信号。同时国内经济数据也密集公布，基本面数据有所超出市场预期但从结构来看可持续性存疑，债市利好因素依然较多：央行呵护税期资金面、美国总统特朗普称达成协议仍有较长的路且可能有继续加征关税的必要、美联储主席在法国央行举办的晚餐会上再度表达降息意愿、韩国央行意外进行降息，但积极环境下现券变动幅度并不大，期债仅小幅上涨。（3）7.22~7.26：消息面平静市场成交清淡，观望心态浓厚。万众期待下23日央行对当日到期MLF开展了续作但规模略有收缩，且未对到期OMO进行续作，同时易纲行长接受媒体采访时表示：‚当前的利率水平是合适的‛。市场降息预期降温债市出现调整，之后消息面平静市场成交较为清淡，均在观望等待月末重磅消息。（4）7.29~7.31：中美谈判、政治局会议、7月中采PMI公布，消息密集，债市交投情绪有所提振。30~31日中美贸易磋商在上海进行，双方将于9月进行下一轮磋商，未释放有效 请阅读正文后的声明 - 5 - 月度报告 信息。30日政治局会议定调下半年经济工作基调，重点指出‚不将房地产作为短期刺激经济的手段‛，流动性将继续保持合理充裕，整体环境对债市偏利好。31日中采PMI录得49.7%较上月回升0.3个百分点，但大小企业表现分化，基本面仍偏弱。 截至7月31日收盘，十年国债期货主力合约 T1909月收盘价报 98.390元，月上涨0.87元，月涨幅0.92%，对应十年国债到期收益率月下行7.02bp报3.1552%；五年国债期货主力合约TF1909月收盘报99.850元，月上涨0.440元，月涨幅0.46%，对应五年期国债到期收益率月下行5.76bp 报2.9994%；两年期国债期货主力合约TS1909月收盘价报100.250，月上涨0.105元，对应两年期国债到期收益率月下行9.07bp报2.7577%。 图1：国债期货主力合约走势 数据来源：Wind，建信期货研究中心 本月现券表现略强于期债。7月基差及净基差仍保持窄幅波动，整体有所下行，8月将开启主力合约切换，交割月来临基差预计将进一步收敛，但目前基差水平较低预计做窄基差空间有限。IRR整体有所下行，仍无明显正套机会。 图2：7月各主力合约IRR整体有所下行 请阅读正文后的声明 - 6 - 月度报告 数据来源：森浦资讯，建信期货研究中心 图3：7月各主力合约基差窄幅收敛 数据来源：森浦资讯，建信期货研究中心 跨品种价差多数收窄，长端下行幅度较大曲线有所走平。按久期匹配计算，7月31日2Y-10Y（2*TS1909-T1909）由上月末的102.71下行至102.11，收窄0.6元；5Y-10Y（2*TF1909-T1909）由上月末的101.25上行至101.31，走阔0.06元；2Y-5Y（TS1909-TF1909）由上月末的0.73下行至0.40元，收窄0.33元。年中跨季资金面相当宽松，7月资金利率回升至相当合理水平，因此7月短端下行幅度偏小。 跨期价差均小幅走阔，7月31日T1909-T1912由上月末的0.445元上行至0.45元走阔0.005元，TF1909-TF1912由上月末的0.28元上行至0.29元走阔0.01元，TS1909-TS1912由上月末的0.18上行至0.185元，走阔0.005元。进入8月移仓换月将开始布局，跨期策略或有一定机会，目前基差水平较小，空头提前移仓意愿可能不大，多方或主导此次换月，跨期价差（近月-远月）可能逐渐下降，或可关注做空跨期策略。 图4：国债期货主力合约跨品种价差 图5：国债期货主力合约跨期价差